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巴菲特的新赌局

 
【标签】沃伦.巴菲特 索罗斯 投资


    文 | 古书生   


    【作者简介】古书生,上海财经大学金融学硕士,中欧国际工商学院金融 MBA。曾经在基金、证券、私募等行业工作,从事资产管理行业的工作超过 10 年。



    “Form 13F”(简称13F)是美国一个非常神奇的证券条例,通过它,我们可以清晰地看到资本大鳄(巴菲特、索罗斯等)的持仓信息及其变动情况。

    美国证监会(SEC)规定,股票资产管理规模超过1亿美金的投资机构,在每个季度结束之后的45天之内,必须向证监会提交一个表格,对上一季度的股票投资情况进行详细披露,包括季度末的全部持仓情况。这个表格就是13F,普通投资者可以通过美国证监会官方网站(www.sec.gov)免费查看。

    每次13F公布之后,全球投资者都会膜拜甚至复制资本大鳄的投资组合。从历史数据上看,有一种复制策略非常成功,这种策略既优于标普500指数,又优于美国大部分的共同基金,这种策略就是全盘复制巴菲特旗下伯克希尔-哈撒韦的投资组合。除了复制巴菲特,投资者也可以复制索罗斯、摩根士丹利、巴克莱、瑞银、老虎基金、桥水等资本大鳄。

    今年三季度13F报告如约而至,投资者却傻眼了——巴菲特和索罗斯的投资思路截然相反,我该相信谁?




    总体方向上,巴菲特“买买买”,索罗斯“卖卖卖”。截至2018年9月30日,巴菲特投资旗舰伯克希尔-哈撒韦公司拥有总价值约2210.2亿美元的美国股票,比上一季度增加了254亿美元,增加幅度约13.0%。索罗斯基金管理公司拥有总价值约40.77亿美元的美国股票,比上一季度减少了7.45亿美元,减少幅度约15.5%。

    板块选择上,除了一致抄底苹果之外,两人的其他操作基本相反。巴菲特继续看好金融、科技板块,砍仓必需消费品板块;索罗斯则大举减持金融、科技板块,加仓必需消费品板块。

    出现上述现象,我认为,这和两个人的资金属性、风险偏好和投资理念有很大关系。

    从资金属性上讲,无论是巴菲特还是索罗斯,其运作方式都不属于共同基金,而类似对冲基金。所不同的是,巴菲特旗下的伯克希尔-哈撒韦类似封闭型对冲基金,索罗斯基金管理公司属于开放型对冲基金。无论巴菲特的投资业绩是好还是坏,都不会影响其对资金的掌控和使用;索罗斯则面临着基金绩效的考核压力,如果投资结果不好,就会被赎回。

    因此巴菲特承担风险的能力显著高于索罗斯,当市场出现风险并蕴藏巨大潜在收益的时候,巴菲特可以无视风险而显著加仓,索罗斯只能减仓规避风险以等待确定性机会。

    另外,伯克希尔-哈撒韦下属公司拥有保险和再保险业务,这些业务会带来的大量浮存金。为了应对保险债务的增加,浮存金必须被投入权益市场以赚取收益。今年全球风险积聚,保险需求增加,浮存金大量增加,这也会带来权益投资的持续增加。

    从风险偏好上讲,巴菲特更偏好收益,而索罗斯更注重风险。巴菲特的风险偏好可以由其2011年公开发布的给太太的遗嘱策略窥见一斑。该策略很简单,每年都以90%的权重购买标普500指数、以10%的权重购买美国短期债券。在过往8年间,这项免费的策略无可匹敌,超越了各种知名和非知名机构出具的付费的配置方案。这就是巴菲特,非常注重收益。

    虽然该策略的收益率很高,但波动率风险也很高,因此,夏普比率很低,也就是风险收益比率很低,显然,该策略不是索罗斯的菜。

    以巴菲特和索罗斯有投资分歧的银行业为例,我们来拆解两人的风险偏好。从基本面上讲,美国银行业收益可期。随着美国经济的稳步走强和利率的持续抬升,一方面,美国银行业贷款的坏账率会持续下降,另一方面其存贷利差将显著上升,因此,美国的银行业将大受其益。巴菲特看重美国经济复苏和银行业的长线机会。

    从板块表现差异上讲,美国银行业潜力巨大。下表统计的是2018年1月1日至今(今年11月30日收盘)共10年时间标普500 GICS四级子行业板块的区间收益率。从表中可知,在统计的69个子行业中,商业银行以66.46%的收益率排在第51位,位于后1/4分位,其收益率显著低于前1/4分位17家公司376.85%的平均收益率。因此,该板块潜力巨大。巴菲特也看重银行业未来收益率的潜力。

    从风险上讲,全球金融风险不断积聚。随着美联储持续加息、美元连续升值、美国股市屡创历史新高、美国债券收益率创下近10年新高、新兴市场资本外逃等因素的积累,一场祸及全球的金融危机可能在酝酿中。一旦金融危机爆发,作为金融业子行业的银行业难以独善其身。索罗斯看重正在积聚的金融风险,因此规避银行业。




    从投资理念上讲,巴菲特坚信“买入并长期持有”,索罗斯采用“反身性原理”。

    巴菲特坚持基本面选股,选择有“护城河”和“内在价值”的企业,一旦确定,买入并长期持有。

    索罗斯独创了“主流偏见”预期决定市场状态的“反身性原理”,并用其来投资。在《黑色十月》一文中,笔者已经介绍过 “反身性原理”在黑色十月股市下跌中起到的推波助澜的作用。

    “反身性”是指投资者和投资标的之间的“主流偏见”预期与实现的效应。放在股票市场,投资标的就是企业。投资者基于企业的信息来认知企业,但投资者无法获取全部信息,并且解读信息存在偏差。


    因此,投资者的认知都带有“主流偏见”。这种带有主流偏见的认知会影响投资者对于企业的认知和投资行为,进而影响该企业的运作。体现在股票市场上,主流偏见通过影响投资者和企业进而影响其股票价格,预期得以实现,导致股票价格的过涨或者过跌。

    当金融市场剧烈波动的时候,巴菲特非常镇静,他应对风险的方法是保持冷静,坚守长期持有的投资原则。索罗斯害怕“主流偏见”预期中金融风险的实现,因此“用脚投票”减仓以规避风险。

    从中期选举之后股市表现的统计结果上讲,巴菲特 “买买买”的决策可能是对的。剔除掉今年11月的中期选举,自1946年以来,中期选举已举办了18次。

    数据上来看,历次中期选举后一年股市的收益率都是正数,并且平均收益率为17%;从年中最低点来看,股市的收益率为32%。因此,巴菲特加仓股票的决策可能是对的。

    从历史过往表现上讲,巴菲特也可能是对的。两个人曾经有过投资方向上的截然对立,2009年11月,巴菲特斥资约260亿美元收购铁路公司,并豪赌美国经济复苏;同期,索罗斯豪赌中国经济复苏,2亿购买龙湖地产,1亿购买民生银行。




    过去10年间,从经济复苏强度上看,美国的表现远远超过了中国;从投资收益率上看,巴菲特是索罗斯的2.50倍。结合表1和表2,我们可以看到,巴菲特投资的公路与铁路行业收益率在69个子行业中排名第4,收益率为454.78%;索罗斯投资组合中龙湖地产的收益率为246.62%,民生银行的收益率为53.21,加权平均收益率为182.15%。

    因此,无论是从中期选举之后股市的统计结果上讲,还是从过往表现上讲,巴菲特都可能是对的。

    但是,2018年的一些特殊情况可能会影响美国的经济复苏和银行业的获利能力,导致巴菲特是错的。

    一是美国经济复苏的进程受到贸易战的干扰。由于中美贸易摩擦影响了美国多数企业的经营状况,美国150家行业协会联名给特朗普写信,请求其停止贸易战。

    二是美联储加息的进程受到干扰。美国总统特朗普连续8次开怼美联储主席鲍威尔的加息政策,导致鲍威尔的态度由鹰派偏向鸽派,并表示美国的利率“略低于中性水平”。本轮加息或很快结束,存贷利差效果可能低于巴菲特的预估。

    究竟巴菲特是对的,还是索罗斯是对的,现在很难确定,10年之后,我们回头来看看。



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责任编辑:王维



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