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从审批制到注册制,未来会有什么变化?

 
【标签】审批制 注册制 进博会


    文 | 古书生   

      

     作者简介】古书生,上海财经大学金融学硕士,中欧国际工商学院金融 MBA。曾经在基金、证券、私募等行业工作,从事资产管理行业的工作超过 10 年。



    11月5日,习总书记在上海进博会上宣布,将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制,不断完善资本市场基础制度。11月20日这周,上海证券交易所邀请一些龙头券商商讨哪些企业符合科创板,并广泛征询注册制规章制度的意见和建议。根据中国证券报的乐观估计,科创板的征求意见稿即将于11月底12月初推出,注册制最快于2019年一季度推出。



    从审批制到注册制,中国资本市场即将前进一大步。

    与部分学者口诛笔伐审批制、大力赞扬注册制不同,笔者认为,审批制有其独特的历史使命和存在意义。中国证券市场诞生于一片混沌之际。初始,上市标的鱼龙混杂,真假难辨。投资者没有经历过风险事件,容易上当受骗。审批制在混沌初开之际有助于建立有序运作的资本市场,有助于降低巨幅波动风险,有助于吸引投资者入场做大蛋糕,有助于保护投资者的利益。

    经过近30年资本市场的高速发展,审批制或将离开历史舞台,注册制即将粉墨登场。注册制的到来,将弥补审批制的不足,完善资本市场:一、促使优质公司留在国内上市,有利于投资者分享其红利收益;二、良币驱逐劣币,龙头公司越来越有优势,壳公司越来越没有价值;三、短期来讲A股估值中枢将下修,长期来讲价值投资迎来春天;四、利好股权投资和有辅导能力的券商。



    一、促使优质公司留在国内上市,有利于投资者分享其红利收益

    据WIND数据统计,截止11月26日,全球上市的中概股有349家,总市值是10.7万亿RMB;美国上市的中概股有208家,总市值是1.45万亿RMB。以美国上市的中概股为例,大部分是因为股权或者经营业绩无法达到国内A股上市条件而不得不转战美国的公司。美国中概股既包括了京东、阿里巴巴、百度、唯品会、网易、携程网、爱奇艺、58同城、宜人贷(按2017年总收入从大到小列举)等耳熟能详的公司,又包括了很多暂时没有盈利但属于独角兽企业的高科技公司。

    上述208家公司2017年的总收入为8.39万亿RMB,总利润为5573亿。同期,A股上市公司总数量为3560家,所有公司的总收入为40.22万亿,总利润为4.61万亿。在数量方面,美国中概股相当于A股的5.8%,在总收入方面,相当于21.0%,在总利润方面,相当于12.1%。以总收入占比、总利润占比除以总数量占比,我们可以看到,平均来讲,美国中概股公司总收入的经营效率是A股的3.6倍,总利润的经营效率是2.1倍。毋庸置疑,这些都是优质的公司。

    如果注册制能够落实,这些优质公司就有机会留在国内上市,国内投资者就有机会享受到这些公司成长过程中的丰厚回报。

    二、良币驱逐劣币,龙头公司越来越有优势,壳公司越来越没有价值

    以公募基金行业为例,从2008年到2018年,监管层尝试把公募基金新设基金从审批制转型到备案制。虽然还没有实现完全的转型,但加快了审批速度。审批提速对公募基金的影响已经逐步显现。2008年公募基金的盈亏平衡线是100亿,2013年公募基金的盈亏平衡线是200亿,2018年,按照中国基金报11月份的报道,公募基金的盈亏平衡线已经变成了300亿。总规模低于盈亏平衡线的基金公司,在严峻的市场环境下,不得不消减成本过紧巴日子,有些甚至多次变卖股权以求生存。

    据WIND数据统计,截止2018年三季度末,公募基金公司一共有129家,其中68家的总规模低于300亿,低于盈亏平衡线的公司占比是52.7%。2008年一季度该占比是24.6%,2013年一季度该占比是41.4%。

    在公募基金从审批制向备案制转型的过程中,随着审批速度的加快,我们不难发现,公募基金行业中低于盈亏线公司的占比越来越高。究其原因,在审批加速的竞争环境下,资源越来越向有竞争优势的龙头公司集中。同时,经营效率低下的公司的生存环境越来越恶劣。

    无独有偶,为了让老百姓吃上更优质有效的药品,CFDA(国家食品药品监督管理总局)今年加快了创新药的审批速度,从国外引入了大量优质的创新药。药品品类的增加推动了价格竞争。竞争打破了国内医药公司的价格联盟,一方面让老百姓吃上了便宜的放心药,另一方面推动了医药行业的优胜劣汰。

    A股市场上,随着注册制的推行,一方面,能够快速成长、具备长期盈利能力的公司将受到资金追捧,资源也会越来越集中到这些龙头公司里面另一方面,随着IPO效率的提高,企业不必借壳也能上市,只有壳资源但没有内在价值的壳公司将失去吸引力。壳公司将承受估值下移的压力,甚至被迫退市。优胜劣汰的趋势不可逆转。



    三、短期来讲A股估值中枢将下修,长期来讲价值投资迎来春天

    注册制提高了企业IPO的效率,但短期会造成估值中枢的下修。在A股积重难返的背景下,一方面,新上市的公司很难吸引增量资金入场,因此新上市公司势必分流整个A股的存量资金,使其他板块承担资金压力,导致估值下行;另一方面,为了吸引投资者的目光,注册制批量上市的公司势必压低估值。短期内,通过两方面的作用,注册制将拉低A股市场的估值中枢。

    长期来讲,资本市场将更有效,经营管理能力不强的公司将被市场抛弃,而有内在价值的公司将被市场热捧,价值投资将迎来春天。

    四、利好股权投资和有辅导能力的券商

    注册制有助于解决审批制带来的IPO堰塞湖问题,能够为股权投资提供更有效的退出路径,有助于形成良性的一级、二级市场的互动机制,利好股权投资。

    注册制一方面给券商带来了更多的投资银行业务,另一方面打破了保荐人资格对IPO的垄断,减轻了券商对保荐人签字权的依赖,让券商更加注重上市前和上市后的专业辅导。承接和辅导能力较强的券商更加受益于注册制的推行。

    未来,随着审批制完成其使命并淡出历史舞台,注册制的启动将推动中国资本市场向前一大步,使资本市场更加完善。



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责任编辑:王维




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