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金融市场加快开放，供给侧改革持续推进

2020-06-28 17:50:51 来源：财视中国

关键字：外资股比限制供给侧改革

文 | 华泰期货徐闻宇

【作者简介：徐闻宇，复旦大学金融学硕士、中级黄金投资分析师、中国黄金协会个人会员。现任华泰期货研究院宏观策略研究总监，多次评为宏观、贵金属优秀分析师。】

摘要：国家发展改革委、商务部于2020年6月23日发布第32号令和第33号令，分别发布了《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2020年版）》和《自由贸易试验区外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2020年版）》，自2020年7月23日起施行。其中在金融领域，取消证券公司、证券投资基金管理公司、期货公司、寿险公司外资股比限制。显示出金融市场开放的更进一步。结合市场传证监会给银行颁发券商牌照，我们认为未来金融供给侧改革的进程将提速，混业经营的大幕将拉开。

一、谈背景：是需求侧的问题，更是供给侧的问题

我们首先需要厘清金融领域对外开放的背景，是需求侧无法带动经济的情况下，进行的供给侧改革，通过要素效率的改进解决的是分配的问题，疫情只是加速了这一过程。

2020年新冠疫情凸显了民生领域的问题。受到疫情冲击，病毒的传播使得劳动力供给面临压力；而为了降低传染病的传播最有效的方式是进行降低物理接触，使得以服务业为代表的实体经济面临实际的冲击——供给和需求都出现了萎缩，失业率已经超过了2008年金融危机，对于人类的实际生存带来影响，而新冠病毒的不断变异和疫苗的有效性有待解决，使得这种影响目前来看仍然在发酵——欧美在经济生产和防控疫情之间不得不采取“重启经济”的选择，被动走上所谓群体免疫的过程；而中国也在控制住病毒传播之后，面临对外交流过程中的压力。就疫情本身而言，是人类和病毒之间的一次斗争，但是疫情暴露了当前人类社会的基础矛盾，即贫富分化问题，因而在对抗新冠疫情的过程中，进行保民生是各国采取的主要政策手段之一。

过去四十年是全球经济快速增长的四十年，也是贫富分化快速拉大的四十年。市场经济的规律驱动着在经济向上增长过程中，效率远远优先于公平，通过增长能够降低分配带来的压力。随着供给端驱动经济增长的要素效率降低，分配过程中积累的问题开始显现，在政策空间足够的情况下，通过“以时间换空间”的逆周期调节可以阶段性缓和这种矛盾，但是随着供给端效率的下行下降速度超过需求端工具创造的空间的情况下，比方说这次疫情，这种矛盾的激化将得到释放，体现在像民粹化和逆全球化等方面。与其说疫情带来需求端的冲击，不如过是直接暴露了这种分配格局下贫富分化问题，未来宏观政策的着力点将继续从“增长”领域转向“民生”领域，通过改善存量经济的效率、加大二次分配的比例。

二、谈路径：金融市场开放是金融要素供给侧改革

那么我们从这个视角来看负面清单中加快金融市场开放的举措，就比较容易理解了，其实就是金融要素的供给侧改革，推动金融配置效率的提升。

对外是需求问题，对内是金融问题。过去四十年中国经济的快速增长，依赖的是通过融入全球化产业链分工链条，构筑起的经济赶超模型。供给侧通过将中国的人口要素等接入到全球上一轮信息技术扩张周期，需求侧通过在这种要素红利的带动下，以房地产货币化为代表的激活商品市场化，构建了过去“出口商品-进口美元”的增长模型。而当前来看驱动经济增长的信息技术等要素红利下降，以欧美为代表的金融市场“零利率”、“负利率”背后正是对外部需求更长回落期的市场化定价。而外需的回落对中国经济的后果便是原有增长模型的失效，以6月15日中国放弃WTO经济地位的争讼为标志，驱动中国经济增长的需求正是从外需切换至内需。这种切换，也意味着中国的工业化从起步阶段进入到了成熟阶段，相伴随的是新经济阶段的金融模式也将发生大的转变——从一个刚兑的增量经济创造阶段，转向风险释放的存量效率改进阶段。

通过金融市场开放，改善金融要素配置效率。在中国经济快速工业化和城镇化的阶段，金融行业执行的是对于资源配置的功能，资源的快速扩张过程弥补了其中的风险。而到了工业化的成熟阶段，赶超对象的“消失”或技术的“封锁”，意味着未来的经济增长模型是一个从单纯“配置资源”转向“配置资源”和“配置风险”共同驱动的模型，如果说前者偏向于一个政策驱动的过程，那么后者将成为市场驱动的过程。通过市场的手进行资源和风险的有效配置，政府转向服务型政府。那么要素的更合理配置需要价格发现功能发挥，“外资”的引入不仅仅是“狼来了”的过程，更主要是“风险配置”方式的一次升级，从而将带动整体金融配置效率的提升。

三、谈影响：短期必将面临压力，长期效率将提升

任何的转变都不是没有影响的，尤其是在金融领域。每一张牌照的背后便是利益的博弈，随着外资的进入限制放开，金融领域的供给侧改革将开启，短期的市场化淘汰将带来长期的效率改进。

外资的进入将重新定价国内金融竞争生态，带来供给侧改革。在当前经济增长的问题从“需求侧”转向“供给侧”，从经济学的角度而言就是市场经济到了“供给过剩”的时代，在十九大报告中的表述就是“我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”，这种转变意味着原有的发展模式、利益格局将发生大的结构改变。在2008年以后与实体领域的产能过剩相伴随的，必然是金融领域的旧产能同样呈现出过剩的状态——就像坊间段子描述的此前投行业务的大部分工作基本上由中专生便能完成。正如实体领域我们看到的2016年开始的供给侧结构性改革开启了淘汰机制，在教育领域伴随的是对原有经济快速扩张模式下“流水线工程师”的培养向“科学技术创新人才”的培养，而在金融领域伴随着外资主体的进入，原有依赖于配置资源的金融产能和需要配置风险的金融产能在外资的驱动下将进一步发生转换，从而实现结构改革。

金融混业的大幕正在拉开，市场配置效率进入到转折期。目前为止，尽管有大数据等技术性工具帮助，市场依然是配置的最有效手段，有利于更快的提升整体效率。从监管维度，“一行三会”向“一行两会一委”的转变拉开了金融混业功能性监管框架的大幕。从竞争角度，外资的引入对于金融定价、金融配置效率的提升，将起到推动作用，对于实体行业而言便是“生产效率”和“金融效率”相结合的综合效率维度的竞争。从市场维度，外资的引入带来金融行业的竞争模型变化，而银行理财子公司的设立、券商牌照的将取得，意味着未来中国金融供给侧改革过程中，银行的金融中心地位仍将保持不变，长期依然是“核心资产”。

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责任编辑：小蒹

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