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2016第二届对冲基金中国年会

 
【标签】2016第二届对冲基金中国年会 金融会议



   

    根据全球对冲基金研究机构HFR的最新数据,HFRI基金权重综合指数3月份上涨了1.8%,为2015年2月以来最好的月度业绩。其中,HFRI新兴市场指数3月份上涨6.9%,是新兴市场自2009年5月份以来业绩最好的一个月,这一收益抵消了1月份的亏损,使得新兴市场对冲基金的年度业绩翻红,达到0.8%。eVestment的数据显示,近70%的对冲基金在上月上涨,平均涨幅达到2.3%。据彭博社报道,管理着13亿美元的CQS Diversified Fund今年1-2月下跌超过4%,3月大涨5.2%。

 

    在此行业背景下,由“财视中国”主办的——2016年第二届对冲基金中国年会于2016年4月23日在上海隆重召开。本次活动得到了浦东新区私募投资企业协会、AIMA和CFA Institute的大力支持以及上海交通大学高级金融学院及CAIA的学术支持。大会汇聚了来自英、美、新加坡、香港等地的演讲嘉宾40余人。银行、保险、机构投资人、对冲基金管理人、公募基金、私人银行、家族办公室等行业的国内外专家学者、企业高管约300余人到会。

 

    以下是部分嘉宾的发言实录:

 

    圆桌讨论:宏观经济与全球资产配置

 


    王连平:各位来宾,各位朋友大家好。感谢财视中国给我们提供这样一个讨论平台,宏观经济与资产配置这样一个论坛。

    我想我以前是在保险公司做资产配置,包括在平安资产,最近几年在信泰人寿,我们想做好资产配置考虑的比较好,一个是宏观经济周期,还有一个是政治周期,比如美国大选年,中国换届这些要素,还有一个市场本身的周期。短一点的还有政策,比如每年中央经济工作会议,年底对未来一年经济工作的定调,这些层面以及市场驳议层面等等的一些要素,对下一年度战术资产配置很重要。整个财富增值,我们说85%靠的是资产配置的成功。光投资的话,比如说股票或者期货产品成功,不可能改变你整个资产结构的比例,所以我想要素很多。今天我们请到了这个行业的资深专家来讨论这个问题,我现在想的第一个问题就是,比较傻也比较简单,当然也是比较重要的一个问题,今年我们宏观经济的背景是什么样的状况,我们讲具体一点,CPI,今年到现在,可能大家没有引起高度的重视。实际上CPI变化是很多的,去年年底的时候CPI只有1.4、1.5的水平,到今年年初一下跳到1.8、2.3。如果继续上涨,对于政策的工具,操纵经济的工具空间越来越小。到这一轮上涨,体现为猪肉价格、蔬菜价格飙涨,以及最近甚至期货价,螺纹钢也涨。体现在具体指标上,比如CPI是很清楚的,PPI呢?虽然同比我们这几年一直是负的,但是我们看环比一直在改善,PPI从去年将近负5.9、5.8,到现在是负4.3左右的水平。如果我们看PMI价格指数的话,三月份公布出来的PMI的价格指数已经达到了55,去年大部分都是在40几,所以有的人说这一轮通胀可能是货币性的,M2从13年的105万左右到现在的145万、146万,这三年M2一下子扩张了40万,但GDP这几年也就涨了25%、26%,每年在7%左右,CPI这两年也在2、3左右,所以实际上货币超发,那么是不是这一轮通胀是因为货币超发了造成的?

    现在其实有的人说,有正面的也有反面的,我们中央经济工作会议不是说要去产能、去库存、去杠杆,造成了预期的CPI提高,在工业产品上。还有一个因素说CPI不用担心,因为这一轮经济是属于常规的小周期,因为我们的产能是过剩的,所以不用怕。我请在座的各位嘉宾对这一轮CPI的归因怎么分析,下半年的趋势怎么看,给大家分享一下。

 

    俞平康:非常感谢会议主办方的邀请,CPI本身是一个小问题,但是我觉得后边影射出来的是一个大问题。从CPI本身来讲,到底是货币现象还是供给侧的原因,我们认为主要目前是供给侧的原因,货币超发不是这么一两个月超发的,M2的增长或者基础货币的供给,其实是由来已久的。而近期我们看到从去年到现在,由于资本外流、外汇帐款的减少,基础货币的供给在急速的减少,CPI上升主要是由于蔬菜、猪肉的价格,因为蔬菜的价格周期比较短,几个月可以调下来,高频指标已经开始下降了。但是猪肉的价格,还有一段时间,它如果要调整供给的话要一年时间。我们总体上从CPI的数量化的预测来看,到今年四、五月份可能就见底了,后面就会有缓幅的下降。总体上PPI的上涨也是由于全球能源价格、石油价格的回升,同时包括我们中国国内经济企稳造成的需求端的需求。CPI和PPI合成一个综合价格指数,在美国的话我们看PCE,主要是因为美国经济体当中,它的消费占到了绝对的大部分,主要看消费的价格指数,但是中国的话消费和投资,基本上一半对一半。合成的指数我们来看,就在这一两个月,开始从负区间回向零,这就是代表非常显著的意义,就是我们整个价格水平来看,开始走出通缩的区间,但是还远远没有对货币政策造成掣肘的地步。我们今年来看大家关心CPI主要是看整个经济周期。我想不管怎么看,主要是二分法,一个短期的,一个长期的,从中国本身来看经济周期确实有中国的特色,从短周期来看,我们看到一下一上,以季度为单位,这种模式非常明显,我想在座各位都记忆犹新,2013年12月份房地产价格指数增长速度最高,然后开始从那个时候一路下滑,下滑的时候房地产投资在下降,拖累了整个经济增速的下降,从那个时候开始我们看到整个经济就是一种波浪式的模式非常明显,2014年一季度往下走,第二季度财政政策一对冲,整个经济企稳,到了2014年三季度的时候,我们财政没钱了,基建投资项目开始减码,结果放了很多水。货币通道传导不通畅,所以这些水没有进入到实体经济,而是进入了股票市场,所以股票泡沫一下子上去了。到了第四季度的时候,又开始加码,整个经济又开始企稳。那个时候我还在华泰证券的时候,我们也是发出了一个报告说,黎明前的黑暗了,2015年第一季度整个经济要急速下滑,到了后面财政又开始保增长,二季度又开始企稳。后面我们知道发生了股灾,经济又开始往下走,第四季度又企稳,今年一季度又开始往上走,这个就是周期决定的。从长周期来看,其实在座的投资者我觉得都是一个非常好的机会,当然取决于您的投资期限有多长。改革开放以后,第二波大周期的底部,第三个大周期的开始,第一个大周期从1978年开始,到1999年筑底,就是由内部推动的。第二个大周期经济一路上行到美国次贷危机,导致我们经济下滑到现在,所以我们从长短来看,现在都处于一个非常关键的时刻,也是有很多的投资者可以贡献真知灼见的时候。

 

    倪飞:刚才两位提的问题很好,俞总也讲的不错,短期来看,我觉得今年的CPI,今天是谈对冲基金,从对冲基金的角度来说,CPI不是我们关注的主要要点。我们应该是着重关注汇率,CPI肯定不是全年矛盾的主要点。我们这次的CPI跟往常的CPI不同在于什么,这次CPI是猪肉和蔬菜价格引导的,包括房租。大家知道本身房价指数上涨已经减缓了,我相信房租对CPI的影响也会减弱。菜价刚才也说了,周期比较短,从一年的角度来说,它对CPI的贡献程度会下降。唯一影响大的是猪肉,但是我相信猪肉通过我们的进口,最近已经进口数值上涨很快,我相信也没问题。所以CPI对今年来说是可控的,它对货币政策的制约因素我觉得是有限的,这是我对CPI的判断,具体话题往下再可以展开。

 

    刘海影:我很同意刚才俞总和倪总的判断,虽然CPI对政策的关注度很大,做资产配置对CPI也非常的关心,但是CPI呈现出来的威胁可能在今年来说不会那么严重。话说回来,其实按目前中国经济在走的特点来看,其实我们本来应该对CPI稍微有点担心的。把握这一阶段的中国经济的走势,可以从过程周期来看,比如说商品黑色的疯狂,背后都有过程周期的因素。我们观察过程周期,是比较喜欢用价值表,就是PPI指标的。刚才王总也提到,PPI其实在去年三、四季度左右,见了一个最低点,一路都在回升。这个回升对应着微观实体层面的决策动作其实就是价格过程,如果你拉一下数据可以看到,跟PPI之间是贴的很紧的数据关系。对于工厂而言,当PP往下走的时候,他是愿意加库存的。如果PPI上行的时候他是愿意减库存的时候,因为他会亏钱。库存周期对中国经济的影响在过去二十多年是非常强烈的,每次对应着加库存和减库存的这么一个决策,它会引起一个自我增强的反馈,而这个循环如果能够完整的展开,它可以推动CPI的上升,利率的上行,企业盈利的上行,它是一个完整的周期能够往下推演的。

    但我觉得这一轮的库存周期,可能就无法像2009年那一轮,或者2002年那一轮,那样一个完整的能够展现出来的这种推动力。主要原因在什么地方呢,就是刚才王总提到的,中国一个基础的基本面是我们的产能过剩。在过去的三年我们中国所完成固定投资总额,我昨天拉了一下数据高达152万亿,这个数据我作为觉得还是蛮可怕的,152万亿,是很巨大的一个数目。与此相对应的比如说我们今年一季度的变化是,我们的社会融资总量是6.5万亿,比去年的第一季度的4.4万亿是上升了40%。是历年的最高水平,所以在过剩产能极其严重,而且你这个投资放下去,在投资建设期间它是有需求的,一旦项目投资以后它就是一个产能释放,如果能够正常展开加库存周期,就被产能压碎了,因为你加库存,加了以后按理说循环往上走的时候本来是比较开心的事,但是一旦需求有所上行的时候,旁边没有用到的产能就全部投产了,又会把这个压下去,所以就算我们看到在加库存的逻辑的推演之下,我们尤其是上游的利润情况、开工率情况有所好转,但是我们无法期待它能够真正的传递为整体经济需求的一个上行,所以我觉得CPI是要关注的一个点,但我们也必须关注这一轮加库存周期和历轮加库存周期的不一样,我们还是觉得这样的加库存周期的特点,最可比的仍然是2013年、2012年的那一轮,PPI见到负数往上走,那一轮其实是走到了正数的领域,这也说明了正数不一定能够顺畅的达到,所以我们从这个角度来看的,结论跟刚才两位老总是一致的,觉得是可以关注的,但是不是那么担心的一个话题。

 

    韩广宇:非常同意各位嘉宾对CPI的看法,因为我觉得CPI本身是一个短周期的投资参考的因素,从投资大的周期来讲,我觉得关注的逻辑要更全面一些,包括外汇,我们也认为对整体的投资来讲,影响的因素占的会比较大。我们也看到美国国债的指数也是一个更需要深入讨论的问题。我觉得从投资者来讲,你要把大的逻辑理顺了之后再仔细的研究每一个小周期当中的因素。说到CPI,从去年的M2的增速我们都可以看得到,这个东西完全是可以预期的。因为正常的来讲,我们每个春节,从二月份到四月份的时候,商品的价格都是上涨的,只不过今年的涨速非常快,其他的资产又处于比较低的位置,所以大家可能对这块比较关注。去年在M2增速特别高的时候,我们可以看到市场突然之间增大这么多,一个商品的定价原来是两块钱,你可以预期它一定会涨到三块、四块。所以这种价格的上涨并不是商品本身价格的自身基本面的反映,包括说到政策改革,我个人认为中国的政策改革从过去的两年当中,我们看到它处在一个非常被动的改革状况中,不是说很多东西都是有预期的,都是在市场进行了非常大的调整之后,政策基本上属于稍微滞后的状态,所以在过去2015年我们看到了股市的暴涨和暴跌,我觉得在未来的两年当中我们会看到更多的类似于黑天鹅事件,市场的波动会加剧。因为我们可以看得到,整个市场和政府的政策之间,这种角色的转换,在市场主导之中的博弈,跟过去中国的状况不太一样,这两年因为在中国转型的周期当中,我记得我们有一位领导人说过这样一句话,他认为经济在转型过程当中,商品和价格的定价不应该过高,才能给你更多的时间和空间进行改革。

    所以我觉得大家在考虑这个政策的时候,要用一个新的眼光和新的思路去看,因为中国很多的常规的东西都被打破了,所以基本上是投资一个大的逻辑,小周期中的一个经济指标的转换,对于政策来讲,我觉得中国领导人的智慧会带我们度过一个新的经济周期。

 

   王红欣:谢谢各位朋友,通货膨胀问题,我认为短期内不是主要矛盾,但长期看的话,我还是很担心的,为什么呢,其实不光中国,还有世界各个国家,一直以来,都是货币超发的重点。我记得美国是从上个世纪八十年代开始,基本上就维持一个宽松的货币政策。1996年开始,股票市场的泡沫,经济的泡沫,政策上一直没有进行相应的紧缩。现在的情况是中国货币超发,欧洲是负利率,日本实际也是负利率的。如果有一天,无论是供给侧出现紧缺,或者需求侧出现一些紧张的情况,都可能引发一个不可控的通货膨胀,这是我的一个担心。

    另外一点,退一步角度讲,从政治经济学角度看问题的话,过去几十年世界是一个合作和和平的这么一个局面。但是现在开始我们可以看到,世界上实际上是走向一个对立和冲突的一个格局。今年年初黄金的暴涨,各种的通货膨胀的,地缘政治的因素,所以我觉得在对立和冲突的世界经济、政治格局之下,世界的贸易、世界的经济一体化,会产生一些不可控的冲击或者是冲突,或者是地缘政治上的一些突发事件,也些东西我觉得对于整个的世界经济,对整个的金融市场,都会产生一些张力,这是第二层的逻辑。

    第三层的逻辑,即使从二战以来,我们是八十年的世界和平,财富的分配越来越不均,富人的财富增值、保值能力越来越强,工薪阶层、穷人阶层驳议的能力,获取超额财富的能力越来越弱,但这种局面是不可以长存的,财富肯定有一个自愿的或者强性的再分配,战争、通货膨胀、金融危机等等,都是财富再分配的可行、可能的方式。但是通货膨胀可能是最低下的方式。所以我觉得未来全球的经济格局,包括货币超发持续到一定阶段,如果某些突发因素,第一个可能的结局是通货膨胀,另外一个可能的结局是什么呢?因为我们货币太多了,结果就是资本的回报率大幅下降,无论是通货膨胀还是货币超发,不管是中国,全球范围内的资产回报都很难实现。所以从投资者的角度,从我们做对冲基金的角度,我们要有很强的全球宏观的视野,有一个很强的风险控制的能力。

    另外对投资者的教育也非常重要,因为我发现中国的投资者预期太高,总是希望高收益、低风险,而我们的消费渠道为了迎和客户的需求,为了自己的业务,也不断的寻找一些好的故事,给客户承诺高收益、低风险,或者刚性对付,但我觉得未来几年,未来三到五年,投资者也会在困境中,在博弈的过程中不断的适应市场,不断的在失败中,在损失过程中,来接受现实,当然了,我们希望我们也是智慧的,希望我们的基金经理,我们的销售机构也为客户做一个比较合理、理性的分析。短期内我不担心通货膨胀,长期讲通货膨胀是个潜在的风险,或者说资本市场的投资回报率要大幅下降,谢谢。

 

    王连平:各位嘉宾对通胀问题短期来说取得了一致意见,不是资本市场的主要矛盾。因为时间有限,我想简单把这个问题适当展开一下,从今年的角度来说,您认为驱动资本市场的主要逻辑是什么,我们要关注哪些要素,才能做好今年的投资或者资产配置。就像今年一月份,大家都认为有一个春季行情,突然间一月初,熔断机制作为导火索,市场的流动性出现问题,这个流动性出现问题主要是什么,人民币汇率这个压力太大,资金外流造成的。接下来几个月到今年年底,您认为驱动今年国内或者国际全球市场的主要逻辑、主要矛盾是什么,以及您认为现在资本市场或者市场控制,还没有足够关注的风险点,会出现意外的是什么?

 

    俞平康:这个问题很大,我觉得不管我们做哪个资产类别的投资,在今年特别明显的是看长做短,看大做小。我们长江养老保险现在主要配置在国内。今年年初的时候,大家基本上形成一个共识,在市场当中所有的投资者形成共识,今年主要是防风险,这是明确无疑的。第二个就是结构决定。防风险,一个是汇率风险,一个是信用风险。随着美联储加息的延后它在不断的延后,本来我们预计三月份就要爆发,现在我们一月份开始资本外流加剧以后,到三月份加息延后以后,一下子好像就歌舞升平了。现在经济学家圈里面预计可能六月份要加息,因为所有的数据一路下滑。但是从全球和中国的资本市场里面,可能投资者并没有引起足够的重视。因为对于中国来说,我们对于这个风险,美联储加息的靴子还没有落地。从经济学家的调查加息概率可能有50%多。这里面就形成了一个预期差,特别在中国存量资金博弈的情况之下,大家做的就是寻找预期差。美联储加息就是一个预期差,从什么时候爆发,就是从六月份。

    同时信用风险开始逐步的爆发,当然这里有中国特色,所以我们并不会出现美国次贷危机这样的系统性的爆发,但是局部的信用风险爆发其实是不可避免的。同时我们现在看到的使信用逆差,其实它还没有远远上升到位,说明它后面还有上升空间,这是两大风险。

    话说回来,其实在风险比较高的时候,有能力的投资者反而是掘金的机会,当然取决于不同的资金属性。像我们保险机构我们也做定利投资,但是我们是不一样的,我们对冲的手段有限,所以我们的定利投资主要是一级市场的投资。但是我们做资产配置的时候,今年总体上二级市场很难赚钱。很多资金开始往一级市场超配,这个不光是我们经验的判断,同时你用各种各样的模型,计算出来其实都是倾向于往一级市场超配。这个问题就来了,就像刚才王总说的,当你资金过剩的时候,出现资产荒的时候如何配呢?大家收益率不断的往下走。我们看到的是低风险的资产的资产荒。但是高风险的资产其实还是能够有很大的收益,但是投资高风险资产,特别是跨周期的,实现长期的投资,就需要很好的竞调的团队,一旦能够通过各种各样的投资,通过灵活的合同设置,通过灵活的增信措施,把信用风险控制在可控范围之内的话,其实反而是能够实现超额收益的。

 

    倪飞:提到这个问题,我觉得顺应了我们这个会议的主题,我觉得我们全球宏观对冲基金的春天,从今年开始,对我们国内投资来说,来了。我简单的展开一下我对这个市场的判断,首先我们看国内,其实很简单,今年的预期大家很清楚,刚才也讲到了一季度我们的信贷投放2.6万亿,这个数字是很恐怖的数字,我们09年上一届政府推4万亿的时候是2.59万亿,那个时候大家都觉得总理做了个傻事,现在看我们新一届领导也在重复做,但是我们资本市场反应跟09年是截然不同的,说明什么问题,政府有效投入的时候,对经济的托举能力越来越弱,所以我对我们的资本市场,股票权益类的,接下来的反应我觉得会越来越慢。因为大家知道整个经济周期往下的时候,我们做权益,特别是股票市场多头策略的话只有挣三个钱,一个是企业盈利的钱,二是央行放水的钱,第三个是大家情绪的钱,大家觉得能给估值高就多挣一点,现在企业盈利大家都觉得PPI不会持续好转,去库存周期说不定一个季度以后就停止了,整个社会的经济肯定不是一个景气周期往上走的环境。央行放水的钱,今年一季度放了2.6万亿,我们的股票市场反应不是太好,所以我相信我们市场的情绪,刚才也讲到了存量资金博弈的市场,一定是结构性的,个别的市场。君子不立危墙之下,无论债市、股市,今年都不是最好的投资市场。所以我刚才回应主题说,对冲基金是大展身手的好时机。因为投资的预期随着经济的下行会下来。

    刚才讲的是国内市场,那么放眼全球,大家都担心欧洲、美国和日本,欧洲跟美国好像经济也不怎么样,唯一好的是美国,但是我们也观察到一个美国的好的现象,美国的上市公司过去一年套了一千亿美金的资金在回购股票,大家知道一个企业它不去用利润去快速的发展,快速的拓展市场的时候,这个企业的空间一定是很有限的。所以美国上市公司大量回购股票的时候,一般往往预示着你的股票是见底的时候,也是一个判断。

    第二判断,美联储加息大家觉得是大概率事件,对股票市场也是压制的,我就讲什么意思了,从这个角度来说,我们对冲基金确实是发挥优势的时候。

    刚才讲到了大家都担心CPI,货币超发怎么解决,我觉得这次的解决货币超发,大家都知道08年金融危机以后发了很多货币,大家都在比谁印钱印的快。我们现在已经快赶超日本了,在这个前提下,我就觉得唯一担心的问题是,这个货币抛锚的损失由谁来承担?我们知道美联储过去的加息周期,比如说六十年代,那个是德国受了损失,我们在九十年代,日本承担了这个损失。这次我担心会不会是中国。所以我们对冲基金要理性,但是对我们也是机会。所以我觉得作为我们来说还是一个很好的投资市场。

    

    王连平:最后一个问题,问王总、韩总和刘总,假如我没有对冲,从三到五年的历史角度,战略角度,长远角度,我们现在有没有大笔资产可以配置,尽管可能短期来说有大的波动,但是对于三到五年的角度来说,无论从历史角度还是全球的角度,还是资本配置的角度。

    

    刘海影:这个问题太困难了,像刚才王总也提到了我认为基础矛盾是大家的预期回报和我们整个经济体能够提供的实际回报之间的一个落差,大家预期回报很高,希望能够20%  。但是由于目前的资本过剩,实际上资本所能获得的回报率是在不断降低的,这种实际层面的回报率的降低,它也一定会体现为金融资产回报率的降低。所以我觉得如果是看三到五年的配置的话,我认为可能第一位的要务是首先需要降低回报预期。

    第二位可能是需要尽可能的在自己的回报来源里面能够强化阿的成分,而不是β的成分。因为从β的成分角度而言,目前各个大类资产,我们看不到很明确的价值洼地的这么一个分类,所以如果你看不到特别大的一个价值洼地的话,你说你把β调的很高,这个就很困难。很有也是刚才俞总提到的,看长做短其实是比较强化自己的技术能力,去得到更多的α的成分的回报,我是这样考虑的。

    

    韩广宇:这个问题确实很难回答,我简单想了一下,未来三到五年当中不觉得不确定性特别强,如果作为个人投资者,我觉得你要找一个大的资产配置,你就买投资范围特别广泛,资金量非常大的基金型的产品。你应该考虑的是他的投资的比重和权重的配置。说句实在话,大家说对冲基金,我们管理的资金可能相对于个人投资者大一些,我们专业程度高一些。但是实际上专业程度这个东西是可以花钱买的,我可以请很多的基金经理我们公司来工作。我觉得这个东西最重要考虑的是资金量大的时候,比如说你自己手上有一百块钱去投资,在我手上有一百个亿,我要考虑的问题就不是收益,资本有它自己的属性,我要考虑的事情,我在更广泛的领域去配置出去,我第一个考虑的是如何分散我的风险,分散我投资的比重。所以我觉得在未来的几年当中,你要买的时候你要研究投资的基金标的是什么样的,权重是如何分配的。

    

    王红欣:今年一月九号在上海一个私募的峰会上,我得到了两个投资的观点,一个是买黄金,当时的逻辑是欧洲负利率,美国负利率,日本负利率。另外,中国人民币贬值,还有地缘政治。另外一个是我的基金经理推荐的,香港的H股,因为中国沪深三百的市盈率是13倍,H股是6倍。我觉得十几倍的市盈率在中国的股市还是比较便宜的。黄金、恒生国企的资产类别还是有投资价值的。

    另外,一个是中国小盘的成长股,因为中国毕竟还是高速成长的经济,高速成长的经济、成长行业的好的企业,50倍、60倍的市盈率不贵,但是要选择对,要有长期的投资,这是第三个策略。

    第四个就是对冲基金,包括我们做的对冲基金,买股票持有五年十年到长期投资。中国股票没有长期投资价值,但是坚持一个投资策略,坚持以种投资理念,我一年实现实现百分之十几的投资回报,这也叫长期投资。所以这种长期投资对于一个大笔资产配置提供了一个安全链,所以四个点,一个是黄金,抗通胀,抗人民币贬值,另外恒生国际EDF,我觉得是有安全边际的,另外就是中小企业的成长股。

    

    王连平:我觉得总的一点,各位嘉宾提出的基本要点,在这个困难的时期,除了自己有能力的,像王总说我们做自己配置,最主要的可能还是要找行业的专家,做专业化的资产配置,这可能也是未来中国泛资产时代作为资产配置的一个主要的手段。

 

    圆桌讨论:CIO视界:对冲基金投资策略再思考:新兴市场、股票、固定收益、投资组合、多资产配置


 

    李健豪:大家好,我是李健豪,玄武智慧的CEO。今天很高兴可以邀请到很多在资产配置,还有对冲基金的高手来跟我们分享。刚才我们听到了很多不同的意见,不同的资产配置的思路。因为我们知道最近这一年来说,我们看到股市的波动,看到货币的波动,看到利息的波动,所以今天邀请我们专家的目的,也是看我们到底有什么手段,到底未来的时间段应该做什么,所以第一个,比如说Asia  Frontier  Capital,今天我们很高兴可以邀请到托马斯,也可以跟我们分享,除了中国以外,到底他的经验是什么,到底他用一个不同的眼光看什么,所以首先我们跟托马斯先沟通一下。托马斯,我们知道您是亚洲市场的专家,借今天这个机会,我们希望能够更多的去了解一下,您对亚洲市场的见解看法,同时也希望吸取一下您在国外市场的意见,同时也了解一下您对市场更加清晰的看法。

    您知道,中国目前的环境正在发生天翻地覆的变化,政策上也是日新月异,所以说我们希望了解一下您的一些看法,如何能够更好的调整市场的波动性,如何能够更好的采用不同的资产配置方法,如何能够更好的抓住中国市场的发展机会,您能否给我们分享一下您的见解?在您的投资战略当中,对亚洲市场是如何看待的,这将对我们在座的各位非常有价值。

 

    Thomas Hugger:非常感谢主持人的介绍,也感谢各位的莅临,得到早上好。作为我们公司,我们投资的国家并不包括发展中国家,包括中国在内,同时我们也在很多成熟国家市场有相关的业务,我们也希望随着我们的发展,能够在更多的国家,进一步的发展建树。作为我们的投资策略整体来看,我们更多的是投资在那些在未来有更大的机会,从小到大规模不断扩张的国家,中国目前为止的重要性也是越来越大,但是同时我们关注其他一些人口规模更小的国家。不管怎么说我们希望能够探寻到下一个中国,希望能够探寻更加强劲的发展契机。

    大概是上世纪六十年代我就来过上海,我也从那开始就一直在探索中国经济的发展契机,那个时候包括像东方明珠塔,那个时候在浦东,一切都还并没有建起来。我们一个队里大概有四、五十个外国人,我们看到到处都是百废待兴,各处都是高速公路在建,路上却是非常的空荡,并没有什么车,唯一的车辆就是政府的用车还有一些私人的用车,以及公交、巴士。但是二十年后中国已经发生了天翻地覆的变化,中国正在成为一个快速的发展中国家,以出口为导向的国家,以制造业为导向的国家,向一个经济进入新常态的国家,尽管它的增长依然超过世界上很多的国家,但是它的增速已经放缓,同时进入到一个新的经济周期,中国经济放缓将会产生很大的作用,对世界经济产生很大的影响。比如广东,成千上万的工厂拿不到更多的定单,他们的增长已经陷入了一个瓶颈,很多中国投资者包括国际投资者,哪怕你是有一个投资的契机,但是他们希望在寻求新的除了中国之外的国家,去探索新的市场,这也就意味着他们希望探寻比中国更便宜的劳动力的市场,这都是中国市场面临的压力。

    像我们上一个小组讨论提到的,我们也发现人口的贫富差距非常大,同时人口向大城市迁移也是非常重要的进程,他们也是希望获得更多的求职机会,为家庭建立起更好的生活条件。总结一下,我觉得像柬埔寨、老挝、缅甸、越南这些国家,他们能够从外国直接投资获得更大的益处,他们可能在未来很长一端时间内成为外商选择投资,除了中国以外的重点。包括英特尔、苹果,他们都是在几个月之前,公布了将在东南亚国家建厂。很不幸他们并没有选择在中国建立新的工厂,这也就是为什么我们希望能够去投资在未来增长潜力更大的国家,他们很有可能也是重蹈了中国二十年之前的一个格局。我并不是说发展二十年之后能够赶上中国的现在,他们的发展时间可能会更长,但是他们在很长一段时间会保持一个很大的增长,我觉得这是一个非常重要的趋势。

    有关投资组合和投资市场的分配,我们将会探索如何掌握市场的波动性,更好的进行管理,我们将会不断的扩大投资的可能性,投资不同的产业和领域当中,而并不是把所有的鸡蛋都放在一个篮子里。从一个行业投资的角度来讲,我们更倾向于去选择消费者产品类型的企业,因为随着消费水平的上升,人们对消费品的需求将会越来越强,除此之外,我们在消费品上的支出,也是极大的会上升。随着一个国家GDP的上涨,以及人均收入的上涨,这一点将会成为一个不争的事实,这也是我们必须要关注的宏观经济趋势。

    第二点,我们其实坚信一点,这个趋势将在接下来的五年十年甚至十五年间都不会发生变化,就像中国过去十五年一样,我们必须要以一个长期的视角看待我们的投资理念。

    

    李健豪:所以我们必须以价值为导向进行投资。但是因为我们的实际资本,也是很国际化思路的,所以我也想听听你的意见,听听你在海外对对冲基金的配置,对于对冲基金的优势,看看你在这方面,在国际化的角度,因为我们看到托马斯的思路,你有什么策略,在海外来说是比较受你关注的,你可以跟我们分享一下吗?

    

    寿褀:我简单介绍一下时机资本是一个全球的资产管理公司,我们主要是做资产配置,而且我们投的大类是以对冲基金为主的,因为我们很多的产品是对冲基金的母基金。我跟在座的很多人都是新老朋友,简单回答一下这个问题,关于现在什么样的对冲基金策略比较受欢迎。现在排在投资者心目当中比较想配的策略是三个,第一个是市场中心,第二个是全球宏观,但是是人为决策的全球宏观,不是量化的全球宏观,第三位是传统的长短仓的股票策略。但是从大趋势来讲,大家会发现,前面我说的两个,包括市场中心和全球宏观,都是算跟传统的资本市场关联度较低的策略,就是说从它的表现来讲,它不见得是一个走市场方向的,这可能是对应前面圆桌会议讨论的很多嘉宾的观点,就是对市场前景的看法,我不见得看好,但是也不见得看坏。这个就到了接下来当全球配置假如跟王总说的那样,大家对预期收益率都要降的情况下,大家配什么样的策略?配的策略可能就是和市场的方向,没有太大关联的。但是可以在长期里面达到绝对收益的。这个也是在我们现在给客户做配置,或者说我们为一些大型机构客户做专户的时候,看到的客户的反馈。也就是我刚刚讲的,希望往绝对价值、绝对收益这个方向走。

    在座的有一些老朋友,也是很早以前就认识的,包括像王总跟下午圆桌的费总,很早以前就开始做新兴市场的市场中心策略,量化的市场中心策略,亚太的市场中心策略,这些策略在很多年当中都不受欢迎,在很多年当中很多投资者就忽视了,或者说没有花太多的精力去做配置的。现在完全不一样了,一方面是因为全球整个利率环境的走低,大家开始说我要去找可能能够得到一些收益的产品,但是我又想控制回撤,我不希望经历大的波幅。再转到亚洲这一块,为什么要配亚洲的对冲基金,为什么亚洲的对冲基金会受到欢迎,我可以给大家举两个例子,去年下半年的时候我在北欧做一个路演,是我们发行的一个公募的产品,当时也是在这样一个会场里面,预定有两百个参会者,来了两三个。这个参会者主要是以零售投资者为主的,非常零售的那一端,普通的大爷大妈。那个产品是一个亚洲产品,这就告诉大家什么呢?在零售端,海外很多零售投资者对亚洲产品或者中国产品就是没有兴趣,因为我看到的新闻也好,什么也好,讲的都是中国一塌糊涂。我们自己坐在中国可能不觉得这样,但是从一个不了解的人的角度来看是这样。但是我想给大家另外一个故事,形成鲜明对比的是今年一月份,也是在北欧做一个路演,面向的是机构投资者,会场全部坐满了。我本来设计的是一个全球的对冲基金的组合,然后所有来的那些机构投资者都跟我强烈要求说能不能改成一个偏向于亚洲的,偏向于亚太,甚至偏向于中国的一个对冲基金的组合。我可以给大家两个我个人的见解,就是说为什么需要去配亚洲的对冲基金,第一,市场深度,这个是很多人没有注意到的,但是刚刚前面已经有嘉宾提到了,就是我扔一百块和负责一百亿的情况是不一样的,我有一百亿的时候我会关注的是一个有深度、有流动性的市场,很多人没有注意到中国是世界上第二大的经济体,也是第二大的资本市场。你把上海、深圳、香港加起来,所有股票市值是仅次于美国的。

    第二个道理是什么,是低下的效率,越没有效率的市场是越容易创造收益的市场。从这个角度来讲,大家可以去看一下前几年的统计,亚洲的对冲基金是跑赢全球的,就是因为在这个市场上大家可以看到最多的信息对称性。托马斯投资的市场当中有一个比较大的是越南,这是他的组合里面比较大的市场。跑到越南你去跟卖方打交道,大部分的卖方报道都不是英语的,有一些分析师愿意帮你做一些英语的报告,但是都是简化版本的,这个其实跟我们国内有些券商做的英文报告很近似,一看那个中国版13页,英文版3页。其实这个当中的信息肯定是不一样的,这是一个典型。

    另外一个典型是什么,市场进入机制,比如说A股,整个A股里面的外资参与度是多少,两三个点,但是你去看一下其他市场,包括刚刚讲的越南,越南传统上外国人是不能开户的,印度也是去年开始才允许外国个人开户的。

    

    李健豪:你可以跟我分享一些你现在的中国的投资领域,配置的思路,还有你看重的。跟国外的对冲策略来比肯定有些不完善,但是你在哪个领域可以拿到比较好的?

    

    寿褀:回到我刚刚讲的效率低下,因为信息不对称,所以在整个亚洲包括中国,我们比较看重的反而是很基本的策略,比如股票长短仓,为什么,就因为在这个市场上做基本面研究其实是有用的。我同意前面有嘉宾说不能做太长期的投资,我要看长做短,这个对。但是价值和股票的价格也好,从一定的周期来讲还是会受到基本面影响的。而且更重要的是整个亚洲有这样一个共性,就是股票市场还是远远大于债权市场的。所以在这里你可以看到这样的策略。

    另外简单讲一下在中国还很典型的,包括现在很流行CTA,我相信有很多来宾也是做CTA的,像商品期货的跨境套利,国内市场现在也在出很多新产品,刚刚出了上海金,马上还会有在境内的以美元定价的石油,我们看到有很多CTA的经理是做跨境套利,这个也非常好。

    

    李健豪:我个人也是对CTA关注非常看好的,反正CTA还有量化的来说,也是非常好的一个配置。

    刘总是歌蜚资产董事总经理,最近一年我们的波动性真的太厉害了,你现在跟去年、今年,资产配置的思路,还有客户的要求,你可以跟我们分享一下吗?

    

    刘志晶:歌蜚资产主要的客户群体是高精客户,因为歌蜚资产是诺亚财富的一个子公司,现在高精客户的数量差不多是八万,按最新15年的年报来讲,前五大商业银行他们客户数量最多的可能是中国银行的私行部,大概是八万多,和诺亚差不多,少一点的可能是招商银行是三万多,但是门槛不一样,所以口径不见得完全相同。

    从歌蜚资产我们过去一年市场的跌宕起伏来讲,我们可以直观的感受到什么呢?我很同意刚才很多嘉宾提到的观念,我的角度会有点不一样,因为从我直观的感受来讲,国内的高质量客户,大量的角度还是在风险比较低的。国内存在着官方和民间两个不一样的利率体系,更通俗的是国有的和非国有部门两个利率体系,所以非国有部门的产品一般来讲从传统上是非常受到投资者欢迎的。随着去年,包括很多的方方面面的改革措施的引入,包括房地产部门的调整,包括地方政府部门的调整,使得这个投资标的变的很小,使得大量传统上配置在这个领域的资金没有地方去。这使得市场中心的配置比例在急速的上升。这个领域现在的钱到处都是,投资经理不用再去路演,而是坐在家里等着投资者直接找上门去。甚至有些基金,尤其是来自于某些特别大型的传统的一些,他甚至会提出我一次性买断,你不要再给其他人了。我觉得这是一个市场的好的现象,起码它得到了大家的认可,另外一方面,它确实也隐含着一些未知的风险,这个是我直接可以看到的,在这个领域,最近一段时间的一些变化。会有一点稍微和国外的发展路径,成熟市场的发展路径可能不一样的是,如果你想捕捉到这些,可能需要对中国市场的政府和企业的关系,行业协会和政府、和企业的关系,市场的关系,和投资者的关系,需要一个深入的理解。大家都知道中国资本市场去年经过一轮大的调整之后,很多政策进行了非常非常严厉的收缩的趋势,在这种驱使下很多人说,在大陆没的做了,其实不是的。就是因为在这种情况下,淘汰掉了很多的竞争对手。这是我的两点感受。

    

    李健豪:泓湖投资也是我的老朋友,宏观对冲基金在中国来说,宏观对冲基金比较小,所以你们在这个领域,也是个专家,今天很荣幸可以找到这个机会跟你沟通一些对于宏观的判断,第一来说,我认为你去年一年来说,这十二个月内,我们看到比较偏于黑天鹅的情况,看到股灾,看到不同的变化,政策的变化,然后我想让你分享一下在宏观的判断,还有用不同的手段来管理你的基金,在这方面可以跟我们交流一下。

    

    冯宇:感谢主办方的邀请,感谢主持人。我们是上海泓湖投资,我们是专注于做国内宏观的一家对冲基金,在国内主要是投资像股票、固定收益和大宗商品的市场,我们希望穿越不同市场,希望能够给投资者提供比较稳健的回报。

    刚才主持人也讲到在2015年整个年份里面,我们看到股票市场出现了非常大的波动的情况,也有很多空间的事件出现,应该说我们去年的基金,整个业绩表现还是比较稳健的,我们比较庆幸的是我们在年初表现落后于同行的同时,我们在后来的股灾的过程中,没有遭到很大的损失,反而净值在股灾的每个月里面都在继续的往上走,所以在过去的这一年下来,给到我们投资人扣掉所有费用之后是达到了40%的回报。应该说在去年的上半年里面,很多人是不会喜欢我们这样的宏观对冲基金的,去年上半年卖的好的肯定都是股票型的选手。但是经过了这一年大家会发现,这样一个纯股票型的配置,可能给你带来的伤害是远远的多于中间的喜悦的。因为你这个可能只是浮云,所有的盈利最后都没有落到你的口袋里面。最后大家发现在中国这样比较极端或者比较奇葩的事情里面做资产配置还是比较重要的手段,宏观对冲的基金,实际上就帮助很多在宏观领域,没有专业的投资者,提供了这样一个很好的帮助。

    我们意识到可能市场出现一个风险比较高的区域,因此我们会密切的关注一些宏观指标的变化,比如当时我们看到了银行间的利率出现了往上走的趋势,以及当时市场上出现了很多关于央行的货币政策转向的讨论,当然最后没有转向,但是市场上已经出现了这样的预期,我们从宏观的角度出发,就比较早的意识到可能出现的危险。

    第二个比较关键的因素是,我们持仓的股票能够跑的掉,很大一部分的因素就在于我们从五月份开始,就不拿个股,我们通过的是股值期货的方法,来保证一旦市场出现不好的时候,我们能够及时的平仓。而对于很多个人投资者,可能他是不会想到有这个层面的,可能更多的还是从个股方面获取收益。

    在后来股灾的过程中我们也没有通过做空股值期货来盈利,我们是通过一方面在分级A的配置,另外方面在商品期货方面空头的配置来实现净值的上涨,这个也是对于很多普通投资者而言比较陌生的领域。今年商品市场比较火爆,很多人又冲进来了,但是在我们看来这是一个比较有意思的话题。

    

    李健豪:我个人觉得人民币的走势,还有利息,来判断宏观是很关键的,包括中央银行,它对股市,对商品,对我们宏观的应该比较大,最近在鼓励央企在做一些债转股这方面的东西了,所以在这方面我也想听听你们未来的判断,也想听听你们对哪一个资产是比较看好的,或者是看空的,从一个对冲基金来判断,怎么处理这方面的问题。

    托马斯先生,从您在全球的角度来说,最近我们看到一些政策的变化,您觉得央行会做什么,或者说他们接下来会推出哪些的政策,比如说通货,我的问题是比较宽泛的,您可以对我分享一下您对总体的增长、风险、通胀这些的想法是什么。

    

    托马斯:好的,我其实是从外国人的角度来谈的,我基本上是在香港工作,所以可能跟大陆的情况并不太一致。我觉得中国政府的政策是我们需要关注的,而且也是很难预测的。当然不只是中国了,全球都是这样的。而且货币政策也是在不断的演化的,所有的央行,全世界范围内的央行,都在给他们的行业增加一些活力和竞争力,主要是通过货币政策,那么中国也是这样的。

    在我的国家,我们的央行以及政府,也是在努力的通过一些比较有雄心的政策,去降低我们的货币兑换率。比如说越南、韩国,我们都看到了这样的一种政策趋势,那么中国也是如此,在去年人民币是走弱的,中国推出货币政策之后,一天之后,越南政府也推出了越南货币贬值的这样一个政策。所以我觉得对于中国的投资者来说,我给大家的一个建议就是你们要关注人民币的变化。更多的要把货币投资放眼全球,我是来自瑞士的,要投资一定要有多元化的投资方式,选择不同的产品取决于里的年纪,你的预期,取决于你资产池的大小,你都可以选择不同的配置。这个季度是在基金,那个季度在债权,那个季度在黄金,所以这是一个比较多样化的投资手段,也更加有效。同时也建议投资者,不要把所有的钱放在同一家资产管理公司,在这一点上也是做的比较好的。就像每个人都不会把钱存在同一家银行里,或者把钱存在同一家银行存在不同国家的分部里。这个做起来会比较困难,但是不管怎么样,只要是想做投资的,不管是从政府的角度来看,还是地缘政治的角度来讲,一定要从国际化的角度来看,选择不同的货币类型,选择不同的资产类型,然后再去看待后续的发展。

    回顾一下两年前,日元其实是世界上最强劲的货币了,即便它的基本面其实是非常差,增长率非常低,然后也是非常老龄化的,债务对GDP比也是表现不佳,但是日元的增值依旧是非常强劲,所以说不管你的利率是加还是减,只要它们对货币有帮助就行了。因为投资者最大的驱动还是市场的整体成长,这才是其中的核心。如果大家是一个投资者,你究竟想要把钱放在哪里,我觉得遵守这一套准则是一套黄金理论。

    

    李健豪:从一个比较国际化的角度来说,你对人民币有什么样的看法?

    

     寿褀:我知道李总刚刚扔出了一堆问题,我拣两个讲,一个是人民币,我不敢揣测管理层希望币值往哪个方向走的,但是我想讲的是,大家假如去比一下,人民币的币值和一揽子货币比的话,去年对人民币是贬值的,但是对其他币种都是大幅升值的。比如说欧元,人民币去年一年对欧元涨了17%。我相信在座的很多投资者,包括普通的一些投资者,大多数看到人民币货值的时候还是跟美元相比,但是实际上我还是建议大家跟一揽子货币去比。这个当中你要去考虑币值变化,你需要结合的东西很多,包括美联储的利息策略。我想讲的是跟很多个人投资者更相关的,现在外管局管的很严,但是还是有很多投资者希望把资金更分散化,我觉得有一个很好的对冲人民币风险的工具,那就是A股。大家去比较一下其他市场的话,你会发现货币和当地的股市,往往是呈一个完全的负相关关联关系的。也就意味着当货币贬值的时候,你会看到股市以本币计价是会升值的。当货币升值的时候,以本币计价的股市可能会下跌。所以从六个月以上的周期来看,大家会发现,人民币币值可能跟A股也会呈现负相关的关系。

    我是有做过简单的关联分析的。就是从市场化改革之后到现在,的确差不多是这样的,那这个是人民币。

    第二个简单讲一下李总刚刚提到的债转股,我可能更多的是从整个债券市场角度来讲,中国从资本市场来看,股市还是远远要大于债市的,从活跃度,不单单是从存量来讲。从这么大一个市场来看,将来会怎么样,将来我还是相信债券市场会更繁荣,更大,更活跃。我们另外做的一个市场是南非,我可以告诉你南非光是债券市场活跃到一个什么样的程度,很多对冲基金经理,他就只玩一段的,三年五年,或者一年三年。再来看国内,固收类的私募,过去几年赚钱是比较容易的,加杠杆就行了。因为国内没有一个很好的风险定价机制,自然产生到的风险。我买一个七厘的票跟五厘的票承担的违约风险是一样的,为什么我不加杠杆去买一个七厘的票呢?这个大的转型就跟您说的债转股是一样的,债转股有机会一下子清盘一批,也包括我引入真正的违约,引入真正的好的风险定价,这个将来才是有机会把整个国境内的固收类的市场做起来的。现在的话我觉得一个问题是风险定价不行,另外一个问题就是小圈子,大家自己玩自己的,银行间市场是很活跃了,但是其他的资管能够进来玩多少?

    很多台湾的投资者很关心境内的ABS,但是主要参与者,比如说银行,我都是拿个票都结束了,其他的都不出来提供到二级市场的流动性,所以这个市场没的玩,但我相信未来是有的玩的。

    

    李健豪:刘总,你觉得我们未来有什么样的风险,有什么关联的?

    

    刘志晶:我觉得现在最大的风险就是市场化改革的风险,在我看来。因为我传统上是关注比较多的,做的比较杂,包括您说的ABS我们原来也做。我能够清楚的感受到市场上有两股力量,一股是市场的力量,一股是非市场的力量。这两股力量就好像现在的很多行业或者领域内改革的一些措施一样在相互的撕扯,这种停滞、倒退甚至说发展速度慢一些,很有可能都会使市场产生一个不可逆转的伤害,我觉得也是一个,在我看来很重要的风险所在。

    具体到您刚才提到的,债转股上面,因为债转股本质上就是债务重组,就是变相的债务违约,只是说还没有到那个时点,那我提前先把它处理掉,本质上就是这个意思,做去杠杆的操作。我觉得在这一块会有一个机会,就是国企。现在在各个领域,国企其实成为了某种意义上效率低下的代名词。如果说我们要继续往前走,这其实是一个很大的障碍,我们必须要跨过去,这是一个战略方向,当然跨不跨的过去是两说,坚信跨的过去那就不要破,在这堆烂苹果里面会有非常好非常甜的樱桃的。

    上汽集团发布了一个公告,他会做非公开发行,那么这是一个地方国企国企改革的一个标志性的事件,全国在十八大之后国企改革一直在全力的推,但是推到现在,效果其实不像大家想的那么好。地方国企改革我觉得上汽集团是一个非常经典的案例,这块会有参与的机会。

    

    李健豪:请冯总很简单的跟我们分享一些宏观的观点。

    

    冯宇:刚才主持人也讲了风险这个问题,其实在去年年底的时候,我们觉得今年像股票市场风险是比较大的,但是经过了一月份的急速下跌之后,相对于现在的商品市场而言可能风险小了一些,债券市场我们觉得会是比较大的风险今年会爆发的地方,我的观点可能上一轮的嘉宾观点不太一样,我对通胀是比较担心的,也是一个风险点。

    第二个是近期非常狂热的商品,当大家都在谈论的时候,我觉得可能就是风险爆发的时候。

 

    主题发言:为什么开曼群岛是离岸对冲基金最受青睐的司法辖

 


    Marc Parrott:各位嘉宾,女士们,先生们,大家上午好。非常高兴再次来到上海,我去年也是来参加了我们的第一届中国年会,我觉得这个活动办的也很棒,我也觉得上海是个非常棒的城市,我是Marc  Parrott,我是来自衡力斯,我在开曼群岛花了八年的时间,也是一个很棒的地方,同时作为开曼群岛来讲,它也是全球最受青睐的离岸对冲基金司法辖区,现在我是在香港工作,我们主要是负责开曼群岛以及百慕大各类投资基金的研究,今天我将为大家专门介绍一下开曼群岛的情况,因为开曼群岛确实也是离岸对冲基金最重要的一个司法辖区之一,作为开曼群岛,关于衡力斯我相信大家也听说过我,我们也获得了很多奖项。

    今天的演讲内容包括如下四点,我们为什么要选择离岸基金结构的这个形式,同时我们也将介绍一下开曼群岛的情况,在其他的司法辖区当中,为什么开曼群岛是我们的首选。再细节一点,我们将会介绍一下开曼群岛主要的基金结构,最后也将会介绍一下具体的监管制度,为什么开曼群岛存在着非常大的优势。首先让我们来看一下为什么会选择离岸基金结构。作为离岸基金结构来讲,很多都是与逃税、避税这种不好的概念相关的,实际上并不是这样。这也就是我们使用离岸基金的原因,为什么我们选择离岸去设置基金呢,其实它是一个非常复杂的概念,为了让我们大家容易理解,也尽可能的不去获得那么多的负向压力,而并不是单纯的为了避税或者逃税。其实离岸基金可以帮助我们更好的去打造一个资本池,来避免投资的风险,同时这些交易也能够在开曼群岛这样的司法辖区更加顺利的产生。

    同时在开曼群岛我们也是提供非常专业以及成熟的投资管理机制,它并不会产生额外一层的征税,而是能够为业务以及投资的回报带来更大的优势,在我们去设置基金的时候,投资者将会交税这是不争的事实,你投资的公司也会去交税,但是如果说这些投资我们从税务的角度来讲,可以对它进行理性的避免,这样的话就能够为我们带来更大的优势,同时也能够把现有的税控制在更加合理的水平之内。

    接下来我将介绍一下为什么开曼群岛会成为重要的离岸基金的设置地区,以及重要的司法辖区。它对投资者来讲,其实是非常青睐的一个选择,作为资产的管理来讲,我们其实可以使用非常高的灵活性的,并且并不需要受到非常强的监管,这样的话你不会受到那么多的杠杆,包括衍生工具的使用限制,这也就是为什么我们希望使用离岸基金的结构,这些都是我们能够获得的优势,让资产投资更加的有效。

    作为离岸基金结构的第三大优势,就是它的建立速度,以及产品的上市时间,远远超过你在岸的基金。我在开曼群岛住了八年,有些人甚至都不知道它在哪儿。开曼群岛在古巴的西部,跟迈阿密比较近。

    我们下面关注一下离岸基金的建立有什么样的优势。其实离岸的概念已经非常多了,不管是把离岸的基金设置到哪里,我们也是有一些不同的数字,作为离岸基金的结构来讲,也是有很多的不同之处。如果介绍一下开曼群岛的话,首先我想说幻灯片上的第二点,第一点我会稍候再谈。开曼群岛能够为我们提供什么样的优势,它是按照英国的普法指定的,它提供的基本法律里面都是基于英国的普法,并且已经经过了数世纪的证实。这个概念大家也都比较理解了,同时在商业环境之下,我们都是有限责任还有公司的独立法人这个原则,这也是包括在英国的基本法之下的。有关放贷以及资产的监管等等,在普法的法律体系之下也是非常的完善的。同时通过这一套基本法律的执行,我们能够尽可能的确保金融的安全性,相当于给它加了一个保护伞。所以说这是一个非常重要的优势,除此之外,在开曼群岛上,因为它的地缘政治环境非常稳定,并没有什么战争,也不会发生很大的政治以及管理监管上的变化,这也是另外一个非常重要的优势。

    除此之外,开曼群岛在那些持有资产的人来讲,他们并不会承担那么大的司法诉讼风险。同时也是可以通过在开曼群岛的第三方机构来进行资产管理。开曼群岛是一个充分符合国际标准的司法辖区,这些群岛以及司法辖区是非常符合国际化的金融,以及帐务标准,只有这样的话他们的交易才能满足国际的标准。作为在岸的诉讼,他们的风险也是越来越大。如果说把终审上诉法院的话,它一直都是最终的决策机构,作为这些司法辖区在建立的时候,我们就能够去避免可能会产生的一些误区。

    除此之外,在开曼群岛我们的司法体系和法院体制,是没有腐败现象的,而且它是处于一种非常好的状态,它是可以提供可接受的司法诉讼风险,也没有偏见。除此之外在终审你是可以上诉到英国的枢密院的。这也能够为你提供非常无忧虑的一种司法体验,以及无担忧的诉讼风险,来帮助您解决商业方面的一些争议。这些都是开曼群岛为什么能够成为投资者非常受欢迎的一个目的地,而且在过去,它也吸引了过去的15年到20年当中,吸引了很多的对冲基金,除此之外每一个对冲基金的投资人,他们在过去如果投资过买犊卖刀的话,他们都觉得这是一个非常好的投资目的地。除此之外它是一个非常好的地点,它能够成为您非常好的公司注册地,他们也会告诉你开曼群岛有什么样的优势,大家也可以跟过去的投资者进行一个沟通。

    这也是符合我谈到的第一点,就是关于开曼群岛的一些投资原因,开曼群岛现在已经成为了一个非常受投资者欢迎的目的地,现在由于了一个开曼群岛的投资机制,而且大家可以考虑使用开曼群岛的投资工具。

    接下来我们也会谈一谈国际标准,我不会一个一个详细的谈这些标准,这个标准是非常的复杂,非常多的。这两张PPT主要是告诉大家,我们开曼群岛和很多的国家还有国际社会有非常好的联系和关系,这样的一种良好的关系,也使得开曼群岛成为了国际合规的一个前沿,而且它有非常严格的反腐败,以及反洗钱的一些做法和标准,而且我们也有非常好的公司治理的标准,比如说注册、许可证等等这方面,我们都有董事方面的管理条例、税收条例等等,这些都是我们开曼群岛非常努力去执行的,我们也跟一些欧洲的管理局进行合作,来为我们开曼群岛提供一个很好的环境,比如说IMFD、另类投资基金指令也是我们在开曼群岛执行的,通过这样一些国际标准使得开曼群岛成为一个非常符合法律法规的一个做法。我们也和很多的国家签订了税收情报交换协定,我们也和美国签订了国家和国家之间的协定,最近我们也有一些新的条例被制订出来,主要是为了能够为开曼群岛注册的这些国家提供一个指引,这也是我们开曼群岛跟很多的国际离岸组织进行沟通之后,制订的一些标准。比如说反洗钱,还有恐怖主义、融资这一块,我们都和很多的外国监管机构签订了意见备忘录。

    接下来我们介绍一下开曼群岛的基金结构,在这个地方,我们非常了解的对冲基金的结构,主要是使用公司的结构,我们提供独立的法人资格,以及股东有限责任,这是非常重要的一个概念,能够吸引我们的投资者。除此之外我们还有独立投资组合公司,这个大家可能是比较熟悉的,这能够帮助我们将资产池进行分组,同时我们还有伞状信托以及系列信托这样的单独信托形式,另外我们还有有限责任等等,我就不一一详细的介绍了,因为这都是大家做对冲基金非常了解的一些基金结构概念。

    这里是有豁免公司的概念,大家可能对豁免公司的概念是比较熟悉的,它主要是由董事会来做管理,在开曼群岛我们这些注册的公司,能够通过这样一种方式,来分配收入以及资金,它是对公司的利润分配并没有太多的限制,在对冲基金来说这是一个非常灵活的,打造不同的独立股份类别的方法,同时也能够帮助我们来制订更加灵活的股东封锁的机制。在这张PPT当中大家可以看到企业对冲基金的两类股份,比如说有投资者还有发起人,离岸管理人,我们有参与权的投票权股份,也有无参与权的有投票权股份,这也是我们在这一块,开曼群岛非常常见的一些服务提供类型。

    还有一个非常常见的基金结构,称作母联基金结构,我们通常在第三方会有一个基金管理,这也叫做母基金,也就是说如果你是由美国投资人参与投资这个项目的,那么我们的投资人他们会得到我们提供的一个关于税收方面的建议,以及咨询。同时我们也会有刚刚谈到的伞状信托结构,这也能够带来更加有效的资本成本优势,以及更多的灵活性,这些也都是开曼群岛为资产类型,以及我们的对冲基金服务提供的一些优势以及服务。还有一个更好的例子,其实是最近发生的,就是开曼群岛它推出了LLC这样一个概念,可能大家都是非常熟悉的。我们希望形成LLC的这样一种概念,我们也希望积极的推动我们这方面的管理,以及它的监管,以及成为LLC结构,也就是离岸对冲基金的前沿,我刚刚谈到了我们离岸的优势,就是我们的监管体制非常灵活,除此之外我们还有不同的方式,去管理在开曼群岛建立的这些对冲基金。它是由开曼群岛的金融管理局去监管的,如果说哪一种基金可以成为我们在开曼群岛建立的基金,我们是需要参考开曼群岛金融管理局的监管,而且我们也是有不同类型的监管。也就是说会根据你的投资目标,比如说你的使用杠杆,利用衍生工具,利用卖空,这些方面都是没有限制的。但是你必须要上报给开曼群岛金融管理局进行注册和登记。

    除此之外我们刚刚也谈到是有不同层级的监管体制,有一些基金可能受到的尽管是比较严格的,但是在现实生活当中,其实很少的。现在比较少的基金建立起来是受到二级监管的,或者管理基金的类型。当然是比较少在开曼群岛建立这样一种管理基金的结构,使用买空卖空的机制,我们通常也是需要受到监管的,你不需要受到不符合你这个基金特征的一些监管,这一块我们可以等会再讲。

    还有一点,就是我们的母基金,它在开曼群岛有一种独立的、分开的监管体制。母基金的监管,它有一个独立的类别,在这边有很多的例子可以告诉大家,为什么母基金可能会有一个独立的监管体制,细节不能今天一一谈到,主要还有豁免基金,它不能适用于共同基金的监管体制,比如说它超过15个投资者,大多数可任,免经营者,既董事受托人、普通合伙人,通常这在开曼群岛也不是太常见的一种做法。

    我之前也谈到了94%的这些管理基金是属于注册基金类型的管理,之前也谈到它的数量其实并不是太多,而且它的初始投资要求比较低,而且它的股本权益需要在认可的股票交易所上市。如果它是一个注册基金,你在真正的注册之前,你需要在开曼群岛金融管理局登记备案,然后要进行注册和登记,这也就是大家所需要做的,它其实是非常容易的,而且这个流程是非常快的,你不需要进行事先申请,一般五到七周之后就会获得批准。而且你要提供法定的表格以及发行的文件给开曼群岛金融管理局进行登记备案。通常申请费是4268美元,我觉得整个流程是非常快的,而且要得到开曼群岛审计师和管理人的同意书。这样的流程走下来之后,大家就可以进行注册,然后向当局报案。

    我刚刚谈的也是非常快的,因为我们时间并不是太多,如果大家有任何的问题想要咨询的话,大家可以在会后找我们,在这边我的团队也来到了这里,我的同事他是我们衡力斯在上海的首席代表,他也是我们公司的合伙人,他在跨界交易方面有非常多的经验,事后大家有任何的问题都可以问他。

    还有我的一个同事是托马斯,他是来自于香港的,他今天都会在这里,同时我们还有一些区域的高级经理人,也来到了这里,比如说KEN,他是在中国的资产产业来说非常有名的一个人。会后大家有任何问题都可以去请教他或者咨询他,我们也非常乐意回答大家的问题。

 

    圆桌讨论:目前股市行情下,对冲基金投资新策略

 


    蒯明:我们在这一轮的话题是在当前股市环境下下面,对冲基金的一些策略,这个课题很大,原因在哪里呢,因为他困难就困难在对于当前股市环境的定义很难判断,因为我们回顾历史,大家都知道历史上发生了什么事。但是对于现阶段的策略不会有太多的指引。展望未来,我相信在座的各位同仁,也没有人有非常大的把握,说未来会发生什么东西。因此从股市现阶段的形势来判断投资策略这个课题就非常大,非常困难。因此我对这个课题做了稍微具体化的延伸,三个具体的概念,第一、从股市外延的表现,比如说利率市场方面,我们在现阶段,对于投资策略会有什么样新的指导,这是第一点。

    第二点,关于监管和创新平衡之间的此消彼涨的博弈态度,我们来对现阶段的投资策略有什么样的指引。

    第三点,对于尾部风险的判断和把握,在未来一段时间,我们如何引导投资策略,来对应潜在的尾部的风险。

    先从第一个子议题开始讲,我在国内接触投资基金坦率的说,和各位大佬比起来,我一定算是一个后进的选手,因为我是从2012年、2013年才开始在国内接触对冲基金。在2012年我记得当时有一个对冲基金的大佬曾经讲过一句话,他说他的经验判断,对冲基金在中国市场上很难有蓬勃的发展,很简单,因为中国的无风险利率实在太高了,当然我们的无风险利率不能按照银行的一年期存款利率来做基准,因为毫无疑问,大家都知道在A股,在国内资本市场目前的现状下面,信托的刚性对付,大量的理财产品的刚性对付,它们的收益率才是无风险利率的指标。在2012年的时候,这个无风险利率很高,毫无疑问当时我们能看到很多大量的房地产信托,他们的无风险利率给出来就接近10%,在当时的利率环境下面,在国内的对冲基金市场的确很难有非常明显的蓬勃的增长。

    但是现在情况已经今非昔比,所以就请三位专家来点评一下,在目前的环境下面,您认为我们对冲基金的策略会有什么样的变化,哪些策略的对冲基金会表现的风声水汽?

    

    简毅:我是温莎资本简毅,我们原来一直在海外,我们做的是相对价值策略市场中信,是2014年回到国内的,海外国内一共是五支基金。首先我说刚兑,我觉得刚兑越来越近,但是可能这次刚兑的打破是由体系之外往体系内导,比如这次用P2P的方式,监管是不愿意动信托跟银行的,刚才有这么一批产品完全是野孩子,把板子打在他们身上,基本上真正揭起了刚兑的到来。所以对冲基金肯定会在资金配置上,今天咱们在座的可以说是去拥抱权益类投资的一个很大的大风口,或者是这样一个牛市的到来。对于我们来讲,我觉得策略从股票投资上来讲,任何一个策略,欺世盗最后反映的是一个数学游戏。像高利资本做的是时间跨度周期很长的,做的是十倍的游戏。过去几年有很多人喜欢做成长股,二乘二的游戏。但是我觉得在2016年就只能做1.2乘1.2的游戏,就是在基于区间振荡之间的折市对冲,可能是一个相对好的策略。因为我们温莎资本海外的时间更长,对于美股,我们的看法是很多人担心美股会崩掉,我们认为不会。我们认为在这样的高点,可能有一个将近两到三亿的时间,就是这样一个W型的区间振荡。港股很多人都认为有很多的机会,我们也认同,从风险收益比的角度来讲可能更大,但是需要更多的耐心,它需要促法性的因素来触动。A股这一块,我们认为因为现在对于A股市场来讲,包括最近我在深圳、北京,跟同行沟通的比较多,现在市场分歧非常巨大,看多的相对少,看轻仓者多,看空者重。看多的人也隐隐想看多,因为现在毕竟钱很多,最新的数据是目前公募、私募要投到二级市场的资金已经超过了股票市值。首先在供应面这一块,如果A股市场不出现资金外流,这个市场一定会在一个区间之内存量博弈,市场一直担心会往下挫,其实会担心市场演化成存量博弈,就是市场的钱会流出去。但是从目前的迹象来看,所有配置二级市场的钱,包括现在刚兑打破,会有更多的钱流向二级市场。在A股的市场可能还有找到一些,因为一级市场普遍贵,更多的大家还在找一级市场或者一级半市场,在这两个市场之间进行轮动。所以我们的判断是2016年的市场会是一个存量博弈,振荡向上的市场,包括过去这三天的大跌,争论非常激烈,甚至有的时候看多看空的人会吵起来。我个人认为这可能是上周是今年最后的一次调整。但是现在市场需要什么,港股绝对够低了,6倍的市盈率。我认为A股是在等消息面的刺激,在投资策略上是什么,市场部可能出现减量博弈,只是存量博弈,那么它的投资主线到最后会是什么,因为过去的一段时间你会发现一级半市场非常火,会反过来倒推,很多资金会用一级半市场的思维去做二级市场。我认为2016年很大的一条投资主线就是用一级半的思维,对二级市场的上市公司进行价值再造。国企改革包括壳价值都是在这个主题之下的机会。当然这可能是A股的特性。

    另外我们认为,更多的你会发现一些价值型的个股,包括像很多区域的有资源垄断的旅游股,包括商贸股,可能16年会发现二级市场的基金直接不断的举牌买国第一大股东,直接把那些国企的职业经理人换掉,以这种方式推动国企改革,而且我认为从监管层的角度来讲,从上面的指导思想来讲,会非常乐意看到这样的资金出现,它不会觉得你是坏孩子,甚至可能从政府的角度,会给这样的二级市场资金戴小红花,所以我认为这会是16年的机会,我说的比较多,下面环节再讲。

    

    瞿立杰:我想分享一个非常有趣的事情,今年以来跟二级市场的股票经理交流,还有跟对冲基金的经理交流都会发现一个非常有趣的现象,债券的朋友们觉得,今年债券风险太大了,股市好。股市朋友说不行,要进债市。共同聊起的话题是进一级市场。聊起来对冲基金很不错,但对冲基金朋友还锁着眉头呢。今年是一个非常有趣的一年,在年初我们讨论过觉得有两个事情会发生,一个是中国市场充满了各种的泡沫,任何一个市场都充满了泡沫。就像一级市场,我们并不觉得一级市场一定有多好的投资配置价值,相反我们觉得中国一级市场充满了巨大的泡沫化。现在有一个词,在还没上市之前估值已经是超越了上市之后才会出现的溢价。我们最近看到说商品里面好像大家都觉得挺不错的,可以做多也可以做空,不像债券对债券悲观,股票对股票悲观,所以最近有大批资金进入商品,可以看到最近商品的搏杀是非常惨烈的。在这种情况下其实会出来另外一个关键词就是轮动,资产的轮动在2016年会是非常惨烈的。

    像之前提到资产配置的模型,很多可能在04年之后已经失效了。另一方面就是分化,就像蒯总刚才讲到的,几年之前信托有10%,为什么要买对冲基金呢?但是现在已经不一样了,现在好的阿尔法的收益已经是市场上非常难得的资产了。现在去看一个6%的风险比较低的资产,那一定不是不顾一切扑上去了。2016年是需要非常小心和防范尾部风险的,因为泡沫太大了。在资产轮动过程当中,实际上是交易的快速性是非常关键的,这里面再抓住一些阿尔法机会,像今年一月份分级A是有明显的价值的,因为当时分级A是折价的,但是也只存在一个月的时间,二、三月份商品起来是非常快的,昨天晚上的商品期货交易,特别像螺纹钢的主力和约可能会被记入史册了,因为昨天晚上的波动非常大,到四个点再下来,昨天晚上是关键的时刻,在流动性这么充裕的情况之下,可能资产的快进快出,就资产配置的轮动会非常关键。在股票方面我们并不觉得估值高的就一定没有机会,我们觉得还是会分化,比如像刚刚讲的商品,商品这一轮起来是有基本面的逻辑的。像一些优质的做电器类的股票其实会非常有价值的,像极了五年前的格力电器,市场集中度在提升,盈利也在不断的提升。

    再比如说一级市场,我个人认为是充满巨大泡沫,巨大风险的。但是没有机会吗个我觉得很多细分领域非常有机会,比如上海现在很多家庭,有小孩的家庭特别关心,幼儿园上哪个,小学上哪个,高中到哪儿留学,这里孕育着一个巨大的出国留学服务的市场。中国人可能过去说买东西比较廉价,便宜,现在讲究质量,这个很关键的。有些可能被炒过头了,比如说体育和VR。VR像极了2000年时候的互联网,那个时候很多企业并不是脱颖而出的。所以我觉得2016年是需要非常小心防范风险的一年。资产会快速的轮动,这里要特别小心资金的轮动,不要跟趋势为敌,要注意趋势的研判,这里面会有很多阿尔法的机会,比如说期权机会,波动率很大,可能多因子模型里面,也有非常好的机会,今年我觉得风险还是第一位的,再部分抓住资产轮动的机会。

    

    王连平:关于整体市场环境不好的时候,我们国道资金是这样应对的,我们产品是基本面量化对冲的策略。原来我在平安资产量化投资是负责人,从08年开始做量化投资,我们当时不能对冲,我们是量化增强的产品。后来这个团队一直延续到信泰人寿资产配置量化增强,把这个体系进一步增强开发,做基本面的量化投资。

    我们在13年、14年做的还行,控制的比较严,在14年市场大幅下跌的时候,我们的国道量化一号,最大回购率也只有2.5%,就是我们整个量化对冲,完全市场中性,风格中性的策略来做的,怎么样应对目前的市场形势由负级差,波动率跟前两年有所不同,我们国道资产还是以不变应万变,我们还是坚持现在的基本面量化的风格不变,我们变化的就是把以前认为那些阿尔法因子比较小的,要把它加进来,使得它的阿尔法进一步增强。首先还是以行业中性、市场中性为主的,一年换手率在300%以下这样的策略来说,超越沪深300的指数,在25以上,在30左右。这样我们的年化收益率在6以上,我想我们在这样的困难环境下,还能达到6以上,一旦市场有所恢复,客户可能会有所认同。所以我们现在面对市场这样的情况,有这样的思路。

    还有我们拓展到对冲的标的,我们以前对冲标的是以沪深300为准,现在我们逐渐扩展到上证50这样的对冲标的,因为上证50比较难做,50个股票,你要对冲它的指数,第一要有足够的量,第二要有足够的阿尔法,大家都知道大盘股的阿尔法都比较小,但是我们觉得我们还是能做。最近两个月已经开始做了,这两个月下来,我们超越上证50这个阿尔法,也能接近于2%,1.5%到2%。现在拓展到上证50也是面对负级差的环境下,量化对冲产品的一种方法。所以我想我们整个策略就是本事不大,就是基本面量化对冲,还是坚持现在的风格,我们希望以后大家提到国道资产的话,就知道我们是一个纯粹的基本面量化对冲的公司,或者产品。

    

    蒯明:谢谢王总,继续沿着刚才的线索往下探讨,简总刚才也讲过目前市场上壳的资源,好像2016年特别的吸引人的关注力,我是否可以理解成这个和早些时候市场预期的战略新兴板的延缓有一定的关系呢?

    

    简毅:资本市场现在一级市场、二级市场联动的非常明显,一级市场估值非常贵,为什么要把估值推向那么高,就是为了推出。在推出的过程当中独立IPO非常难给,但是对于一级市场上市公司最好的套利机会就是A股市场。在A股市场,蓝筹很难上,招商银行、平安上涨无非就是现在抓互联网金融,蚂蚁金服都跟工商银行接近了,那你自己说我招商银行应该值多少钱?过去这几年一级市场过于兴旺,而且从目前的宏观环境来讲,就是八个字,百业不举,唯资金兴旺,每个行当都比较难做,实业的朋友,唯一就是跟玩钱的行当最兴旺。在这样的市场里面,尤其当前的经济没有起来之前,纯粹从资本角度来讲,壳这个东西是一种内生性的,资本市场的套利机制包括模式决定的,这是市场的选择。所以你会发现,像我们最近跟几个朋友在聊天,我们的策略很简单,就是把所有的壳资源买一遍,做一个配置。

    

    蒯明:能不能在定性来讲,也是一种对冲基金?

    

    简毅:这也是一种对冲,这种对冲是什么呢?因为一般这样的公司在过去一段时间内,2016年一个是情绪对冲,一个是折市对冲。我说的很多这样的公司过去这几年一般来讲,因为A股这段时间你会发现,更多的是成长股跟主题,跟TMT的股票,A股上市公司有三千多家,有将近五六百家,七、八百家,很多公司用一种公允的角度放在全球市场都不算贵的。但是A股市场有一个最大的特性,一致的同向性非常严重,一旦看好把一个板块的估值,要把所有的泡沫都打出来。包括去年的股灾也是,一旦逆向非常吓人。所以我觉得去年很多的基金也好,市场投资者也好,目前从找机会的角度来讲更多是做价值发现,在A股的市场里面,有很多时间很长的公司,市值也有30亿,各方面都比较稳健,但是可能是低速成长,甚至没有什么增长,但是这些公司如果跟一级市场的公司做比较,它才值三四十个亿,真的有一种相对价格的比价效益,你怎么通过一些主动性的做投资管理的方式,把这笔资产激活,同时可以把一二级市场打通,把这种明显失衡或者不均衡的状态,在资本市场通过16年动态的平衡,我觉得这可能是一次机会,主动的去挖掘价值,包括主动的对价值进行再造和改变。这个在原来的海外市场都经历过,你会发现中国也会诞生类似一级市场的基金包括二级市场基金,目前二级市场基金只是野蛮粗暴的举牌,去利益诉求,还是去套利,没有做到对上市公司,包括对壳也好,还有很多僵尸公司,还有穷庙富方丈的公司,在16年都会有一些改变。现在场外很多拿到配资钱进场的人,大家都想做这些事情。有些国有企业明显手上特别多的资源,如果你没有现在市值两倍以上的,绝对买不下这家公司。国企有些已经开始慢慢混合所有制了,但还不够,依然是国有的职业经理人把控着。我个人是认为,接下来会出现这种情况。你会看到一些50亿上下的国企的公司,这家公司有核心资源,核心优势,但是这种公司一般是两种状态,一种是穷庙富方丈,一种是抱着金饭碗讨饭的公司,这种公司很可能被二级市场公司买满,直接从董事会把经理人换掉。

    因为我个人做逆向的,我认为16年会把很多悲观的事情已经在充分的市场预期和发酵了,这种情况下怎么去找机会,我觉得目前来讲是一次机会,二级市场整个中国的投资逻辑,我刚刚说了私募基金的规模是公募基金的两倍,所有的资金加起来,它的市值已经接近了A股的市值,缺少一个投资主线,只要有了,这么多钱就会拼命的干事,就会主动的对市场做一些主动性的改变。

    因为我确信16年不会出现减量博弈,因为只有减量博弈才会出现慢熊,甚至熊很长时间,资金不断的流出,目前百业不举唯资金兴旺的整个经济大环境之下,16年应该要回归到企业本质,包括资本市场一些金融的本质去看看,尤其我们更多的要挂钩到二级市场上市公司,怎么发现二级市场上市公司的价值,并且通过一些资本包括整合的方式,大家现在都在做,但是目前来讲这种赚钱效应、板块效应,包括逻辑主线还没有出来。

    

    蒯明:我们发现从去年开始的两次尾部风险,一次是去年的下半年,一次今年的一月份,两次尾部风险造成的直接后果就是监管机构在不同层面上对于金融创新的态度,正在变的越发的保守,或者越发的谨慎,新的证监会主席,我们也可以说从各种各样的渠道了解到,他对于金融创新的观点,可能也未必像早些年预期的那么健康或者那么激进。比如说注册制可能会被一再的延后,从对冲的角度来说我们发现股指期货的使用也并不像大家早期预期的那样被运用的非常充分。

    您认为在未来监管对于创新的态度会越发的严还是会适度的放松,如果是越发的严,对冲基金会怎么演变?如果是放松的话,监管会用友好的态度对于我们对冲基金,那么我们又会怎么发展呢?

    

    瞿立杰:我们还是希望这个市场的监管规则是往市场化的方向走的。去年股市一下跌,限制股指期货,比如说十手的限制,保证金的限制,这个是不大符合市场化的方向的。因为如果说去年上半年出现了股指期货升水的话,很多策略可以做到套利的。但是贴水的时候是不是可以放开融券呢?我们看美国,如果道琼斯贴水0.2以上就不得了了,因为会有市场力量把它扭转回来。如果从市场来讲,2007年的时候有股指期货吗?07、08年市场波动是非常高的,所以反过来讲能说这些衍生工具是原生的吗?肯定不是的。中国市场化方向走应该还是需要有更好的政策,跟国际接轨的政策、规矩,现在在中国太少了,像期权居然只有501TF期权,这造成什么情况呢?我现在看到两个情况,因为工具太少,使得里面很多投资机构相互搞来搞去,没有太多的工具组合的机会。第二个,很多原来炒股的股民进入了期权,他们很兴奋的发现了一个事情,因为股市加杠杆是需要成本的,到期权里面需要不用成本就可以直接来做了。那很多人冲进来,所以期权里面现在出现了很多不合理的定价,这方面对监管来讲也是需要有一个准入门槛的。

    我知道现在很多人投资期权是要有一个资格考试的,这些门槛,基础教育是要做好的。但是金融工具不能反向限制。谈到国企改制这个话题,当年朱镕基时代那是大刀阔斧的改,我们这一段历史很多人都是记忆犹新的。现在国企改制,我相信市场是决定资源配置最有效的方式,那现在是这样配置吗?我们看这些高官人员的薪酬,他们是市场配置的吗?如果这样的话民营企业说进去的话我们又没有话语权,谁知道会不会被套利?所以国企改革投资的策略是要非常小心的。这里面会有一些阿尔法的收益,比如说它有一个新的激励制度,一些新的发展,所以我还是希望政策再朝更多市场化的方向走。

    

    蒯明:下一个问题是给王总的,您怎么看这样的一个问题,我们在国内对冲基金的市场上,我们发现自己可以使用的对冲工具,不去判断未来会怎么演变,至少在现阶段和海外的同行比较起来,我们的可使用的工具还是比较少的,或者也不同程度受到了限制。在这个大的背景之下,您判断我们在现在,或者在短期未来,国内对冲基金领域从对冲工具的市场上,我们有没有自己其他的一些比较优势,可能在海外主流的那些对冲基金的领域里面,某一个策略或者某一些工具,被使用的不多,但是这些工具在中国却是能够生根发芽,或者说茁壮成长,有没有这样的机会和案例?如果有的话,王总您帮我们指点指点它是什么。

    

    王连平:这个问题很好,我也想过,我可能没有发现你说的这样比较新奇的工具。所以我们实际上还是用传统的,就像刚才说的,沪深300或者上证50,或者上证50期权,但期权也限制很多,所以我觉得短期来说不多。

    但是另一个角度我是这么理解的,结合刚才你这个问题,监管比较严,有很多限制。但是我觉得我们要理解,每次中央经济工作会议也提到,要坚守不发生区域性、系统性金融风险这个底限。现在的监管包括限制,都是这种底线的一种表现。目前这段时间都是维稳压倒一切,我觉得我们还是应该乐观一点,我们对中国经济未来的转型,走出现在低谷,还是乐观的。毕竟我党、我政府,在经济市场上既是裁判又是运动员。他可以改变规则,就像最近债转股都可以做,所以我们应该相信这个承诺,不会发生系统性风险,维稳会实现,别的市场维稳状态实现以后,很多目前的市场金融衍生品,这些限制,肯定会放开的,还是要前进的。所以我觉得现在大家忍受一下这样一个困难时期,我想过不了多少时间,这个事情就会自然解决的。

    我再补充一点,在我们国道量化框架里面,小盘股的壳资源的价值实际就是因子收益,小盘股的因子收益基本上年化20%多,不是阿尔法收益,刚才这几年小盘股的风格特别好,你买最小的股票持有,不管它经营状况、财务数据多么差,只要坚持,统计下来有20%的收益。当然这种收益在我们量化框架里面,实际上是不用的,因为这不是阿尔法收益,而是风格收益。像国道量化对冲里面,这种因子收益都严格控制的,是没有的。当然刚好在过去十年有,但是我想这种因子收益随着IPO放开,可能未来五到十年,或许会没有。还是持有小盘股或者壳资源的价格,会随着制度的改进,会消失。所以未来可能是一个风险收益。变的会非常明显,我就讲这点。

 

    蒯明:谢谢王总,最后一个问题对三位,稍微复杂了一点,悲观了一点,刚才简总也说了,市场上在2016年其实已经把很多的风险考虑在目前的估值上面了,我们看到股市不上不下,三千点就是一个大家都很纠结的点位,我相信如果说突破这个点位再往上上,可能大家纠结的情绪会更明显。这个问题现在抛出来给三位专家,在目前市场上,有哪些尾部的风险事件,或者有哪些潜在的尾部事件目前还没有被充分的反映出来或者没有被充分的意识到,如果有的话,在座三位点评一下它最有可能是什么样的风险事件,我们如何通过对冲的工具或者相关的管理来减少这些风险?

 

    简毅:因为我们做股票多一些,虽然我们是市场中性,所以我们大部分时间都是偏乐观的,最起码在悲观里面找乐观。我们先会去找所有悲观的因素,所以您刚才提到尾部的效应,就包括我说的,目前来讲一个是国企改革不如预期,金融市场上刚兑出现更激烈的情况,那可能会引发一个连环的效应,会直接触及房地产市场。对于这两块市场,中国目前来讲还不是一个充分市场的环境。我刚刚的表达也很纠结,我一直做海外,做海外都是用最理性的方式看待这个市场,我原来也认为回到A股市场,我觉得无论习大大多么牛也扛不过经济规律。但是在中国的资本市场里面,人定胜天的那种,我觉得这里面我会关注的比较多。

    刚才你说的风险,一个是刚兑打破,我觉得这是越来越近的,从互联网金融这一块,甚至可能有很多平台的人直接会被杀头。包括各种各样信托领域的事情,你会发现地方政府已经有公开发公告违约的,我就是还不起。这种事情目前来讲,我是担心这种事情集中的恶化,这种恶化可能会引发到房地产市场,的确现在市场钱很多,但是也很有可能突然间产生一种连环效应,出现流动性的毁灭包括价值的毁灭,这种极端事件的发生也可能会有诱因,这是我能够想到的最坏的情况。我们的应对是这样的,的确在26年我们做的事情,我们更多的是在股票市场,A股市场对冲的工具比较少,基金实现收益还是往上走,所以我们是通过仓位的灵活,还有择时,现在是做1.2乘1.2的游戏,见好就收。

    

    瞿立杰:我觉得第一个是流动性,第二个是金融风险。流动性是大量资金在各个资产之间进行了快速的轮动,这个鼓点一旦什么时候停下来怎么办?会一地鸡毛,所以这个是非常大的风险。

    

    蒯明:您在讲这个问题的时候,是不是也认同百业不举,唯资金兴旺。但是保不齐会出现资金极度枯竭的情况?

    

    瞿立杰:因为我们年初在做资产配置的时候,我跟我们团队讲了一个观点,我们认为2016年我们是不是类似于美国当年1929年,我对流动性风险是非常担心的。现在在各个资产类别之间快速的轮换,所以今年更多是在交易,交易赚钱。就像一级市场刚才讲的为什么泡沫太大,我看了很多项目,包括一些未来十年都看不到盈利的项目,估值A轮已经到20亿、30亿美金了。你只能相信它未来是一个上百亿美金的独角兽,你也只能相信击鼓传花,但是这个鼓点什么时候停下来呢?

    第二个是信用风险,工具太缺乏了,债券经理过去几年都会很开心,加杠杆好了,利率下降,他们更多的赚的是β的钱。

    

    蒯明:您怎么看目前的国际外部的安全形势的环境,换句话说,如果抛掉美联储加息的预期,大家已经充分的酝酿了好长时间,有没有其他一些没有被大家注意到的,在近期,或者说在2016年、2017年会爆发出来,比如说我们周边的环境比起前几年就不是那么和谐,这是一方面。我们看了看其他的地方,包括在中东地区好像也不太平,在其他的某个地区会不会有更大的一只黑天鹅发出来,这样的事件会导致我们整个资本市场的预期产生了比较负面的影响,您怎么看这件事?

    

    王连平:这个问题深化一下,首先第一点我认为系统性风险,今年发生的话不会在中国,大家对中国已经看的比较多了。

    第二,要发生的话一定是在中国外部,就像刚才说的,目前的时代进入了一个比较冲突的时代,全球进入了从合作到冲突的新时代,所以这种冲突相当于生产链没有了,但是战斗力来了。这种冲突无论是军事的冲突还是经济的冲突,还是国内阶级斗争,阶层之间的冲突,都会有。我想这可能是两种比较典型的冲突,军事冲突,小规模的。

    然后经济上最大的风险可能来自于资源国,因为大宗商品下跌以后产生的效应,就是违约,像98年的时候俄罗斯偿付能力不够,我想这可能在中东或者南美这些资源国会产生一些,可能预想不到的问题。

    那么这些风险产生的时间点,按照经验,基本上就是在奥运会,夏季,大家看欧洲杯的时候,世界杯的时候,奥运会的时候,往往是产生风险最大的时候,一个是大家关注力不在金融市场,第二夏季往往是流动性最淡的时候。所以这个时候往往是风险爆发期。过了十月下旬以后如果没有产生,那基本上今年我认为算是过了,如果产生可能还要继续看。

    

    蒯明:过了十一月份基本上美国大选也会有名目了,所以您认为那段时间,它不管怎么样都总会有一个新的总统出现,风险基本释放了。

    

    王连平:而且你看历史上美国大选的周期,基本上两任总统,如果做了两任,在大选年都会把这八年积聚的风险爆发出来,2000年的时候克林顿干了八年,纳斯达克破灭。08年的时候布什做了两届,能源泡沫破灭。这个也是历史的经验,美国总统选举年,如果总统任了两期,这两期积聚的金融泡沫,会在大选年释放的,而且基本上在总统大选期的这一年,前几个月。所以从现在起,大家要警觉,可能是金融泡沫开始爆发的期限。六月份欧洲杯、巴西奥运会,这个期间往往是可能产生风暴的时候。

 

    分论坛A:2016离岸对冲基金再思考

 

    圆桌讨论:私人银行与家族办公室:中国的高净值客户们对离岸对冲的兴趣正在提高


 

    Matthew Cartwright:非常感谢女士们,先生们,大家下午好,特别是在中午之后加入我们,希望大家中午用餐愉快,下午我会进行有序的沟通,在接下来的15分钟中,我们将会谈一谈中国的离岸对冲投资的兴趣,包括中国国内的市场,以及包括离岸的市场对冲基金投资兴趣,我们非常荣幸邀请到三位专家,他们是在行业中非常具有资力的三位专家,来自包括对冲基金的经理人,也是对冲基金的投资人,今天下午我们将会邀请到三位专家从投资人以及经理人的角度来谈一下对冲基金,我是盛宝银行的商务经理,也是管理亚洲地区的对冲基金,我们的对冲基金有大有小,适用于不同的行业,我们也会在下午谈一谈这个对冲基金的融资和架构、结构,以及它的运营方面的挑战,在今天下午的讨论中都会涉及到。我接下来想要介绍一下我们的专家,左手的是来自于财富管理,同时也在财务方面有高学历,同时也是在新加坡的货币政策方面很有研究的,所以非常感谢您加入我们今天的讨论。在他的左手边是张艺觉,他将告诉我们如何在中国的投资市场中进行战略,最后我们将会邀请到王凯安先生,他是来自亨沃家族办公室,他是非常著名的私人银行经理人,现在也是在中国家庭办公室这个行业中非常领军的人物,非常高兴您今天加入我们。

    我们开始下午的讨论,第一个问题我提给曾育志先生,在您的角度来说,您认为为什么投资人需要思考在他们的组合中增加对冲基金?

    

    曾育志:我先确定一下,Matthew Cartwright的问题是为什么投资人要把对冲基金放到投资的组合里面,其实对冲基金是多元化,而且是跨市场的投资工具,它可以灵活地利用做空、杠杆、期权套利,达到降低亏损的机会,进而创造最大的收益。所以对于高净值的客户来说,对冲基金是一个非常好的东西,为什么?因为它可以帮助他们在风险配置分散上有很大的帮助。

    我们在谈对冲基金的时候,应该可以说对冲基金是一种积极型的投资工具,我们一般市场保守型的投资工具是不缺的,比如说定存、债券都是属于保守型的理财工具,这是不缺的,但是稳健的积极型投资工具,在市场却是很少的,不多的。所以对冲基金现在在市场上可以看到蛮类似的商品是像股票的EON或者外币的TIF或者是大宗商品的TIF,但是毕竟这些比较积极型的商品都是属于单一市场的,不像是对冲基金。对冲基金反而是一群专家中的专家全方位全市场地利用关联系数操作投资,这对于高净值客户的资产配置来说是非常重要的。谢谢。

    

    Matthew Cartwright:非常感谢您的回答,那么接下来我想邀请另一位王凯安先生回答第二个问题,您可以看到中国的对冲基金投资机会,同时您也是非常了解离岸对冲基金的投资机会的,那么从投资者的角度,您能不能跟我们分享一下这两者之间的区别在哪里?

    

    王凯安:我先介绍一下,我来自亨挖家族办公室,为了回答您这个问题,您知道我们这个公司是在上海的,中国也是我们非常关注的市场。是针对中国的主力的,中国公司的办公室,所以我今天会从中国以及国际的市场介绍这样的市场,从我们的角度会看,中国的市场和海外的市场。在我们的数据调查中,高净值人群的数据来说,其实50%以上的高净值的家庭主要是投资于国内市场为主的。

    那么第一个问题作为投资者的角度,投资离岸的角度就是控制风险以及资产分配,比如说他们可以在国内市场以及离岸市场进行分析,家庭里面会考虑海外的工具,最大的目的其实超过70%的目的是为了分散风险,所以这就是为什么我们需要在国内以及在国外都提供这样的对冲基金。

    

    Matthew Cartwright:非常感谢您,第三个问题我是想请张艺觉先生回答一下,您是从国内市场的角度谈这个话题的,谈论中国,您有没有一些建议给投资人,也就是说投资人怎么样最有效地使用这个对冲基金在中国市场?

    

    张艺觉:从个人的角度来说,我并不想说我对国内的对冲基金是专家,我个人的角度,作为对冲基金管理人,它其实是一种创业者的心态,是一种企业家的心态,首先作为经理人,你必须比其他人更有经验或者说长远的角度来看待对冲基金,包括在中国,在国际,都是这样子的,而且有的时候您需要根据市场的情况做判断,特别是政治的一些事态的变化,这是你需要关注的。

    在中国的市场中,大家也要关注这些政治经济政策的变化,特别是在中国要了解政府领导人的想法,但是这一点在中国是比较难做到的。我在这一块就比较有优势,因为我是中国人,所以对于政府的理解可能比外国的专家更加到位一些。

    关于给投资人的建议,我觉得作为一个外国的机构、投资人,它们最明智的做法就是参与我们的市场,与中国的行业专家或者说是专业人才进行沟通,我们必须要合作,就是中国和国外的对冲基金管理人都需要沟通,这是非常重要的,这也是一个捷径。

    

    Matthew Cartwright:感谢您的发言,我接下来再提一个问题,从一个私人银行家的角度,同时还有财富管理人的角度,通常您也会经常碰到一些高净值的人群以及客户,那么我也确定,您可以看到他们对于对冲基金的投资兴趣也在不断提高,您能不能分享一下他们的本质是什么,或者说为什么他们对于对冲基金的兴趣在提高?

    

    曾育志:我重复一下看是不是这样的,Matthew Cartwright问我,我们在境外的对冲基金的市场发展,包括现在国内的投资人应该想要知道的可能的国内投资人应该如何选择境外的对冲基金,我想应该是这样的一个问题。我的回答是这样的,在境外目全世界大约有一万档的对冲基金左右,可能整个市场是差不多2.8兆美元的部位,这是整个全境外,不包括中国的。

    全世界还是以美国和英国这两个国家的对冲基金市场最活跃,而且它们占的比例是最高的,一共是有65%左右,所以是最大的。那么亚洲是占15%到25%,欧洲也是15%到20%,所以这里面有一个信息就是说,一个非常成熟齐全的交易所环境,对于对冲基金的发展是非常重要的,这是一个前提。

    回到我们一般在境外所看到对冲基金的选择是怎样的选择,我们先从共同基金的角度来看,一般我们在看共同基金的时候,可能先从选择一个国家或者地区的风险来评估要投哪个地区,是美国还是日本还是以前的金钻四国还是新兴市场,我们要评估它的风险。再来,我们要评估现在的时间点投债券还是投股票,这也是要评估的。再来,更重要的是要投哪种币别,是美金、欧元?这都是要评估的风险。

    但是对冲基金是完全不一样的,对冲基金应该其实是在接近这些风险,它想办法从这些风险里面得到操作的灵感,进而像我刚刚讲的降低亏损风险,创造最大的收益。所以我们可以用结论来讲,共同基金就是尽量避开这些风险,可是对冲基金是靠近这些风险,进而管理这些风险,这个本质是不一样的,而且是帮助非常大的。

    当然我们在选择对冲基金的时候,也会考量到基金公司本身的品牌,还包括它的投资说明,还包括它的历史记录,这些也会帮助我们在做最后建议的时候参考。谢谢。

    

    Matthew Cartwright:非常感谢,我们目前为止所探讨的主要内容就是中国的高净值人群,包括一些家族投资的情况,我相信各位都能够找到其中的一些相似之处,同时这也引发了我们进一步的思考,究竟我们的资产分配应该单纯集中在国内,还是要考虑到离岸的资产配置?按照第一个问题,我们为今天的讨论设定了一个大的背景,在离岸投资的时候是否应该尽可能地提供多样性的投资产品组合,还是更应该关注国内的投资。所以下面的问题我要问王先生,从您的角度来看,作为您所接触到的投资者来讲,您觉得目前为止您接触的投资者是更倾向于选择国内的产品还是离岸的产品,还是两者的组合?

    

    王凯安:我们是一个多家族的家族办公室,亨沃家族办公室,所以建议给不同的家庭、不同的家族的时候,当然我们会提到不同的投资策略。但是我在这里可以这样说,在这个时间段没有任何一个策略是最好的,为什么会这样说?对于这些多家族办公室或者说对于高净值的人群来说,他们在配比资产的时候,对冲基金,选择国内的海外的对冲基金的很大原因是为了资产分散。因此他们的喜好,他其实是想要投资市场是他们比较熟悉的市场。

    那么下一步就是讨论国际,其实我们主要是把一些现在投资市场上的信息公开给我们的家族客户,所以说在我的角度来看,其实我代表我们家族办公室,我们更多关注的不是策略本身,我们取决于你究竟想要投资哪个市场,对于这些家族传统的倾向市场是哪里,究竟是货币市场、美国市场,还是香港市场等等,这也是取决于家族的倾向性,这当然也倾向于我对他们的信息分享。

    

    Matthew Cartwright:非常感谢。张先生,您作为对冲基金经理人的角度来看,您可否与我们介绍一下,如何能够与供应投资商进行更好的合作,促进自己业务的增长?您又是如何与这些家族办公室进行自己业务的开发,您觉得这之间有什么样的关系?

    

    曾育志:回答这个问题,我想简单说一些别的,目前的发展已经到了这样的节点,作为对冲基金经理来讲,主要负责的就是抓住这些可以盈利的机会,而为了实现这一点,你必须要及时地预估风险并且控制风险。在一个集团的环境下或者公司的环境下或者说在一个私营家族银行的环境下,我们必须要鉴别机会之外有什么样的风险,我们也必须共同承担这样的风险。即便我们的客户不能以更加战略理解我们的投资原理,但是他们总是可以理解背后的逻辑及原则。

    作为我们的职责就是与它们分享背后可能存在的风险,除此之外,我们在投资者抓住市场机会之前就要先他们一步找到这样的机会,同时我们也要帮助使用这些衍生品工具控制风险,如果可以做到这一点,投资者就会更加青睐你,这也是我们的投资方式。

    

    Matthew Cartwright:非常感谢,当然在我们这个小组讨论中我们也必须关注日常,才能让讨论更加完整,我们想问一下各位对于投资风险的看法,谁先与我们分享一下,并且分享一下2016年的展望,我们面临哪些核心的风险?哪位先发言?

    

    曾育志:给我们出了一个难题,要我们讨论2016年的市场状况,其实早上我们已经讨论了蛮多,从CPI,从各方面的市场,因为我是面对客人的,所以我听到这些早上的评论,我觉得给我蛮多的启发。现在我面对我的客人,其实就是很简单的现金为王。但是现金为王,我就没有钱赚了,所以我目前为止做的东西还是以对冲基金为主,为什么?一方面是很多资金都还是要找一个地方配置,配置的时候只要你认定我们在做的对冲基金,可能在某些市场所发行的债券基本上不管未来的变化有多大,冲击还是有限的,对于个别公司的冲击还是有限的,我还是会让我的客人去配置。

    早上其实也给了我一个鼓舞,之前我跟我的几个客人讨论的时候都有提到港股被低估,包括从香港入股的部分,A股的部分,所以这些连我自己都有开始配置,过完年之后就开始差不多配置了。所以从投资本身的角度来看,2016年的市场,我个人觉得应该是一个很持平,但是会机会很大的。为什么?因为在未来的状况,你只要持续地用这样的方式去跟踪市场,尤其是中国市场,可能在某个时间点有一个向好的消息发生的时候,各位都知道,通常有一个向好的消息出来的时候,这会传染的,很多时候好消息都会出来,这个时候市场就会启动了,所以我个人不会那么看坏,包括下半年可能就会比较明朗。假设不那么好,那还是一样,是一个很持平的市场,所以基本上我目前的布局基本上是这样的。

    

    Matthew Cartwright:好的,非常感谢,那么不知道张先生您的意见是什么?

    

    张艺觉:我觉得2016年的展望我想从两点来分析一下,第一点,我觉得市场上总是存在风险的,2016年我们将面临最大的风险应该就是我们思维的方式转变。简单来说,作为投资者,我们必须要调低自己的投资回报期待,不管是对机构投资者还是对于个人投资者,都必须做到这一点,必须要把这个要素考虑到自己的投资之内,这样才能有机会抓住整个市场的机遇。

    第二点,我们看一下股市。我个人觉得2016年的股市将有两大机遇,第一个是在前半年,第二个是在后半年。其实在前五个月当中,我们已经抓住了上半年这个机会,现在我们正在等待下半年机遇的到来。这是我想说的两点,针对刚才我们主持人提出的问题,我还是用中文来表述,这样可以更加精确一点。

    两个观点,第一,投资的风险来自于你的思维思考的出发点,我们索罗斯讲过,投资本身并没有风险,下单的那一刻并没有风险,关键是失控的投资才有风险。这也是为什么我说在2016年控制风险最好的方法是要看懂市场,2015年不是没有给我们机会赚钱,2016年还过度失望,这大概是你为2015年自己犯的错误在留恋,资本市场最不讲留恋,机会从来都不缺,过去就过去了。

    第二,具体的交易技术上,我们在年初发表了两个观点,一个是2016年有两次机会,一个是在上半年,一个是在下半年,上半年是有波幅没有涨幅,我是市场的学生,我会持续接受市场的验证,至少目前可以报告给大家,上半年我们做到了,3月12号进行满仓交易,而且每次的交易逻辑都有事前的公开和作证,同时年初参与了黄金行情。在交易技术上可以跟大家分享,股票市场和大家担心的通胀放在两种品种上,一个是股票市场一个是黄金,它们的走势都是下跌,你要记住,这里面有一个精髓,就是下跌的时候要敢买,不要不敢买,不要股票市场上第一次跌到2636的时候还等2300,我认为有些朋友还是在模型上测量市场缺一些理解,所以真的不敢买,跌到2600就认为还会跌到2300。当这两个曲线绑定今天的财富还是不错的。用黄金的品种对抗所有的地缘政治和实际的负利率。在这个过程中,不要忘记只要在资本市场上未来有突破口,就有预期,有预期就有想象力,有空间就可以获利,这就是我想跟大家分享的。

    

    Matthew Cartwright:非常感谢。

    

    王凯安:我的主要客人给他们的建议,我刚才提到市场的部位是在30%到50%,这还是要小心的,谢谢。

    

    Matthew Cartwright:非常感谢,下面交给我们最后一个嘉宾王总,您能否与我们分享一下你们的看法?

    

    王凯安:其实每次论坛最后的问题都是比较特别的,其实风险这个东西,我相信在座有很多今天在座的都是行业中很有经验的。其实风险是永远存在的,我可以分享一点家族办公室的数据,作为一家多家族的办公室,我们一直知道他们投资产品的原因,刚才提到70%的人主要的理由是把风险分散,风险一直都存在,刚才两位提到我非常认同,如果现在市场上我拿着现金,其实要面对的是通胀的风险,这是一直存在的风险。

    同时,我们也知道特别是近几年,他们都很想很愿意投资海外,提到对冲基金,我这里分享一点点风险的东西。在中国的市场里面,很多人都会提到有政治风险,但是我想提一点的是,其实在全球的市场里面,不是中国有政治风险,其实在很多的国家都会碰到这个风险。所以我们建议给自己的家庭或者一些机构的时候,我们会在自己货架上给它们一个选择,所以在这里最后提到的是风险这是肯定一直存在的,只是看我们的机构包括我们合作的专业机构,如何给我们的客户更好的选择。

    

    Matthew Cartwright:非常感谢,我还有最后一个问题问台上的三位嘉宾,这个问题是有点传统,在这个问题结束之后,我将会把时间交给台下观众,台下的各位肯定有很多问题想问,在我问这个问题之前,我还是想问三位嘉宾表示感谢,感谢几位的精彩分享。最后一个问题是您觉得哪个即将上任的美国总统将会对全球金融市场?

    

    曾育志:我觉得应该是克林顿,因为克林顿其实更加全球化,这是我对于他的看法。

    

    张艺觉:我觉得应该是投企业家的一票,因为我蛮喜欢他的性格,他很直接,又很开放,也很开诚布公,有这样的性格,其实他有着脆弱之处,但是他有着非常强的企业家精神,如果有这种企业家的大胆精神,我对于你的理解会更加容易,但是如果你更加偏政策性,不断打太极,这样预测会不简单,这是我投他的原因。

    

    王凯安:我觉得其实至少在我的工作中我尽量不谈政治,我也尽量不谈宗教,这两点是我从来不提的,所以我不发表任何意见。

    

    Matthew Cartwright:好的,女士们,先生们,再次感谢台上的各位,如果有问题可以提问。

    

    提问:谢谢各位专家,很多中国散户投资者其实并不是非常合格或者是非常专业的投资者,可是对冲基金的投资是需要投资者了解这些复杂产品以及需要专门的知识做投资,所以在面对这些客户的时候,您怎么样教育他们,让他们成为对冲基金的合格投资人?

    

    张艺觉:好的,非常高兴能够回答您的问题,我给您一些建议。关于这个话题,我觉得中国的市场并不是非常成熟的市场,作为一个投资人我们会说这个市场在不断地发展,你自己要为这个市场的成熟做贡献。作为一个对冲基金的管理人,我们要尽自己的一份努力,对于中国的个人客户投资者,他们希望经理人能够给他们带来更多的收入,可能风险是零,但是又要带来高收入,这是他们的期望。

    我有一个可以跟这些客户分享的就是,我告诉他未来的前景,首先我告诉他,我理解你的需求,因为他们是作为投资者的角度,当然是想要零风险高回报。然后他们有自己的一些经验和这样的体验,所以首先第一点,你要理解这些客户。第二点,我要跟客户分享我的投资目标,就是迟早你要理解怎么样做风控,这是一个专业以及成熟的投资人应有的态度。还有,我会跟他们分享作为专业从业人员的理解,中国的货币率会进行进一步的自由化,未来的大趋势,比如说十年、二十年之后,从今天开始或者说两年之前,我觉得中国的货币自由化已经开始放开了,中国的货币率也是在不断地自由化的,这是一个大的趋势。这个趋势也告诉我们,如果说,您能够进行更好的风控获得更高的回报,这些人其实是领先的人。所以如果你不是这种类型的人,你必须要依赖于懂这行的人,这就是我跟我的投资者进行的信息分享。

    

    王凯安:这个真的要非常平衡,如果讲八十年以前,合格的投资人身份要买一个对冲基金的挑战就很大,可是如果是一个年轻人,而且是一个本身有兴趣,然后有资产的,我讲的年轻人就稍微年轻一些的,五十岁也算是年轻的,事实上还是有机会的,就是说我们现实做法会给他一些课程,要花两三个小时的时间给他上一些课程,这还是有办法去帮助他的。这是我的补充。

    

    Matthew Cartwright:谢谢,我们还有一分钟的时间,有没有什么想要补充的?

    

    王凯安:我补充一下刚刚的答案,其实很好,我只有一两句话,其实对冲基金是非常重要的,一,给他们试,如果他们亏钱了,他们就知道风险了,第二,我们也会定期做俱乐部,我们会提供这些信息。

 

    圆桌讨论:设立离岸对冲基金的最佳实践以及对冲基金的构建与管理


    

  

    Derek Tsoi:我们今天下午的讨论我们将要谈一下最佳实践,怎么样设立离岸对冲基金的最佳实践以及它的构建及管理。就这个话题有很多很多的调查,比如说怎么样建立离岸对冲基金以及怎么样管理和维护,都是有很多讨论的,比如说离岸的税务、审计、券商、董事会、软件、信息技术等等。

    所以首先我请各位专家给我们简单地介绍一下他们自己,我们可以更好地理解我们在对冲基金方面所发挥的作用,首先请Luke Gannon先生。

    

    Luke Gannon:大家好,我是Luke Gannon,我是来自欧华律师事务所的合伙人,我是一个律师,我是负责亚洲的业务,我在世界范围内很多的律所有合作关系,我有五十位的全球范围内的合伙人,全球有30多家办公室,在亚洲我们是最大的律所之一,在北京、上海都有办公室。

    我们在亚洲最大的办公室是在香港,有三百名员工,主要从事的是准备法律文件,给对冲基金准备文件以及进行协商、签订,比如说对冲基金的合同签订协定以及和中国的监管者进行沟通,和香港的当局进行沟通,欧洲的也有。我们也是跟监管者进行良好的关系建立。

    

    Robert Humann:大家好,我是Robert Humann,我主要是在亚洲做工作,在最近我们也收购了一些公司扩大我们的业务。现在我们主要是管理对冲基金,上个工作主要是在中国做对冲基金的主要券商,在全球范围内我们的办公室总部是在纽约,我们在全球范围内有七千名员工,有三十个办公室,我们是一个技术公司,主要是为大家提供软件以及外包解决方案以及管理的方面,在亚洲上海、北京、香港都有自己的办公室,谢谢。

    

    范文啟:大家好,我是来自OPIM的CEO,我们是一个金融集团,主要是跟投资银行做一些合作,包括IPO、融资、资本市场的进入,主要是对冲基金,今天的话题对冲基金也是我们的主要板块,我们是孵化器的作用,我们会帮助新的经理人建立基金结构,和整个产业中的合作伙伴打造产业链,帮助他们发展业务,管理对冲基金,这样他们可以建立一套机制以及良好的记录。

    自我介绍一下,我们公司在香港那边有八十人的团队,主要是针对一些对冲基金或者是组合基金和私募股权基金提供离岸的基金行政服务管理。当然这些都包括针对于基金投资者的一些认购、赎回的申请,和反洗黑钱和净值调查,最重要的就是对基金本身来说,关于他的资产净值的计算、资产配置的独立认证等等,还有一些是包括对某些客户也好、投资者也好最头疼的问题,就是涉及到合规的问题,比如说我们会帮基金处理美国税收合规法案、共同申报准则等等。

    

    Derek Tsoi:在接下来我们可以开始进行今天下午的圆桌讨论,首先我们将会邀请Luke Gannon先生跟我们分享一下,您是专家所以先请您,关于注册地,我们之前谈到了开曼群岛是理想的对冲基金注册地,关于选择注册地的时候,我们应该考虑什么样的因素?有没有什么注册地您觉得特别好,或者有没有新型的注册地?

    

    Derek Tsoi:我们在香港,在中国有基金的管理人,此时此刻对于离岸基金我们有很多国际投资者,他们选择的不是国内的,也不是香港的结构,之后再详细谈论这个话题。我们有一些选择地,他们是税务中性的,比如说开曼群岛就是一个很高的例子,是税务中性的辖区,90%的对冲基金经理人会选择开曼群岛作为注册地,而且我们也注意到关于BVI会出现问题,这块的产业是非常成熟的,而且经理人喜欢跟别人的做法去做,不想要成为某个地方第一个设立对冲基金的,比如说在中国喜欢追随行业内的最佳实践,而不是成为开创者,这是一个关于注册地的理解。

    关于新的注册地,我觉得在过去的一段时间中,香港政府已经通过了立法的修改,允许开放式的基金在香港注册,现在我觉得跟开曼群岛的做法是非常类似的,包括SBC这样的结构和香港这种新的结构非常接近,接下来的12个月中我们会发现它能建立起来,当然也有税务的问题需要一年的时间解决,所以我们要密切地注意香港的当局变化。

    我觉得现在开曼群岛还是最受环境的注册地,亚洲的经理人也可以选择香港,也可以选择开曼群岛,我们的实践中会发现,关于SOE有很多很多的问题,它们通常都是喜欢使用香港的结构,而不是离岸的管辖地,可能是一些政治上的因素,SOE是国有企业或者说跟中国政府的资金、国有企业投资离岸这块是有政治问题的,所以大部分还是选择香港的结构,现在还没有什么太多新的注册地,主要还是开曼群岛以及香港。

    在接下来两年、三年,我觉得市场上会出现更多的选择,中国的投资者可能可以选择其它的注册地,谢谢。

    

    Derek Tsoi:刚才我们谈到了注册地,您能不能跟我们分析一下,您了解的一些结构?刚才您谈到了SPC,那么您能不能简单地跟我们分享一下这些结构,比如说公司、单位信托、合伙制等等,您能不能分析一下每种对冲基金的结构,以及哪种比较适合我们的投资人?

    

    Luke Gannon:关于法律结构,基本上用的是公司结构,也就是H股,我觉得这是最常见的一种开放基金使用的结构,投资者一般选用这种方式。这是在亚洲的常见的选择。但是世界范围内,还有别的选择,比如说使用单位信托,这样我们就会建立一个信托的结构,会有受托人,会有受益人,等等。所以在中国,在国外,它们使用的结构可能是有差异的。

    中国的经理人可能不太使用单位信托,但是一般日本的高净值投资者因为税务的原因比较倾向于使用单位信托。我们现在会有一些关联基金、联合基金,比如说一般合伙人、优先合伙人也是在不断发展起来,还有一些房地产的行业以及PE,在美国一般都是LP的形式,在澳大利亚也是,所以说在亚洲和在美国是有一些差异的,如果说美国的投资人在中国进行投资,通常它们又采用了公司的结构,所以美国的投资人开始改变这样的做法,这个结构是根据你投资的目的地进行适当改变的。

    

    Derek Tsoi:我们刚才谈到了基金的结构,我也了解到你们公司的平台能够提供很多的组合投资,而且我们现在也有很大的客户,他们管理的是二十多个基金,您能不能跟我们分享一下关于账户分离的基金管理方式以及它的优劣势?

    

    范文啟:非常高兴今天能够与台上两位嘉宾共同坐在这里,作为我们其实发展的历史非常短,从市场的角度来说更是如此,我们不多地说法律的角度,两位其它嘉宾可以更多地评价。作为我们,从掌控以及经济的发展角度来说,对于它的管理只需要关注在单一实体就可以。创建的每款基金都是由董事会的成员进行管理,他们必须签署一系列的合同,并且分别管理,我们的优势就是可以使用单独的自治管理机构,并且节省大量的管理成本,通过这样的方法可以有一个中心化的管理机构,可以更好地管理。

    作为我们的结构更多的是工具,如何使用这个工具都是彻底取决于你自己的准备,也是取决于基金经理的经验。我们几年前做的首个SPC就是专门由基金经理进行管理,我们把它放在一个总体架构下进行管理的,从管理以及合规的角度来看,我们对所有的强制要求都可以满足。如果说他们足够成功,我们就可以进一步地进行推广以及发扬光大。

    但是在市场上正在出行新兴的SPC,我们自己也在做,我们正在打造一种更加有效的方式来创立新的基金,特别是针对中国大陆那些并不熟悉最佳实践的基金经理更是有所帮助,管理一项基金并不简简单单是把复杂的事情做好,更重要的是也要有其它的法律团队,确保离岸以及在岸的关系管理,并不仅仅是管理客户,同时要负责整体业务的成长以及发展。管理一个基金的业务成长,并且在全球化的市场上进行提升,这是非常关键的话题。这两者是不同的话题,必须要确保所有的一切都是做得非常到位的。

    对于我们是怎么做的呢?我们是获得了所有供应商以及服务方的代理支持,正是处于这些合作,我们的客户就只需要关注在交易就可以了,关注在他们的投资以及他们的回报就可以了,所有的其它人帮他们解决其它的问题。

    

    Derek Tsoi:对于很多客户来说都是追求很高回报的,对于这样的客户,你会让他们继续使用你们还是不再用你们。

    

    范文啟:在我们过去的经验来看,我们很自然地想保留成功的基金经理,对于任何公司都是一样的,我们其实很难对基金经理进行协调智能的管理,我们打造了这样的一个SPC,可以鼓励他们继续在这个平台上,这样也是一种机构文化建立的方法。除此之外,比如说看一下香港的法律法规,再比较一下欧洲、美国等等的立法监管环境也是各不相同的。我们前面几位嘉宾也提到了这就像是一个多样化的解决方案,但是不管怎么样,我们总能找到一条出路。

    

    Robert Humann:我补充一下,效率以及生产力是非常关键的一个话题,在产品组合进行设计的时候,管理的角度来看我们更多是要看具体的产品类型包括哪些,同时必须做很多的计算看是否存在额外的成本,同时也必须在法律上做到合规。

    

    Derek Tsoi:从我们的角度来看,我们其实是可以对所有的这些类型进行处理以及管理的。下一个问题,对于基金来说,特别是在美国或者说针对美国投资者的基金都有很大的不同之处,我的问题是这样的,您能否与我们分享一下这个结构的具体特性?我们是否能够对目标基金包括像连接基金进行更好的管理?

    

    Luke Gannon:不知道大家能不能看清,这个表格就是我们的主从结构基金,在主从基金的结构之下,作为一个刚开始入行的基金经理最好还是从简单开始,把所有的精力都放在单独基金,如果有灵活性可以再考虑添加管理基金的数量。第一年、第二年都必须要吸取经验,如果你决定创建一份基金,不管是朋友,或者是家庭,还是什么样类型的基金,我的建议就是单独使用一个基金组合就好,哪怕规模不大,但是我也不建议扩展到其它的基金管理,因为这样可以非常简便地管理架构,并且能够让一般性的成本性得到下降。

    当然还有客户会这样说,我们不是很确定到底要不要这样做,我们有很多美国的投资者可能是下个月就来投资我,但是我也不知道他们什么时候来,我们在出解决方案的时候会建议,在美国我们有税务的法律规定,这是为什么他们更加倾向于主从结构,主从结构的体系下,一些投资者会进入到连接基金,连接基金进行贸易,在主从的结构中包括两个部分,一个是目标基金,一个是主从基金,如果你有更多的目标基金,它都是可以连接到连接基金中,这也是为什么我们叫主从基金的原因。

   我们通常都是由比较简单的结构开始的,我们建议有一个目标基金有一个连接基金就够了,一开始不需要做得更多,同时也是可以吸收不同类型的投资者,也包括美国投资者在内,美国的投资者包括像慈善和机构投资,这点是不需要收税的,这都是可以考虑在内的。再考虑美国投资者,你需要综合性地考虑。

    如果你想要收税的市场,换句话说,就是更大规模的一些机构投资者,他们必须要支付一定的税费,他们可能不希望你采用实样的基金,那是因为他们所定的基金必须要与税务建立很大的不同,这就是为什么我们是可以通过这种方式在美国市场进行操作。当然在美国,不管你是公司还是个人,我都是需要作为合作伙伴的方式进行贸易的,这个做法是非常关键的,我们必须更好地掌握好的结构。

    在美国通常来说,对于资本获取税率还是比较低的,可能是20%,对比传统的收入可能要付35%的税,所以这也是另外一点原因。有关慈善的话,它们是不会投资合作伙伴的,因为它们自己也是面临相关的影响。

    结构设计完成之后,客户下一步就是要思考如何才能更好地发觉细节。我们必须要谈一下基金的管理情况,我觉得Robert Humann比较适合回答这个问题。很多年前我们注意到客户已经在尝试,希望建立起一个更好的管理机构,发生了很多的事情。

    

    Derek Tsoi:从您的角度来看,为什么还对它有一定的需求?

    

    Robert Humann:我们作为这一点来讲,通常我们也是会对他做推荐,当然我们在做决定的时候必须要更加理性,否则会使整个结构更加复杂更加困难。我们至少要留有几个月的时间来做创建基金的准备,之所以基金的管理人角色会存在,就是因为对于基金的运营情况进行随时的监控和管理,你必须要提交一份EAV,这上面也要对你的描述或者说是赎回的条款进行说明。这方面我们正在做很多尝试,希望增加更多的功能。

    同时作为我们的投资人来讲,它也有不同的方案,可以从外包到其它的方法,具体的类型可以从现金到其它的类型等等,主要的做法,如果使用OTC类型的产品,在整个的交易周期之下,不管是支付、结算都是由中间办公室来完成,相当于我们可以进一步地优化抵押物,这也是非常关键的工具。

    同时还有另外一个非常重要的一点,也是最近才发生的,作为我们的管理当局,它们可以提供更好的安排以及基础,并不简单提供教育的作用,同时也能够让效率更高。这个情况也是持续了很长的时间,今年我们将会继续对它进行加强,上述介绍的就是我认为管理机构承担的主要职责。

    

    Derek Tsoi:从投资者来讲,他们需要更透明的投资环境,这是不争的事实,他们有很高的透明要求,他们必须要对基金做净值调查,作为投资经理,他们也要做调查,对于这种情况来说,你会向投资者怎么样沟通?这一点确实是非常关键的。

    

    Robert Humann:随着我们不断地增加投资基础以及基本面,在这里我们需要考虑两个方面,第一,投资者首先是正在对你做净值调查的,有关结构,有关服务等等,这一点是我们必须意识到的,这点可能是每年都会发生的。同时我们必须要持续地生成透明性的报告,只有这样才能保证环境得到更好的管理,对于产品的组合才有更好的了解,所以透明性是非常关键的。这一点就是我希望特别指出的地方,因为人们往往会忽视它,这是我们走向离岸的必须方式。

 

    Derek Tsoi:除了我们的基金管理人之外,我们也提到了其它类型的服务供应商,比如说离岸咨询、税务咨询等等,下一个问题是这样的,因为在座的各位客户可能会感觉很混淆,为什么他们需要雇两个律师,一个是离岸的,一个是在岸的,您能否给我们分享一下既有离岸又有在岸办公室的重要原因。

    

    Luke Gannon:好的,当然我其实就是负责公司的一些在岸事务,你问到差距,离岸基本上处理的是管理海外的管辖区,比如说开曼群岛,百慕大等等其它的管辖区,他们有非常美丽的风景,居住条件是非常好的,还有一些棕榈树,但是其它的城市或者管辖区是在挣扎中的,在岸的律所更加关注的是基于开曼群岛的结构,很多的合作人曾经告诉我,为什么我需要很多个律所提供服务?我不要个人帮我提供这么多的服务,因为他们已经从离岸的律所告诉他们,你不需要那么多的服务商,找我们就可以,我们给你提供一站式的服务。

    我们需要关注的一点就是开曼群岛的基金,你需要了解它的注册地的管理条例、监管条例,当然每个注册地的目的地都是有不同的法律法规的,您的投资人可能是居住在美国、欧洲、中国或者香港,在任何的管辖地,大家都需要了解他们各自的规章制度以及法律,比如说开曼群岛这些律所其实是没有员工的,一般是找到我们作为第三方,找到香港的或者其它地方的律所来合作。可是我们的资产是在全球范围内进行管理的。而且这样做有一些风险,比如说你是在美国、亚洲、香港进行贸易的,你当然是每个地区有不同的法律法规,如果有一个律师告诉你,我们的律所能够帮你填写所有的申请材料,你一定要保持谨慎,虽然成本看起来好像比较少,听起来很有吸引力,可是实际上他们并不是特别了解各个地方的法律法规,所以您需要找不同的律所帮助您提供合理的服务。

    在亚洲市场中,我们也会有很多的PPM的模式,我们需要了解如果你获得了许可证,你要了解它的意义是什么,它的法律结构是什么,我的资产是在哪里持有的,我的基金是进行托管的还是别的什么方式,它的风险是什么,责任是什么,我的资金能不能流出中国,这些都是要事先进行了解的,在岸的律所在中国、香港有办公室,可以帮助你提供所有的解决方案。我们过去有一个客户找到我们,更好地了解所有的风险。

    所以建议找谁比较合理?开曼群岛,他们如何能够了解详细的内容,他们只是了解开曼群岛的法律法规,可是中国的投资人需要找的是中国的在岸律所了解中国的法律法规。比如说你是要做一个开颅的手术,你找专科医生,脑部的手术师?这是一样的道理。

 

    Derek Tsoi:关于独立董事,我也知道您处理过很多的关于董事的问题,您能不能跟我们分享一下,您觉得董事的架构是不是好?

 

    范文啟:这个问题是要回溯到我们之前谈论的话题,好的公司治理意义是什么?如果是在岸的经理人做离岸的业务的时候应该注意什么,以及有董事会有什么样的好处,这不仅能够改善你的离岸结构,比如说避税等等,其实独立的董事会代表的是投资者的利益。很多情况下,听起来好像很简单,当然你需要董事会,不然怎么代表投资人?有客户需要代表,所以我们的投资人经常会成为董事会的主要领导人或者说是处理很多很多的决定。

    根据最佳实践,这其实并不是最恰当的一种建立方式,董事会建立起来总是有一些问题,我们跟一些经理人去讨论的时候,其实你要了解你的客户的特征,而且这些客户需要的是更高的透明度,这些投资人2015年的时候就看到了不透明带来的影响,你要了解你的审计人、托管人以及管理人都是谁,所以其实在董事会中,我们发现并没有这些人的组成,只有投资人,所以我觉得在建立董事会的时候是出现了这样的一些缺陷和问题,而且董事成员的经验其实是对这个企业的健康非常重要的,对于基金的健康发展是非常重要的,很多的董事会成员之前感觉过基金,他们之前也担任过其它基金的经理人或者董事会,他们从监管以及市场的角度来说都是非常具有经验的专家,所以在建立独立的董事会的时候要把他们视为你的导师来进行咨询投资策略,一定要问他们的意见,而且我强烈建议,如果说离岸基金的管理人、经理人,他们必须了解董事会成员的意见,比如说一些独立的基金,它们是非常独立的,我们是从大型的CSOP这样的公司,他们的业务发展非常好,如果有它们的专家成为你的董事会成员,你也可以做很好的营销,更有信心跟投资者说我们的基金很好,而且宣传的时候,投资者也会对你的基金治理比较有信心。

    

    Derek Tsoi:接下来的问题是提给Robert Humann,关于基金的日常管理,您觉得关键的点是什么?就是怎么样管理这些基金以及挑战是什么?

    

    Robert Humann:关于这个基金行业的基金管理,我们每个月有一个解释会,每个月我们都会发现一些瓶颈制约发展,这也是我们作为技术公司能够发挥重要作用的地方。比如说这个基金的管理方面,SSNC就是一个很好的例子,现在我们也看到了一些行业整合的现象,技术也是一个强大的推动力,我们的挑战就是要整个基金管理的流程中都使用这样的技术和软件,减少成本,然后为你的客户带来更多的回报,所以挑战主要是技术层面的。

    其实我之前也谈到了,各位也非常了解的就是监管的问题,美国、欧洲和OECD这些国家都推出了新的监管,如果有这样的技术或者技术平台,将所有的流程进行有效的自动化的处理,这对于基金经理人来说是一个非常有效的工具,非常有用的工具。所以总而言之,我觉得最大的挑战是技术。

    

    Derek Tsoi:好的,谢谢,接下来的问题是我们之前也聊到了开户的问题,现在有很多的客户都跟我们抱怨说,他们现在很难为他们的基金开户,所以您能不能给我们分享一下这块?开一个银行帐户开户其实是现在比过去难一千倍的,比六个月以前难一千倍了。

    

    范文啟:大家知道银行现在的审视机制更加严密,不仅是关注单个公司,也对整个业务进行了更加严密的审视和监视,这是非常重要的原因,为什么现在在新加坡、香港有非常严格的管理措施不断推出的原因,管理者在基金管理中发挥了重要的作用,比如说建立独立账户的时候,独立信托的时候,在刚开始一定要需要了解它的监管机制,作为投资者,作为管理人、咨询师要发挥什么样的作用以及什么样的法律责任,都是要了解的。

    最近汇丰银行宣布不会为香港以外的人开户,除非你有香港的户口,想象一下,现在你正在打开一个基金,你已经打造成了一个结构,比如说你是一个BBI或者开曼群岛的经理人,如果你没有记录如何在香港开户?非常难,所以这是一个瓶颈。我们发现有很多更加灵活的新加坡银行,甚至是一些开曼群岛的银行,它们现在开始帮助这些经理人去解决这样的瓶颈问题。

    现在一个困难的部分就是它会怎么样反映在你的基金上,使用的是哪种银行,你找的是哪种银行,比如说你打的是一个BBI的账户,或者巴拿马的账户,你的客户想要知道我的钱打到哪里去,这可能是一种托管的机制,如果把钱打到BBI或者巴拿马当中,这样的情况如何反映在基金中?所以说你想在香港或者新加坡开户的话,那么就要受到当地的监管。

    我们非常依赖于经理人和银行之间的关系,他们其实也是作为投资者以及监管者之间的门户,所以之前我们也谈到了很多的经理人,他们是非常匆忙地建立这样的结构,其实应该慢下来好好地打造结构,做很好的审计,其实这个审计是每个月做一次的,它们也是帮你跟银行打造关系的,所以一定要花时间去打造这样的扎实结构。

    

    Robert Humann:开户这么难是很讽刺的,而且我们现在也有了托管机制,主要是因为银行开户越来越难了,所以现在有了托管的机制。我想要告诉大家,这种情况下一定要设立一些额外的预算,而且要了解你建立这个账户需要多少时间。

 

    Derek Tsoi:我们现在还有一分钟的时间,问问大家有没有什么问题想提给台上的专家。

    

    提问:你好,我是一个离岸基金的经理人,我们现在是在香港申请开曼群岛设立基金的许可证,我们现在主要是做FOF这块的业务。其实我们是想要开曼群岛开户的,您之前谈到了BBI和巴拿马,您觉得开曼群岛银行的声望怎么样,声誉怎么样,跟那两个地方相比的话。

    

    范文啟:首先我想说有很多的经理人不想去香港开户,因为有很多的原因,因为监管会给他们带来很多的成本,在香港我们有一些合伙人把这个监管的因素加入到架构中,作为客户本身不需要思考监管的问题。

    关于你说的对比,我坦诚地说一下,过去其实没有什么是安全的,没有人是安全的,我们现在可以看到这些投资人、投资管理人告诉我们,在英国监管者有很多的举措,也就是说建立一个集中化的数据库,能够看到最终的受益人所有权,也就是不管任何投资者,政府都希望建立中央集权化的数据库追踪,这当然会带来更好的透明度,但是也会带来很多的压力。

    关于你所说的银行声誉,总是会谈到开曼群岛和BBI的模式,它们其实是非常灵活的。关于过去的一些丑闻,当然它会对我们有影响,但是市场会消化这些坏消息,因为这些海外的基金价值仍然是存在的,所以不要太担心过去发生的这些丑闻,其实它还是表现得非常好的。谢谢。

 

    提问:谢谢所有的讲者,我还有一个问题,我想请问如果说建立一个SPC一般要花多少时间,我是一个中国基金管理人,设立这样的一个基金要多少时间?

    

    范文啟:去年我们所做的做法,在岸的经理人他们很没有耐心,他们想要律师一天之内完成,马上建立基金结构,其实你要了解你并不仅仅是签一些文件或者说写一些文件等等,不是这么容易的,你要了解这个海外建立基金需要做哪些的法律工作以及它的合规问题是什么,所以在设立基金的时候,比如说建立SPC,我们会发现减少了时间,减到六周,因为我们已经有和这些签署地、注册地有很好的协定,比如说跟当地的法律团队以及托管人签订了协定,所以这样的话是比较快的,只要关注你的PPN的问题。就是分析它的风险,投资策略以及核心成员,所以整个流程可以很快,比如说六周,这完全取决于你的需求是什么。经理人通常是比较耐心的。

    如果你要发行一个基金,而且只有几个月的时间,几个周的时间,你需要保持耐心,特别是你的基金建立起来的第一年是非常关键的,一定要保持良好的记录才能有更好的市场渗透率,否则一年都是浪费的,在过去我们看到很多的失败案例,如果说你把这个建立的时间减少到6周,其实你能够更早地打造起你的记录。

 

    圆桌讨论:全球对冲市场中中国机构投资者的资产组合和资产配置策略


 

    仇沛沅:谢谢主委会邀请我们过来就这个问题跟大家一起探讨,大家好,我是平安信托海外投资事业部的仇沛沅,我们平安信托设立海外投资事业部主要做跨境的这部分业务,覆盖的资产类别相对比较全,目前有专门的团队做海外房地产投资,专门做PE的投资,做资本市场,对冲基金的,也有做结构化产品的,基本覆盖了大的资产类别,但是传统的QD业务我们也做。对于从国内来说,目前的整个各种出境的资金平台单,我们目前来说在相应的机构里也是最全的,基本都有,各种渠道。大致我们主要是关注在这个方面,这几年海外投资是越来越热,我相信组委会邀请大家来设立这样的话题也是有一个机会让大家共同探讨。

    今天我主要是想听几位嘉宾、专家这方面的意见,因为去年突然海外市场出境投资一下子巨热,但是后来因为外汇的问题,国家有一些限制,大家也看到市场上对于海外投资有很多的需求,但是国家在资本的控制又比较严,现在有一个矛盾,大家想出境投资又没有渠道等等的问题,今天的几位嘉宾可以从不同的侧面给大家一些解释,回头我们会有一些时间给大家提问。

    首先给每位嘉宾三分钟的时间介绍一下自己和自己的公司,让大家有一个介绍,后面再请各位嘉宾就各自专长方面的东西进行分享。

    

    周晶:谢谢,我是华宝兴业基金国际业务部的总经理周晶,我们公司是上海的一个公募基金,现在管理的规模大概是2千亿人民币左右。我们公司中方是宝钢旗下的华宝信托,外方是(法兴银行),我们公司从2007年开始做国际业务,当时是首批拿到QDI的公募基金公司资质之一,2007年到现在国际业务做了八九年的时间,目前的规模还可以,六十亿人民币左右。因为我们是公募基金,所以主要的产品还是集中在公开市场交易的股票和债券类的产品。

    去年这个部门从海外投资部改名叫国际业务部,主要是想把这个业务的范围更拓展一些,就是说不仅仅是以前这样的只做投海外的业务,现在整个业务范围,所有的跨境业务我们都做。包括两方面,一个是资金投出去,另外一个是引进资金投进来。当然在现在这样的情况,肯定资金投出去更好做一些,但是也排斥未来某些时候会有投资者想要再杀回来中国的可能性。

    我们目前对于投海外的产品主要是这样的设想,首先是力争为大家提供一些投资海外的交易性的工具,包括深交所和上交所的基金,其次就是想给国内的投资者引进一些海外比较优秀的投顾,通过他们的经验帮助国内的投资者实现一些资产全球配置方面的需要,这就是我们部门的一些基本情况,谢谢大家。

    

    费鹏:大家下午好,感谢主办方提供这个难得的机会,我本人是威鹏国际资产管理公司的总裁兼合伙人,我们2014年才成立,2015年拿到香港的资产管理牌照和投资顾问牌照,我们的出发点是希望为中国的投资者,不论是境内还是境外的投资者提供全球化投资的服务。我本人的背景早期是在美国资产管理公司,是一家波士顿的一家非常大的基金公司工作多年,是美国规模前三位的资产管理公司。2010年的时候,我回国参加了易方达,先是在香港,后来又加入它们国内的QDI基金管理,之前是做QDI的公募,这之间管理过一个产品叫易方达全球高端消费管理基金,如果大家看当年2013、2014关于QD的宣传中,有些就是我写的文章。

    2014年我出来以后创办了威鹏国际,是希望通过QD的专户平台提供多样化的,尤其是有一定对冲,追求绝对收益的产品。当然最近由于汇率的原因有些限制,但是我们更着眼的是长期的需求,现在我们看到国内的需求量越来越高,我们先把基础打好,利用我们多年做海外的专业技能和经验,提供一些好的产品给国内的投资者。

    

    林志胜:大家好,我是言起投资中国总代表林志胜,首先很感谢主办方提供这样的平台。我介绍一下我们公司,我们是来自于台湾的交易团队,我们在大陆市场上已经有五六年的时间了,我们在台湾的时候是很早以前就开始做程序化量化,所谓的外团也一直在做,我们2002年就开始做量化交易了。目前我们在大陆的规模大概是15到20亿,跟前面几家比起来,2000亿、几万亿,比起来规模还是小很多的。但是我们有很好的技术。

    我们在这个市场上也有一些比较领先的地方,我们除了在做国内境内的产品之外,我们也有做跨境的产品,也是比较早,我们已经在做第二期的跨境。这个跨境的部分也是跟国内的期货商和基金公司合作,走的是正规的QD的渠道出去的,我们现在已经跟它们合作第二期,也就是说第一期已经跑完一年了,同时我们也在香港设立了一个海外的基金,那个基金是纯海外的,客户的基金必须要是美元,在境外的。但是其实国内有很多的投资人,我们知道他们很想做一些资产配置,分散海外市场。所以这就会需要更多的QD额度,也是我今天参加这场论坛的原因。

    跟大家分享一下作为一个投顾,我们在布局海外的时候,从国内布局海外会碰到的一些状况和困难,可以跟大家分享。前面也有提到,现在的外汇管制其实是比较厉害的,但是其实有的时候管得太严,可能会连一些正常的资产配置,并不一定是投机的,可能也会受到一些影响。那么我觉得现在很重要的是,现在大陆的经济体量这么大,如果大家所有的资产全部在一个市场里,就会有单一市场的风险。所以做一些必要的配置是的确有需要的。

    布局海外是一个过程,一个新的东西,大家需要做一些尝试,而不是一下子像以前的实体经济走到海外做并购,结果一下子出去太多太快,这方面的国际并购经验不够多,浪费了很多的冤枉钱和错失了一些机会,这是很可惜的。所以我觉得海外布局也应该适当地开一些口子,至少让大家尝试一下,做一些准备的动作。谢谢。

    

    戴安娜:大家下午好,我是美国盈透挣钱的戴安娜,今天很荣幸和大家在这里见面和交流。简单介绍一下我们公司,我们是一家在纳斯达克上市的混业经济商,我们是美国目前位置最大的混业经济商,如果场外的产品我们有金属、CFD等等的产品,我们可以做的产品涵盖了全球24个国家,100多个交易所,我们目前的客户规模、客户资产是在七百亿美金左右,全球大概有34万客户,其中51%是机构客户,49%是零售客户。机构客户分QDII的基金,还有海外成立的基金,还有持牌的券商,其中比较国内出名是像老虎证券这样的全披露的券商,还有一些香港的资产管理公司,还有就是自营公司,以及投顾类的机构客户。

    我们公司交易量来看是美国排名第一的,为什么?因为平均一天要交易十亿股的股票,一百万手的期权,以及将近五十万手的期货,等一会可以分享更多我们的产品和交易技术这方面的资讯,谢谢。

    

    仇沛沅:好的,谢谢几位,大家看到我们也请了各方面的专家,有公募基金,有香港资产管理公司,有做量化,期货方面的,有专门的期货交易所。我觉得中国的海外投资是经历了,过去十年左右,我2005当时我在海外工作,资产管理公司拿到了第一批社保基金的全球选的十个资产管理人,我们是其中之一,后来中投我们也拿到了,那个时候属于最早的中国基金投资者。我还算是见证了中国的走出去,当然我又回来自己做,做QD海外投资方面,整个过程我算是看到了中国投资海外的趋势。最开始确实是机构,后来QD方向基本上是在零售这部分出来的,现在慢慢的,中间可能有一段时间的低落期,但是总是还是有很大需求的,去年开始又有很大的发展。

    有人说人民币贬值的问题等等,但是我觉得也是在过去这么多年慢慢大家对海外投资认识提高,虽然在2008、2009年QD受到了一定的影响,但是慢慢的,大家看到发的产品种类越来越多,投资的策略越来越多,国内投资者无论是高净值客户,还是机构投资者,对外海外也越来越关注,因为我们投资海外的时候不是简单地说人民币贬值的问题,大家慢慢更多地是希望投入分散投资来减少风险,第二个是全球资产配置的问题。国内的资产类别相对来说是很少的,最近的期货、股票都是因为资金太多了,没有地方投资。其实海外的资产类别比国内多很多,去海外的时候可以通过各种资产配置达到风险承受组合做到。

    所以今天的话题是全球投资,特别是资产配置方面,这是未来的发展趋势。所以后面我也想请大家从各自所在的企业和各自的角度来给大家分享一下关于这方面的意见,大家听了各自的介绍,每个人站在的角度不一样,可能谈的方面也不一样,比如说像公募基金方面,如何为国内投资者服务,像费总站在香港资产管理公司的角度,更多是投资方面、市场方面,林总可能是在期货量化方面的,戴总是在为产品和提供服务方面提供意见的。

    

    周晶:谢谢,这是一个很大的议题,这里只能简单地讲讲,我做这个QD业务做了五六年的时间,我讲讲我的心得和感想。首先,其实从资产配置的角度来看,如果我们从全球的角度上来看,首先我们要肯定一点,就是全球最容易赚钱,最好赚钱的地方就是在这里,中国。大家可能对我下的结论不那么赞同,但是大家看看经济增长率,赚钱的机会肯定在经济增长率最高的地区,大家肯定是同意这个观点的。

    大家看看全球,中国虽然不像十年前10%以上的增速国家,但是中国的GDP增速还是有6.5%,如果看看全球能够比得上这个GDP增速的国家,尤其是经济体量比较大的国家里面,只有中国一家。你看看美国,基本上经济增速2%、3%,别人都觉得非常好,是非常稳定的增速,欧洲、日本基本上都是零,负增长,当然这几年的印度增速比中国快,但是大家觉得是把钱投到中国放心还是投到印度放心?这个是很简单的问题。

    现在我们为什么要做全球资产配置?中国还是最容易赚钱的地方,去年开始我们发现一点情况在变化,就是说过去2005年以来人民币都是单边升值的趋势,一直到去年才算是有一点变化,因为以前中国经济增速比其它国家快,人民币还升值,大家投海外,估计大家会觉得这是很荒谬的,去年开始虽然中国还在继续高速增长,但是中国的增长率已经下来了,这就意味着中国的收益率水平也往下走。

    人民币汇率不再是单边升值而是双边波动,就是说有升值也有贬值的风险,人民币怎么走是不确定的,我个人觉得人民币大规模贬值可能性不大,但是人民币在以后的两到三年之内,小范围每年贬3%到4%的可能性是存在的,我们现在提全球的资产配置就是很有必要的事情了。因为总体而言,这么多年来,中国整个人民积攒了很多的财富,两百万人民币以上的财富,这么大的财富量完全放在国内,人民币汇率不再那么单边升值稳定的情况下,完全放在国内也是不太明智的选择。

    我们认为这么大的人民群众积累的财富量,10%到15%放到全球进行配置,这是完全可行的,也是完全可能的。如果不考虑最近因为对人民币汇率的考虑,进行外汇管制,我们甚至认为这个过程五到六年就可以实现。我们发现国内的投资者开始对海外的产品兴趣发生了很大的变化,我们十年前卖QD的产品很费力,首发两个亿的首发规模一大半可能是帮忙资金,去年开始我们公司有一些公募产品,甚至出现了抢购的现象,最典型的例子是我们去年,我们公司一直做的投资海外石油的标地产品,五千万的人民币规模增长到了四十个亿,总共只花了一个季度的时间。

    所以说这样的情况下,我们认为作为一个公募基金公司,我们要给投资者提供更多元化的投资选择,所以当这个国内的投资者开始出现全球配置需求的时候,我们也要顺应这个潮流,给国内的投资者更多参与国际资产配置的产品。至于公募基金怎么做产品?因为公募基金毕竟是QDII额度有很多使用限制的,首先这些QDII额度基本上只能投公开市场的股票和债券,这种情况下,像仇总做的房地产或者是一些PE基金我们基本上没有办法做。

    这种情况下,我们设计产品就要根据QDII的投资范围,投资范围内尽可能地给投资者一些分散化的选择。所以我们现在的策略基本上是产品分两大类,第一类做一些投资于发达国家、发达经济体,主要是美国的指数化的工具产品,为什么要做这个?它有一个最大的好处,可以在二级市场交易,比如说可以在深交所交易,ETF可以在上交所交易,如果每天可以交易的产品,流动性上可以给投资者带来最大的便利,因为国内QDII整体来看机制相对来说比较落后,现在的QDII产品基本上赎回周期要T+7,就是要赎回QDII要到第七个工作日才能把资金收回来,如果是在二级市场做交易,基本上跟买卖股票一样,当天就可以把资金拿回来做其它用途。所以这一点上来说,我们现在开发一系列的投资于发达经济体的指数类的产品。

    我们做的像华宝油气,后面还做美国的科技,和香港的中小盘的产品,尽可能地给投资者一些更便捷的投资工具。这是我们公司做的第一个比较重要的工作,第二个比较重要的工作,我们在打造一个比较大的海外投顾的平台,叫(云图平台)。主要是因为对外海外的主动投资,我们认为凭我们公司现在的研究力量并不足够,因为我们的团队大概是七个人,要七个人的团队去涵盖全球的每个市场,做深入的研究,然后从下到上做主动式管理,这是不太现实的。它们一般都拥有庞大的团队,对某中资产类别,对某个国家,比我们了解深入很多。这种情况下,我们做一个平台,在这个平台上尽可能地引进海外的优秀团队,让它们做我们的投顾,这样我们认为是对国内投资者更负责的海外资产配置的方法。我们后续正在寻找更多的合作伙伴,争取把它们优秀的海外投资的策略尽快落地,给投资者做更多的选择。

    因为前面也介绍了,去年开始QDII的额度管制加强,去年4月份以后,就再也没有给公募基金管理公司批过新的QDII额度。这种情况下,我们只能在现有的额度里面进行腾挪,比如说有些老的产品到期之后,我们根据前面提的策略变成新的产品。我们希望能够早日开始QDII的额度审批,因为我个人觉得,总体来看中国现在这么大的货币存量的体系下,给公募基金管理公司多一千亿、两千亿的QDII额度,其实我个人觉得中国的外汇稳定、汇率稳定没有任何的影响,反而能够使公募基金管理公司开发一些更好的产品,供国内的投资者做全球化的分散风险的使用。

    这是我做海外的经验和体会。

 

    费鹏:谢谢周总,我挺同意周总前面提的中国经济发展速度很快,中国确实投资的机会多,预期回报也不错。我想从另外一个角度来看这个问题,在中国经济高速发展的时候,那个时候我估计怎么做全球配置的教育,大家也不会太感兴趣,因为国内的投资回报非常高,风险相对比较低。最近这一两年来,大家遇到的问题就是国内的预期回报下降了,风险并没有下降,出现的波动很高,但是回报也不是像以前那么有吸引力了。

    海外,我们都知道研究一个投资吸引力要通过回报来看,中国以散户为主的投资市场犯错误的概率还是很高的,这个环境下,全球化资产配置的重要性就很重要了,海外的资产预期没有吸引力,可能没有国内高,但是没有差别太大了,另外就是国外的资产回报波动性和国内相关性比较低,这样的话通过我们配置实现了分散化。如果预期回报差不多的情况下,波动率如果不一样或者说相关性比较低,那么配置的效果是最好的,把整体的投资组合波动率降下来,回报并没有损失多少。

    大家比较质疑,A股出现了一些去年大调整,海外也出现了大调整,而且我们也注意到,现在国内和海外的市场,尤其是股票市场的相关性比以前提高了,这样面临一个问题,如果简单地做配置,可能达不到原来预期的效果,现在配置要更加深入和多元化。国内的QDII公募,像周总提的工具化的产品,我原来做易方达的公募理念也是提供很多的工具,但是现在的市场更加复杂一些,大家要求更高的情况下,对于绝对收益的产品或者有对冲产品的需求就会增加。

    出于这个考虑,我希望把我们的威鹏国际可以定位在这里,在某些主题性的行业投资上有代表性,为国内的投资者除了公募的工具以外,可以有其它的辅助工具选择。

    早上的嘉宾讨论我很感兴趣,想借这个机会在这里分享一下我们公司怎么样看待现在的市场和未来我们推产品的背后逻辑。前面提到了现在海外市场波动很大,原因,我们看现在的全球经济增长来说都是在不断走落的。适中,干什么事情选择的都是适中的,不高不低不热不冷,现在的经济也看不到过热,但是也看不到过冷,从通胀来说也没有说马上就通胀起来或者通缩起来,现在是一个适中的时候。

    这个适中是展示了一个平衡,我们看到了全球贸易的不断走低和新兴市场过去的高速增长现在降下来,中国也一样降下来,发达国家有复苏,但是复苏很弱,随时又可能滑到经济衰退的风险下,各国央行又在托底,投入不断的量化宽松、负利率政策等等对冲下行风险,才出现了现在这样的情况。这样的情况下,投资者要有清醒的认识,你不要预期什么高回报,这种情况下控制好风险,达到适中的回报就已经很不错了。

    我想提一个观点,因为我们现在处于货币政策处于比较新的、实验性的大背景下,做这种宏观判断的时候要灵活,不要有一个判断就一直坚持,即使市场跟我们的判断不一样也一直坚持,这是很危险的,央行都是走一步看一步的,更别说我们,风控是非常关键的,随着市场的变化要调整。

    我们公司分析投资方向哪些有吸引力来说,除了基本面自上而下有了判断以外,还要看央行政策现在基本上看不到哪个收紧,这也带来未来会不会有通胀。第三个,自下而上来看,从全世界来说都面临经济结构化的调整,中国是一个转型的问题,在发达国家实际上也正在看到发生的是传统的经济模式受到新型经济模式的挑战。因为投股票,我们天天盯一些变化,最近看到传统的大投行产生业务在不断萎缩,IBM等等不断裁员,裁员的背后是有些传统的模式受到了新的云计算、互联网金融、机器人等等的冲击才带来了传统的不断下滑和新型不断兴起。

    投资中我们发现好标地海外有,但是也比较贵,便宜的东西反映了它有很多的风险,这就带来一个问题,你要追逐好的东西的话,那么贵在一定程度上会有风险的释放,便宜的东西会更加便宜,风险报告的时候一定要均衡,不能太偏,如果太偏,海外市场现在也比较拥挤,释放那么多的流动性,拥挤交易带来的短期回调,会使前期的积累收益迅速被吃掉,除非收益安全非常高,才能幸免遇难,这是我们投资非常关注的。

    另外一点,在最近几年我们发现市场的走势和基本面偏离实际越来越大,这越来越大是因为影响价格定价的因素权重在变化,一个是资金的流向,这还是过去这几年通过资金量比较大的原因,资金量的会影响到行业不停地波动性很大,还有就是投资者的情绪,这可以说在目前的阶段成为了主导,权重在80%以上的决定性因素。

    我可以用一个简单的例子来描述一下,我女儿在前两天有一个运动会玩老鹰捉小鸡的游戏,当这些小朋友们躲在老师后面,小鸡比较多,一听到老鹰来了就出现了混乱,有的还往前冲,有的往旁边躲,还没有怎么样,有的孩子就乱跑,在短期大家不明白发生什么的时候,在拥挤交易的时候出现了踩踏,这个出现了短期回撤的风险非常大,这是我们反复要提醒投资者的,在特别拥挤的主题或者投资方向的时候,一定要小心。如果早些进去的,最好尽量获利就出来,如果是晚期尽量先不要碰,这是我们对于现在市场的提醒,现在变得越来越重要,风控越来越重要,投资的预期不要期望太高。

    我们推产品来说希望从比较稳健的产品,未来有一定的对冲的产品推向给投资者,所谓的稳健体现的还是波动率,我们海外有一个很流行的策略,国外的大机构做资产配置非常常用的方法,道理就是说低配过去一段时间高波动的股票,低配高波动的。你可以想象一旦市场出现大波动的时候,大资金会撤退,这带来的走势的波动性,投资者如果能够认识到这一点,能够规避一些风险或者能够顺势地跟随,这可能是比较有吸引力的,而且这种策略的欢迎度在不断增加。

    消费代表的是美国实体经济的大部分,如果是发达国家的经济是未来稳健增长,消费是首要的受益者,医疗也是全球都在投入的,中国在医疗方面的投入非常大,发达国家的医疗公司、医药公司也是受益者,这是我们想为投资者提供的一些产品,能够分享到中国不具有的,国外的一些好的投资方向,我先讲到这里。

    

    林志胜:今天的主题跟海外的投资QD有关,做一件事之前我们都有背后的原因,问一下我们自己为什么现在要考虑做海外投资?每个人的理由和原因不一样。刚才周博士提到说,大陆的市场是全球最容易获利的市场,这个我们非常赞同,所以我们六年前就进来了,我们是台湾最早过来布局的。大陆市场今天是不是仍然是最好的获利市场?我觉得它至少仍然是最容易获利的市场之一。

    为什么我们要投海外?因为现在的市场上有很多的限制,各种各样的交易上的限制,政策上的限制等等。所以说它短期来讲要获利不确定性变数增加很多,所以这个时候你做一些分散海外布局,似乎有道理在。第二个,我们现在看到大陆的绝大多数客户资产几乎是100%都是人民币,从分散的角度来说,除了人民币资产以外,可以配一些其它的货币,这有助于分散风险,所以从资产配置的角度来说,有需要。

    做投资,现在的市场不是那么容易赚钱了,大家都知道不那么容易赚钱,去年下半年开始,市场出现资产慌,很多产品发不出来,投资人有钱没有东西可以买,结果造成什么现象?造成了最近这两个礼拜商品市场猛涨,竟然可以涨停,前天还是大前天螺纹钢一天的交易量超过了一年的产量,大家都做分析,因为现在没有库存,制造商没有库存,通货商没有库存,你们觉得可能吗?

    现在的国内市场从投资交易来说,都不是像以前那么好做了。因此我觉得更有必要尝试一些海外的布局,刚才我讲了,海外的市场其实也是需要有学习的过程,并不是说现在说要出去就出去,所以下一个问题是当你觉得现在出去做海外有必要,下一个问题是你去哪里做什么投资,全球那么大,除了中国以外的全球市场,哪些国家哪些市场可以做?这是你要选择的,你做哪个商品的哪个市场?海外的股票还是商品还是期货还是别的?这当然跟你自己的风险偏好有关系。

    对于我们做投顾的人来说,当我们想要协助国内的客户做一些海外布局的时候,我们也碰到同样的难题,就是一些外汇管制的问题。这在两年前要做QD是很容易的,两年前我们拿的QD额度非常便宜,现在一个QD额度可能要1.5个点到2个点,去年可能一个点不到,最早拿的QD额度是0.35个点就可以了,现在是2个点,所以有些事情要提早布局,不要今天突然外汇管制了才想出去。要是找四个人汇款到同一个账户,他们都变成灰名单了,现在管得那么严格,连境外买保险刷卡也在限制,地下钱庄已经打击得很厉害,千万不要随便尝试。

    刚才我们讲去海外,最方便的地方就是在香港,在香港可以做全球的市场,比如说像我们是做二级市场的,我们只要找到一个比较好的主经纪商,可以对接到全球各个交易所,就解决掉了经纪商的问题。我分享一下找QD的时候,去年花了大半年想找新的额度一直找不到,这个过程中也找到过一些所谓的额度,但是并不适用,为什么?因为有很多的QD投资是有限制的,比如说刚才周总讲的,二级市场的期货类的东西是不能投的,可能可以投债投一些信托或者投不动产,但是我们要做二级市场,我们拿到一个额度的时候还要考虑到下单的问题。如果在座有些投资人或者同样是投顾的话,我可以分享一下,你拿到一个QD额度或者跟你讲可以提供一个QD额度,你要看下单的过程怎么下。大多数是你不能自己下单,你要把交易指令报给他,最后报到主要的经纪商那里,除非你做的操作是股票很长线的,如果做期货这样层层转达的话,这是不切实际的,因为价格滑点很大。

    你找的QD配合公司,它选的托管,还有一些必须要他认可的经纪商,你事先要夺很多的评估和确认,否则如果你拿了QD,到海外,很多东西不能做,那个时候就很麻烦,因为你的QD费用已经是合同写好在那里的,但是如果交易不顺畅的话,这个投资的收益肯定会受影响,所以这都是在找QD的过程中必须要事先弄清楚的。

    因为我们起步在国内做跨境稍微早一些,除了公募之外,在私募这个圈子里,我们做QD这方面的起步比较早,所以一路上这些问题我们都有打听过,有些也碰到过,所以我们在建立新的QD通道的时候就会很小心避免这些问题。

    现在是不是一个好的或者说是适合投海外QD的时间点呢?我认为这个答案是确认的,因为现在国内投资交易不是很理想的环境。海外的市场,因为全球的好手、高手都可以到国际上,所以理论上来说竞争是比较激烈一些的。但是海外市场是很公平的,相对来说是比较公平的比较透明的市场,就是凭你的技术、你的经验,当然还有你的运气,来决定你能不能获利,但是它没有那些突发的奇奇怪怪的政策限制,突然保证金的比例提高几倍,或者交易手续费提高几倍,或者限制一天只能做几手等等,这种事情不会突然出现。

    所以就是说,在海外,凭你的技术凭你的经验做交易,在海外只要你的技术好、经验好,你是有比较高的获利可能性的。因为各个市场基本上通常不一定会一直联动,各有各的自己周期,所以可以在不同的市场之间找一些套利的机会,你可以找到很多的获利点。所以这对比出单一市场的风险问题就是在这里,以前很容易获利,所以这些问题都不是问题,但是现在赚不到钱了,那些问题都会浮上来。这个时候你能够布局做一些海外是很好的。

    比较理想的情况,最理想的情况或许就是说,你有一个跨境的基金,一部分可以做国内,一部分可以做海外,哪一天市场好的时候可以提高那边的资金使用率。谢谢。

    

    戴安娜:我想接着刚才嘉宾的话题继续聊一下,为什么国内的投资者要走去国内布局海外做全球资产配置。第一,境外的产品非常多,玩法也多,我想做石油,我可以做什么?我可以做石油的期货、石油的ETF,海外和国内不一样的是一个产品不只是可以在一个交易所挂牌上市,可以在很多的交易所同时进行交易。拿石油期货举例,假如说同一个交易所做,有可能享受到保证金优惠,其次交易所为了争夺流动性还会给出其它很多优惠的政策,比如说最近有铁矿石期货免收交易手续费,这对于国内很多有需求的客户或者是基金客户,至少在费用这块有非常大的优惠。

    再其次是去年股值期货限仓的时候,我每天都接到大量的电话,我想做股值期货的产品,但是确实不知道做什么,国内确实没有什么可以做的,比如说港交所上市的产品,但是当时因为大家都想要做空,所以这个时候的市场储备几乎已经是没有了,这个时候没有做了?当然不是,可以做期权,并且可以做个股期货,所以境外的市场上玩法非常多,你想要做的几乎都可以做。

    再说一下第二点,就是在海外融资的成本是比国内低非常多的,美元的融资成本年息1.5%、1.6%,如果资金量大的客户最低可以到0.5%,这个年息是非常可观的,跟国内8%的成本根本不值一提的。

    最后,机会当然会伴随着风险,我今天主要想从监管层面上的风险聊一聊。我是一个国内的大QD,我想要做石油期货,一次性挂了一万手的单子,每个石油期货是一千桶,所以交易量非常大。这种玩法在CFTC,就是美国的期货监管机构来说,这是耍流氓的行为,是不允许的。CFTC明确说,如果你挂一个大单又没有意愿成交是期间市场,它们要求如果你真的想要成交,你需要运用其它的交易手段,比如说挂一个隐藏的订单,这也是QD走向国际市场要非常注意的一个地方。

    再其次,对于小一点的刚成立的基金,从监管的层面来说,现在海外的大投行,因为巴塞尔协议三的规定,监管成本大大提升了,所以对于小的基金,大概一亿美金以下的基金账户要求是非常高的,如果你达不到它所需要的这个标准,它首先是不接受你开户,即使你已经开了账户,它可能也会要求你再寻找另外的经纪商。所以这个时候大部分的投行都会推荐IB作为他们的首要经纪商,因为我们对于服务一亿以下的基金账户非常有经验,也有非常全套的解决方案提供给他们。

    最后说一下我们IB最近近两年推出了一个业务叫投资人市场,这个里面无论是基金客户也好,或者是高净值客户也好,在这里面都可以一站式地找到你所有的供应商。其次对于个人投资者来说,我们也最近收购了一个公司,作用是在线的RIA,可以有很多家不同的资管公司在上面,我对你的服务、产品、风险控制非常感兴趣,我可以直接把IB账户放到你那边,让这个RIA交易我的账户,为我提供很好的资产配置。

    

    仇沛沅:谢谢几位的分享,我想说,今天反正是资产配置,因为从投资的理论来说,我相信大家如果是传统投资理论学习过的都能理解,按说80%的投资收益可以通过配置来实现,而不一定是股票等等,当然这是长期的理论,如果大家看机构投资者也是这么描述的,我原来做过,我也是这么做的。我相信作为国内投资者投资海外,也有风险,也有收益,我们还是建议作为一个投资者投到海外对于海外市场没有那么了解,还是找机构合作,或者找它们帮助大家做,这是一个方面。

    第二个,投资海外是一个资产配置分散风险的过程,目前国内资产投到海外,个人资产大概是2%左右,日本非常高,30%将近40%,一般国家是15%左右,这并不是说投到海外一定要挣很多钱,因为在一个市场上做风险太高。由于时间关系,我们只开放一个问题,其它的问题线下再互动。

    

    提问:谢谢,像平安信托去年也是跟(肯扬)合作,有很多的渠道,也有QD的渠道,今天讲对冲市场,海外市场去年到今年对冲市场蛮惨的,特别是一季度差不多一百到两百亿的美金流出,所以大家说了很多海外投资的好话,但是风险怎么看?因为对冲市场是很有效的市场,因为有效的市场套利很差,或者说你能得到的羊毛很少,包括平安信托,包括台湾的先生,您如何看待海外市场目前阶段的真正价值?

    

    仇沛沅:谢谢,我们投资其实不是看这么一个季度,去年的对冲都不太好,平均年化是负的2点几,大家做对冲基金就比较了解,对冲基金一般来说在快速增长的市场可能反而是收益没有那么高,但是在一个下跌的市场里是对下行风险保护比较好的投资工具,但是从长期来说,因为我们说资产配置一定是长期的概念,肯定不是看一个季度一年的概念。

    从长期来说,如果你把下行的风险防住了,那么收益自然就会来了。它们做的策略不是要求每年在5%的最好的这里,只要比平均好一点,争取不亏钱,十年下来你可以看到平均回报就是10%左右,但是其它投资每年平均年化可以做到10%的回报是很少的。只要每年争取做到不亏钱,或者是在别人亏很多的时候亏很少的钱。

    做资产配置肯定是长期的,肯定不是希望做一个季度甚至一年,包括当年我们做机构投资,至少给三年的时间,所以如果很短期的话,其实是很难判断的。因为时间的关系,就到这里,如果有问题我们线下交流,谢谢大家。

 

    圆桌讨论:离岸对冲基金投资组合


 

 

    易冉:大家好,首先让我们嘉宾做一个自我介绍。

 

    迟巍:今天我觉得是一个非常特别的日子,其实来的私募大佬不是很多不是主办方的问题,而是今天是大家都在大跑的一天,网上都在刷屏了,是像入场券一样。很庆幸的是我是在2002年进入到中国的公募基金行业,所以在那个时候我已经拿到了这个资格,所以就今天很淡定地坐在这里和大家讨论一些轻松的话题。我们把自己定义成另类资产的管理公司,这个品牌是一个很年轻的品牌,我们公司成立在2014年,我们公司的文化是合伙人的文化,我们公司是没有任何的财务投资人和机构投资人的,目前的注册资本金是一个亿的规模,我们的OAM是50个亿,我们希望做成中国的精品化的另类投资公司

    为什么我们短期内有这样的资产?因为我们的核心合伙人之前在管理另外一个资产管理公司叫(葛菲资产),是市场化程度最高的,规模相对比较大的一个另类的资产管理公司之一,我们只能说是之一,因为现在发展真的非常快。

    之前我们在个做的这家公司一路走过来做了多类别的资产,最开始是2010年开始做私募股权,2012年开始我们做国内的地产基金,到2014年初我们做中国的对冲基金,到了2014年下半年才开始做量化对冲,这是我们之前的一部分经历。

    2014年成立了盛山资产,我们考虑方向是什么?之前的经验是我们积累的最大的经验,因为那个时候我们的管理规模超过了四百个亿,超过各类的另类资产,但是在做盛山之后更多的考虑是把优势最大化,所以盛山资产在50亿里面只有一部分在做跟二级市场相关,但是只投量化对冲组合,所以我们是做量化对冲基金,一直运行到现在,业绩还算可以。

    但是这个过程中也非常艰辛,中国的市场上政策的风险非常大,也给中国的本土量化对冲基金带来了很大的影响。这对于我们的母基金也有业绩的影响。去年的时候也考虑我们在海外成立美元的基金,专门寻找一些量化对冲的投资标地,这是我们在盛山期望做的,现在也在企划中的。

    2015年全年(葛菲资产)海外做出去的美元产品规模达到了20亿美金,基本上有三分之一其实是人民币出去的,还有三分之二其实是本身海外的,因为我们之前的客户都是中国最顶尖的高净值的客户,三分之二的资金是在境外进行募集的。大家现在可能会讨论到现在资金确实出得很难,但是我们在之前的时候,那个公司很早就布局,客户的资金本身就在外面,投海外的资产相对来说就更容易,但是今年确实是一个问题,资金怎么出去的问题。

 

    林志胜:刚才上一场其实介绍过我自己了,本来想直接跳过去,节约时间。我解释一下为什么我会坐在FOF的分论坛里面,我们虽然是投顾,但是我们做了比较不一样的事情,我们的投顾自己成立了FOF,一般的FOF是属于资金方面的FOF,或者是渠道方的,比如说资金方的FOF可能就是金主自己的资金量很大,自己设一个FOF自己管理,渠道方的FOF,比如说刚才提到的,还有一些券商或者是期货公司也成立FOF基金帮助客户管理。我们是什么样的情况呢?我们是作为投顾,我们的角色本来很单纯,我们只是需要入选FOF基金,作为入围的投顾,入围成功之后我们分到一个子基金就算OK很好了。

    但是我们做一件不一样的事情,我们希望把我们拿到的子基金业绩再平滑再分散,大家知道FOF在做的是资产配置的工作,并不是自己交易做投资的,是分散配置的。所以不管FOF基金多大,十亿、二十亿,上百亿都要找不同的投顾,不同的产品,可能类型不同,可能市场不同,甚至可能是风格不同等等,它做分散。希望能够在母基金的层面得到平滑的业绩,这是FOF的逻辑。

    我们的投顾的FOF逻辑是把FOF基金管理人想做的事,在底层的子基金里面先做对冲,我们怎么做?我们的做法就是在一个产品里面尽量地放不同的品种在里面,所以我在一个产品里面就已经先做过对冲了,所以我出来的结果就比较平滑,我的诉求就是说,如果你的FOF管理人能够找到很多的投顾本身就是比较偏稳健的结果,那么你的FOF最终业绩就会更加平滑,所以这是我们原始的出发点。

    第二个用意,我们也在思考一个问题,投顾的工作并不好做,为什么?我们有的时候开玩笑说干投顾跟干杀手一样,每个产品最好都是获利的,如果失手的话,那么你可能就身首异处,如果一个任务失败了就没有命了,在大陆的市场,投资人有各式各样的,我们碰到很多的客户,每个客户对于业绩的收益率期望值标准不一样。比如说在国外一个好的投顾或者好的基金经理人,只要能够超越大盘就算是一个好的投顾,就算是一个好的产品。但是在大陆市场不完全是这样子,比如说去年股灾,大盘跌30%,你的产品只跌10%,在国外你是一个好的投顾,但是你在国内不是。但是投资人找你投资是为了获利,所以标准不一样。

    我们就思考一个问题,当你作为一个投顾一直做产品,你一直在市场上的时候,你难免有一天可能会出差错,碰到什么黑天鹅事件,这是有可能的。比如说我们这两年总共发了三十个产品,如果一直这样发下去,可能有一个产品会被清盘掉,很幸运的是去年的股灾,接二连三的股灾下来我们没有任何产品清盘,也没有任何产品碰到预警线。按理说,这个在国际上是不错的,但是我们也有一些客户不高兴,因为他觉得你没有赚钱,我们讲大盘30%到40%,我们只有10%不到,但是他不满意,你们的表现没有谁谁谁好,比如说最近做商品的一个月赚30%,我们没有办法解释,我不能说他的运气好,我就说他比较厉害。这是做投顾会碰到的问题。那么你怎么解决这种问题?基本上很难解决。因为做久了以后,难免会碰到那种情况。

    是不是真的没有解决方案?我们想了很久很久,我们想出一个方案,FOF的形式。作为一个比较好的投顾,我们看去年股灾下来,股灾对于全市场来说,投顾是一个很严格的压力测试,我们看到去年很多很有名的规模很大或者业绩很好的投顾,或多或少都有一些产品做得不好或者清盘,这是很难避免的风险。但是它们有产品清盘,它就是不好的投顾吗?我认为不是这样的,因为整体的产品成功率还是很高的。但是不可避免会有一两个或者少数一些产品做坏掉,这种风险如何规避?做成FOF就可以规避掉。

    今天我也可以说帮易总做一个子基金,但是你拿到某一个产品的业绩,能不能重现过去那么好那么稳的业绩?不好说,未来12月的行情谁都不知道,但是进入到FOF里面,我用我的FOF母基金作为你的子基金的时候,我下面再做分散,我给你的业绩是所有的自基金的加权平均值,那么你就不会拿到业绩最差的子基金的业绩,但是也不会拿到最高的,但是你可以拿到两者之间的,那是不是更稳?

    所以说我们在做比较不一样的FOF,我就先讲到这里,谢谢。

    

    易冉:我简单介绍一下我们公司,玄武智慧是一个投资咨询公司,是用大数据的方式分析子基金,分析对冲基金或者是私募基金,我们现在数据库有三万多个不同的公募和私募基金,会做一系列的量化分析,构建组合,我们是服务于机构投资者的,我们的兄弟公司就是这样的FOF,大概二十个亿的规模。

    我个人之前是在美国母基金公司,外包首席投资官,大概三百多个亿的基金投资全球资产,我之前是在交易利率衍生品的。第一个问题,现在我们讨论投资海外的对冲基金,根据我之前的经验这是很复杂的过程,因为策略相对比较成熟,选择的范围比较广,当时我们的分类大概是成熟市场、新兴市场、信用利率等等分得很清楚,种类比国内多很多,国内的对冲基金还没有参与到这些,包括固定收益这方面的套利等等,所以产生出来的对冲基金比国内多两倍左右,这是指数的品种。所以策略很多,管理人也很多,上万家,有些在北美有些在欧洲。所以我想问一下,您这边做海外对冲基金的筛选和大类资产配置的时候是怎么考虑、挑选您的策略?

    

    林志胜:因为我们现在更多的业务是在做国内的量化对冲的FOF,但是之前也有过筛选海外FOF的工作经历,之前在原来公司的时候,包括我们现在也在筹划。所以我觉得这两个其实差别非常大,这个差别是来源于两个方面的原因,一方面的原因是资金的原因,就是刚才嘉宾们都上一轮讲为什么钱出去,我们之前的公司管理基金的时候,我们跟中国最富有的高净值的客户打交道,我知道他们的想法。这些高净值的客户在过去十来年的财富积累之后,更多的资产是在国内,而且大量是以房地产的资产为主的。那么后面的时候他们就希望能够把一部分的资金能够出海,出海的第一步做什么?也是买房子,然后再买一些房地产的基金,因为对于中国人来说,好像房子是一个非常好的投资标地,所以买房子投资海外的房地产基金。

    我们曾经发行过一款十年期的房地产基金,当时的募集也是非常好募,所以可以看得出来,中国投资人希望出海是多元化的资产配置,多元化的资产配置目的是为了保值增值,如果只是为了博国外的期货投资,我觉得不是大部分中国富有投资人的诉求,他们还是希望让他们的资产多元化的币种,这个目的就是美元的资产希望保值增值,所以第一步是房子,第二步是房地产基金,第三步可能是投一些非常稳定的量化对冲的策略。

    如果这样的角度来说,其实跟国内服务的投资人,他们投我们的FOF不一样,国内的投资人可能更希望在当下中国市场上获得更短期内能看到的持续的稳定的收益,所以如果从资金的角度来说,他们的诉求不一样,在选择策略的时候就完全不一样了,所以我们在考虑给客户配海外量化对冲基金的时候,我们首先会考虑让他们的配置市场更长,通常两三年以上,不要只看一年的业绩,因为可以看到经济的波动周期下,如果投资人还是拿着国内的标准投国外的话,其实很难有满意的答案。如果在两到三年以上的投资周期,可能我们会配一些宏观对冲的策略。

    我看了一下最近五年宏观对冲的平均业绩没有那么好,但是我们不排除可以找到一些做得比较稳健的投顾可以获得更高的收益,举一个例子,我们去年看文艺复兴基金的一款产品,是有一支基金2005年成立,到去年的2015年的8月30号,我们拿到了只对内部的绩效分析的报告,过去十年的平均年化收益是9.8%,已经做得不错了,在过去三年的收益可以做到两位数以上,很遗憾的是2015年的时候,这一年非常难做,那一年的业绩是个位数的水平,我们当时也考虑到,如果让投资人投资,还是希望偏长期地进行投资这样的基金,能够给投资人获得更满意的收益,这是我们在海外配置的时候会考虑到的。

    因为我们出海说实话也是跟老外进入中国一样,很多的东西是不了解的,所以更多会选择一些大的基金公司,甚至和一些家族财富进行合作,因为我们当时也去美国拜访过大的家族财富,也去过耶鲁大学的基金会,也做过交流。从这个角度来说,出海去,我觉得中国的资金出去还要寻求国外的合作,这是一定的。

    量化对冲基金为什么在国外会出现对冲基金的FOF?因为量化对冲本来就是小众市场,资金量没有那么大,而且优秀的量化对冲基金一旦规模大到一定程度以后不会接受投资人的基金,而是接受跟随很长时间的老投资人的基金,FOF当年出现了这样的品种,对于中小投资人来说是更好的选择。中国还没有到那一步,资金已经大到不接受更多的资产的状况,中小投资人和大的投资人投资一个量化对冲基金的时候门槛都差不多,只是大的资金可能在一些费率上的议价权有一些而已,在国外的时候我们知道其实这是非常明显的,能够和一些机构进行合作的话当然是最好的。但是我们也会根据投资人的时间周期的要求和风险收益的特征来匹配在海外的策略。

    

    易冉:谢谢,林总,您这边的FOF听起来好像是量化的多策略的概念,对吗?

    

    林志胜:是的。

    

    易冉:所有的策略是您这边自己的策略,不是外配的策略。

    

    林志胜:我们的特色就是子基金也是我们公司团队自己负责的。

    

    易冉:从海外的交易范围来讲,其实应该是对你们限制更少的,国内很多不能做空,CTA经常会交易外汇,所以在海外做内部的FOF构建和交易手段方式和在国内有什么样的区别?

    

    林志胜:其实做量化交易,这些策略模型是可以运用在海外市场的,其实我们可以这么说,在国内用的策略模型一样可以用在海外,但是在不同的市场,个别的特定策略在不同的市场表现可能会不同,所以我们在不同的市场会看个别策略的适应性,让它跑得好的,比较适应的策略,我们会入选放到产品里。所以其实这些策略是可以重复利用的。就是说我的容量,我的投顾管理容量,像刚才迟总讲到的,因为做了第二、第三个市场,容量可以增加的。

    我们现在在海外,主要是美国占四分之一,台湾占四分之一,香港、新加坡、德国各占10%到15%无,我们尽量多市场地布局,不同的市场是互相轮动的,相关性并不高,看哪边的机会比较好就去哪边做。最大的好处就是没有什么限制,不会有人干预你,完全凭你的市场判断做交易。所以这不是好处,相对来说现在变成了很大的优势。

    

    易冉:再问一下两位嘉宾,海外基金组合或者是对冲基金筛选存在的汇率问题,您这边对海外不管是内部的FOF还是委托于外部的机构做的FOF是如何考虑汇率风险,是否是对冲或者是以什么样的手段去规避这种风险?

    

    林志胜:有关汇率风险是这样的,海外产品在我们这里分两种情况,第一种是本身在海外募集,本身募的就是美元,所以自然而然没有汇率的问题。需要考虑的就是走QD通道出去的,实际上现在走QD通道出去的,以现在的人民币趋势来说,刚刚上场提到了现在人民币已经不是走单边的行情,可能是走双边的,但是大家应该知道,双边的另外一边的概率稍微高一点,所以刚才没有特别强调,但是其实大家都明白,这是短期的,我们觉得长期来看,人民币应该还是很强的,因为GDP的成长率虽然现在降到7%以下,大陆的经济体还能有6%以上,这个成长速度是非常恐怖的。

    所以我认为中长期来看,我们还是对人民币很有信心,但是短期的波动肯定有。所以大家就要做一些避险的动作,一般走QD出去要看哪一种,如果走一般的QD,就有人民币汇率的潜在损益的可能性。如果走内保外带出去,可能就不一定了,就要看帮你做内保外带的有没有做避险,如果要求避险这是有成本的,现在可能不避嫌是可以考虑的选项。

    几年前很多外资进大陆来,外资在前几年进来大陆是非常划算的,第一个,人民币很清楚是看涨的,所以会有汇率的收益。第二个,GDP的成长非常快,所以投资的收益可能也会很好,所以这两块加起来,是非常可观的。现在反过来轮到我们了。

    

    迟巍:我们现有的客户很多是在海外有资产的,美元资产,他们希望投出去的收益率比存在存款上的收益率高就OK,所以就没有汇率的问题。另外一个是人民币出去的资金,其实我们也要到他们的诉求,他们也是希望多币种的配置,为了多币种的配置出去的资金也没有汇率需要对冲风险。我记得2012年的时候在公募基金公司的时候,当时我们管理的就是QD的产品,专门投商品的标地的时候,我们当时确实会做一些汇率的风险对冲,会买一些期权的方式做,因为那个时间点,中国人出去做QD的理念不一样,还是希望赚投资收益的时候需要对冲风险,现在的环境下大家是多币种的配置,大家不会作为那么重要的环节来考虑。

 

    分论坛B :量化投资与SMART  BETA策略

 

    圆桌讨论:主动管理的成功迹象


 

    Joanne Murphy:谢谢您的欢迎,各位下午好。今天在上海我们遇到了降温,我在亚太地区已经20多年了,所以我们对行业的发展也是非常的关注,我们也非常高兴,能够来到这里,能够进入到这个行业,特别是关注这个行业的动态。其实我们阿尔法上面的研究,也是经历了很长的一个历程,涉及到了很多不同的策略,我们也可以看到资产的增长非常的快,我们筹资的规模也是增长非常的巨大,在很短的时间集到了数百亿的资金。我们也使得整个过程更为智能化,特别是对于相关的因素,它的绩效怎么样管理,主要的因子是哪些。

    我们今天下午的讨论主要是关注主动管理的成功迹象有哪些,成功的主要标志、标识是哪些,所以在我的右边是张盛,它是理石投资的副总裁,毛熤春先生,他是安诚数盈的创始人之一,Marko  Schaffrick是罗素投资的投资组合经理,欢迎他们对于全球以及中国的市场,分享他们的见解,我们也有很多精彩的内容,可以从他们这边听到。首先根据我们的演讲,Marko  Schaffrick能不能给大家讲讲你的想法,到底什么是主动的管理,它主要的特征有哪些?

    

    Marko Schaffrick:我想讲的尽量的简短一些。很明显,主动管理在过去十年、二十年做了很多的讨论,它相对于被动管理之间的差别,被动管理是从八、九十年代就已经开始了,我们看到的是刚才提到的在过去十几年发展是非常快的,特别是在中国,最主要的发展是主动管理的发展起到了主导的作用,我们可以看到在配置方面,过去几年当中有一些被动的策略的配置,很多大的公司都进行了配置,我们要看看我们这个行业当中真正的主动管理到底是什么,现在已经有了十年的历史,我们可以看到罗素也是这个行业最重要的倡导者。主动管理在中国在不同的演变的过程当中,这些改变是因为我们宏观经济以及市场的改变所带来的,最主要的成功在投资当中是两个主要的改变,在市场的结构,和监管方面的改变,这样的灵活性和可塑性也使得我们的变化,在这个时间点,使得我们看到主动管理能够让我们有非常一致的措施来管理我们的组合。

    

    Joanne Murphy:我们现在来讨论的是主动管理的成功,我们看到了ETF、BETA不同的策略,到底成功是怎么界定,是来自哪些数字还是说有其他的阿尔法的表现,怎么样能够持续的保持阿尔法的表现,您觉得主动管理的成功主要的表现是哪些?

    

    毛熤春:我们的目标更多的是想给客户提供一个绝对收益,在中国市场上它的市场环境和在国外市场是非常不一样的,一个重要的原因就是在中国市场上,它是一个非常迅速发展的经济体,投资的机构也好客户也好,他们对收益的要求相对而言是比较高的。我们也看到一些不太成熟的投资的行为,应对这些行为对我们来讲并不是特别容易的事情。我举个简单的例子,从去年十月份安诚数盈成立以来到现在,我们看到中国市场发生了巨大的变化,投资者会在这个市场当中迅速作出反应。有两种风格,一种是特别精,我做的非常好,别人的竞争和我相比风险更小,收益更高。还有一种是我们要把整个光谱全部覆盖掉,整个策略体系都覆盖掉,所以我们有股票对冲策略,我们认为今年是一个BEAT的大年,是为了和我们的α策略结合在一起,给客户提供一个相对而言较高的收益,我们还要继续开发债券策略,也就是说一个好的经理,一是要在风险和收益上给客户提供优质的服务,另外一个既然是提供服务,需要考虑到客户在不同时期的需求,基于以上的原因,也推出了一些不同系列的产品,比如最早做的是复合策略。这个在今年的三四月份的时候是比较受追捧的。第三个是我们现在正在做的折市对冲策略,我们也希望满足在BEAT上有所追求。

    提供一个有效的产品,提供有效的绝对收益,提供一个较低的风险,可能是证明你是一个成功的经理人的表现。

    

    Joanne Murphy:我想问几个问题,对于客户的忠诚度,以及他们不停的改变策略等等,我们再回过来看,我以前全世界范围内做筹资的工作的时候,特别是投资者他们经常会犯错误,我们也看到有一些大的机构投资者,他们在积极的参与这方面的工作,您说他们追求更高的收益,他们现在要求的收益是什么样的?这些收益要求期望的可行性是怎么样的?从您的角度来看,从客户的忠诚度以及他们不断的转移策略,转移产品这方面,我们看他们的期望能不能达到,能不能实现?

    

    毛熤春:我们感觉到在国内的市场中,对收益的期待还是比较高的,但是我们需要了解一件事情,无论是CTA策略还是α策略还是多头策略,它的收益在2014年6月份到2015年6月份这一期间是被大幅度的调高了,2015年有太多的收益是绝对收益和风险无关的,我们可以从中获得比较高的收益,但是到了一个正常的市场环境这种收益是不存在的。但是历史数据来看它其实极大的调高了你对收益率的期待。我个人有一个小的看法,一般银行的利率目前应该是1.5左右,银行的理财在3,信托就应该是6到7,我觉得对冲基金提供的平均收益应该是12到15的样子,基本上是信托的一倍,这是我的想法。这个收益本身还是要高于整个国际市场的。

    

    Joanne Murphy:12到15的确是很难实现的一个期望,作为管理人的话,我们要面临很多的挑战。您的想法是什么,能不能给我介绍一下到底成功的主要要素是什么?我们已经看到了很多的对冲基金的人,他们都以他们各自的方式和策略来进行操作,以及他们对成功的理解,对您和您的公司来说意味着什么?

    

    周理:我们公司整体的投资风格,各种策略之各种产品的投资风格和这两个词基本上是一致的,我们现在的一些理念,首先一个核心就是控制风险,这个是我们最核心的理念,到现在为止公司运营三年多,现在已经有了一些客户的投资需求来的。因为我们公司从最先做债券,然后逐渐从去年年初开始,加入了一些分级基金套利,大家觉得分级基金套利也是在一个大概率的,有这样一个稳定收益的情况下,再加入对冲,把回撤的风险控制到很小的情况下加入到我们债券里面。后来逐渐的拓宽我们的产品线,现在整个公司是所有的产品都在做,但是基本的原则就是,我们大部分的产品里面,是不会有特别大的敞口的,基本上都是中性的。多头和空头同时持有的一些套利的策略,跨品种、跨期的,像国债期货、股指期货。当然我们也做α,今年以来三月份有一个反弹,我们也把一揽子股票的α策略做起来了,很多做这一行的也知道,很长一段时间因为我们对冲工具一直都是对股指期货来做,但是会带来很多的损耗,我们也进行了一些研究,有没有更好的对冲策略,增强我们的对冲效果。我们现在也加入了期权的动态调仓的对冲策略,做到目前也是比用期货对冲的效果大幅的改善,三月份有这样一拨行情起来以后,这两个月做的收益还是不错的。但总体来看就像刚才毛总说的,包括整个中国的经济结构往下走,利率往下走,肯定都是要逐渐的往下走的。我基本赞同毛总刚才说的预期,差不多10到15%左右,我觉得是很好的年化率了。

    我们具体要讨论到我们公司怎么样评价一个策略是不是好的,公司在研究策略、开发策略是五个步骤,最先有一个想法,然后我们做回测,然后实际的用模拟账户操作,看有没有什么问题。如果演算出来比较好的话,我们再用小规模的资金做一段时间的实验,再到大规模的资金,这样个跨越其实是很难的,因为你做几十万、几百万资金的规模做到很好的收益率和回撤,和做千万上亿的资金是完全不一样的做法。所以我们基本上是按照这样的步骤来,在所有的过程里面,最简单的衡量标志就是你的收益和回撤比。最底线的要求是至少要大于3,就是收益和你整体的最大的回撤的比值是3。经过优化以后至少是在5以下,我们真正能在产品里面用的可能就是在8到10以上的回撤比的策略。这样算是比较量化的衡量。

    另外我想补充刚才毛总说的那一点,整个从很早以前,无论是哪个市场里面,商品期货、固定收益市场还是股票,整体的轮动还有变化是很剧烈的,任何一个策略我没有指望他能够长期的,甚至在一年以内能够持续的有效,这样一个策略你持续了半年,或者七八个月以后,赚了特别多的钱。当市场风格有一个转化,或者更多人进入这样一个市场以后,你的收益率逐渐下行就没有那么多收益了。你把自己的策略灵活配置,整个产品里面的各个资产配置的比重调到另外一个策略里面,说明你拿到一个更长周期的就会更好一些。当我们会有三到四个策略再一个产品里面,分散它回撤的比例。这算是我们公司的观点。

    

    Joanne Murphy:我听到你讲到了在做投资的时候有五步,这是一个非常好的步骤能够来满足市场的需求,在中国也是有很多的投资管理经理,我们看看在中国的这些基金的数量,有两万六千个不同的投资目标,这就是我们主动管理当中需要去处理的。马克,你在这边是有很多的经验,在中国过去的五年里面,你也一直在做这方面的工作,而罗素是在这个资产类别当中,是运作了两千亿美元,你应该找哪些经理来进行资产管理?我也很想来听听你的意见,你觉得如何衡量这些投资目标,尤其是在主动管理这个领域,你有什么样的看法。

    

    Kristy Calvert:我觉得5P的理论是一个很好的方式,像我们这样的投资管理的经理能够做很好的研究和实际的操作,当然也不仅是这五个方面,有些特别的资源,我觉得95%是要这么做的,几年之前和一个基金经理进行了沟通,我觉得这些类别,是非常好的,投资者对于机构投资者,对于对冲基金管理人来说,是非常好的一些方式。这些类别通常投资人都会专注于不同比例的权重,就像我同事所讲到的,一个成功的定义是非常难以衡量的,他们会感觉,到底这个投资是否会成功,每一个对投资成功的标准都是不一样的,有不同的着重点,我们希望专注于行动,到底能够带来怎样的投资收益,这些类别都能够为这个成功作出贡献,所以这种量化投资的方式,和这种基本面,自上而下的这种方式,来进行对比的话,实际上它对于不同因子的着重程度是不一样的,我们专注于这种过程,人的话是重要的,但是并不是我们觉得最重要的一个因子,我们要实现这些目标的话,我们在这五个P当中是有选择的,有一些更加重要。你在进行投资过程当中也必须要进行调整,这也是我之前想要表达的内容,在中国的成功,是看你是否能够灵活的做调节,因为中国的市场是变化非常快的,有一些不确定的因素,对于机构投资者来说,他们能够进行一些很好的控制取得成功,同时我相信这些调整的话,对于听众来说也是很有帮助的。我相信人们应该更加的关注这种透明度,这些也是目前市场的基本要求,有很多的例子,有一些调研,对于这些机构,对于进行投资,都必须要进行早期的调查,我们也发现了在大陆也是有这样的情况,之前人们对于这方面的关注并不高,但是在五年以来对于透明度的要求,发生了很大的变化,国外也是同样的趋势,人们要了解你到底在做些什么,你为什么要这样来操作,并且是否能够为客户带来利益,然后最终你的投资我们需要了解更多的问题,详细的问题,我们要找到这些因子的影响,能够持续多久,有一些我们能够进行分享,有一些没有办法分享,但是这确实是有关于透明度的程度,有一些特别的操作,总体上来说,我们确实是属于一个专业的行业,人们把资金委托给我们来进行投资,我们需要有很高的责任感,他们也希望看到这些投资经理,是否能够为他们带来更多的收益,因为我们开始了一个基金,但是这并不意味着我们就一定会对他进行投资,在海外的话我们也是要求一个基金必须要有三年的成功经验,在中国的话我们看到这方面还不是非常的清晰,在国内的话是更加关注,我们是否能够得到可持续的汇报,收益,对我来说是非常重要的,我要看到一个团队,他们所带来的这个成功,收益是可持续的,是稳定的,我们可以从这些数据当中清晰的看到,他们的表现。最后还有一点我们看到了一些变化,确实我们听到国内的两家公司的负责人,他们探讨的是非常有意思的,我们需要不断的进行更多的探讨,确实这也是将中国市场和其他的市场区分开来,我相信中国的市场还是会发展的非常快的。应该来说中国在我十年之前看中国的时候,那个时候的市场和现在是很不一样的,其实六、七年之前,还没有量化投资这些概念,在过去的几年当中,量化投资的概念才涌现出来,我们觉得我们要去寻找第三方的资产管理的话,第三方必须要对市场有非常好的理解和把握,这样才能够为投资者带来更多的收益。我们要进行一下对比,我们可以来对比一下做五到十个组合投资的经理,而且他这种投资组合是非常的多元化的,有很多的策略。我们可以对它进行对比,我觉得这是一个对于分析来说一个很好的起点。

    

    Joanne Murphy:谢谢马克,我们更好的了解了如何对过程进行衡量,主动管理的基金经理,相对于被动管理的基金经理他们做法的不同,我们也看到了在中国也有一些行业门槛,这些可能会带来一些变化,但实际上我们也看到,这个市场实际的情况,机构的话也增长的非常快,发展的非常快,张总,你能不能给我们介绍一下,您有没有补充的见解?特别是对您如何评价,那些投资者敲您的门要投资的话,他们是怎么样评估你们的工作的?您觉得有什么样衡量的标准?

    

    张盛:感觉大家观点还是比较类似的,可能会有一些对现在整个市场的无论是哪种策略,他的投资收益率的预期还有整个市场的波动性的预期,和实际做这个行业的人是不一样的,他们可能开始和我们谈的时候,在我们看起来可能会特别高的预期,可能同时在回撤方面要求很高。有时候觉得和他们解释的时候,现在这个市场是怎么样的,你要求这么高的,最简单的是你的收益率和风险是成正比的。有的时候必须给他们解释很多,但是他们可能在和你交流的时候,会拿几年以前甚至是去年前半年,全世界大牛市的状况,那段时间的收益来要求你现在,有的时候会觉得,比较困难。

    

    Joanne Murphy:可以想像他们投资者的期待,有时候是很难应对的。我也经常碰到这样的,毛先生,你有什么分享?

    

    毛熤春:是有的,我们平均会接待一到两个,他们会寻求一些合作的机会,包括平安道远,我们也有合作。我想说的是每一家的风格都有些不太一样的地方。我发现一件事情非常有意思,大家都在收益上有预期,其实本质上都是不喜欢风险的。最后对我们感兴趣最多的还是我们的复合策略产品上,所以我们发产品的时候,复合做的有五六个产品,在其他的策略上只有寥寥两三个。大家现在对收益一直是有要求的,但是在目前的市场环境下,可能对复合收益的安全性觉得更有把握,或者从另外一个角度来讲,经过去年这拨股灾以后,可能对风险更加的敏感,从策略上来讲,我从今年二月份就说可能会收益很好,因为我们的选股可以大幅的跑赢大盘,但是对于这样的策略,选择的人不多,虽然我的观点是其实这样的策略还是可以配置一点的,可以提高整个的收益水平。所以这也是我简单的一个经验。

 

    圆桌讨论:Smart Beta

 


    Kristy Calvert:大家下午好。今天非常高兴可以来参加这次的财视中国对冲基金分会,我理解这是第二年的分会,去年是第一年,我觉得这个峰会非常好,聚集了很多的精英,同时有很好的讨论,包括非常专业化的讨论。我首先介绍一下我本人,我叫Kristy  Calvert,是衡力斯中国区的管理合伙人。近五年六年我觉得对冲基金的行业在中国越来越红火了,同时我们也帮助了很多对冲基金,第一次走出去,走到海外,设置他们第一只美元基金,所以对于我作为律师来说,很多这方面的策略,我觉得是非常复杂的。前面我们也听到了之前的一些嘉宾,谈到了关于α,包括在现在的市场还可以达到12%到15%的回报率,是非常好的一个回报率。投资者都非常困惑,到底应该选择什么样的投资,怎么样的对冲策略。今天我们这里有很多嘉宾,SMART  BETA刚才讲到,可能全球大概有三分之一已经用到了SMART  BETA,我不知道这个数据是这样的吗?首先介绍一下SMART  BETA到底是什么东西。

    

    王太阿:最近几年SMART  BETA得到了投资者广泛的关注,市面上SMART  BETA也越来越多,好多基金管理者他们看到了很热的趋势以后,对他们自己的好多策略都冠上了SMART  BETA的名字。其实在我们看来,好多号称自己是SMART  BETA的策略在我们看来并不是SMART  BETA。我们公司对SMART  BETA的定义是让你能够对一些投资的主题或者是投资的因素,有更好的管理的方法,这就是SMART  BETA。任何一个流程只要它是透明客观的,并且是一致的,它能够给你带来某些特定的因子,甚至是某些投资主题给你带来暴露度,我们都可以叫它SMART  BETA。

    刚才好多嘉宾也讨论过,很多投资者追求α,实际上在学术界有大量的研究发现,所谓的由主动投资带来的α,其实你把投资回报分解之后你就会发现,一大部分是由你承担的市场风险带来的投资回报。SMART  BETA的优势比如说透明性、低成本,流动性高,还有它的容量很大,这种优势它都保持了。它已经把主动投资和被动投资之间的界限模糊了的一种新的投资的可能性。

    

    Kristy Calvert:刚才讲到了SMART  BETA是有很多好的方面,它在BETA在α之间的一个平衡性,你是怎么看的?你们现在已经引用了SMART  BETA吗?

    陆世铭:是的,贝莱德也做了很多年在这方面的研究,首先刚才已经说了,SMART  BETA是什么,我先讲一下SMART  BETA不是什么,SMART  BETA不是α,所以在座的各位都是做α的,所以大家不用担心。它是BETA是因为它有周期性,有周期性的意思就是说大部分投资者是要在这个窗口上,要投资了以后,经过一个周期才会完全意识到它给大家带来的效果。这个是给投资者带来的。

    另外在它的复制上,必须是有明显的规则为本的指数,也就是把以前很多主动管理人员,可能不叫SMART  BETA,可能他做的一些策略,用量化,用大数据,用数据处理的方法,把它做成了指数,这样的话就有一些规则,而且它的容积很大,可以投资很多的资产去追踪,另外它的成本也比传统的管理要低。

    

    Kristy Calvert:艾瑞克,您的看法是怎么样呢?您跟斯蒂文认同吗?还是你们会有不同的解释?

    

    刘志晶:我想是两个角度,因为我现在就职于歌蜚资产,在这边也是负责绝对收益对中心的业务,基本上是专注于国内的市场。刚才两位嘉宾一个讲了SMART  BETA是什么,一个讲了SMART  BETA不是什么,基本上没有给我太大的空间了,从我来看,讲一下SMART  BETA和量化的关系。

    有一点我们的观点是有不同的切入点的,SMART  BETA和量化的关系,为什么一开始是在美国成熟市场先出来的?中国市场有量化,还处于比较早期的阶段,但SMART  BETA在中国市场讨论的很少,有人在做,有人在讨论,但是确实声音比较小。在我看来一个核心的原因,是因为大家都知道量化投资是为了把α隔离出来,BEAT是很便宜的,α是很贵的,有的时候在市场上有些产品会把BEAT当作α来卖。但是随着市场竞争的加剧,这种现象会越来越少,或者越来越减弱,所以在我看来,它之所以能够发展起来,本质上是由于成熟市场量化投资,太过于激烈。α的创造很困难,就好像一个商业的规律一样,在竞争很激烈的时候,产品会越来越成熟,同时成本会下降,所以使得投资者如果想获得特定的收益率,他所需要付出的成本,如果以前付出的成本是在α上,要1.5%的管理费,20%的业绩报酬,通过市场竞争转移到SMART  BETA这个新的产品上来讲,它的成本会大幅度的下降,所以在我看来,可能SMART  BETA和量化的关系就是由于在α上由于市场竞争的加剧,是一个商业的自然而然的结果。

    

    Kristy Calvert:听上去SMART  BETA其实是有很多好处,包括降低了成本,也是行业因为α的竞争,而导致了有这个新的东西出现。我想知道SMART  BETA的历史到底有多久,它是一时流行的,还是会长期被引用的?到底对投资者来说,是真正的可以帮投资者提高收益吗?道富做了多久的研究?

    

    王太阿:在1993年的时候我们就开始管理了第一只这方面的基金,从本世纪初就开始做了,也是有十几年的历史经验了。我们公司在2006年的时候就推出了第一只我们公司自主研发的SMART  BETA策略的基金,我们叫价值倾斜策略,这么多年以来,我们公司陆陆续续推出了很多SMART  BETA相关的策略基金,就我们公司来说,我们研究的历史还是非常长的,目前我们道富环球投资管理公司,管理者超过八百多亿美元的SMART  BETA的资产,这其中包括既有我们这种机构投资者,也有ETF产品,既有第三方指数公司推出的SMART  BETA指数基金,也有我们公司自主研发的我们自有的SMART  BETA的策略产品。

    其实SMART  BETA它出现虽然说没有那么久,但是它用到的因子已经有很长期的历史了,比如说这个价值投资,最早从三十年代,价值投资之父已经提出了价值投资的观点,对这方面的研究历史还是非常长的。刚才主持人的问题是,SMART  BETA到底是一时的流行,过几年可能这个热度过去之后,是不是SMART  BETA就没有人再感兴趣了?我们的观点是,并不会这样。就像刚才说的SMART  BETA所应用的那些因子,都是经过大量的学术界或者工业界大量的研究、考证证明了,自从这些因子被发现以来也有很长的时间了,但是这些因子带来的风险溢价并没有消失,所以说这个因子是长期存在的,它为什么长期存在?就是有两个可能性,一个是大家觉得这种因子的风险溢价是由于投资者承担了系统性风险,承担了风险就会有相应的回报,这是一方面。

    另一方面,由于投资者的行为偏差,各种原因造成的,很多市场定价的错误,这些错误不能轻易的被套利所消除,所以这两个因素,一个是系统性风险,一个是市场定价的错误,使得这些因子的投资回报的超额收益会长期存在的,并不会短期就消失了,所以我们觉得SMART  BETA是一个非常有生命力的,给投资者提供了更多可能性的投资产品。

    

    Kristy Calvert:谢谢。斯蒂文,在你们贝莱德,你觉得SMART  BETA会不会一直持久下去?

    

    陆世铭:在股票上,我们的因子产品一般SMART  BETA都是MICI的指数。在SMART  BETA上我们常常说到的就是五个不同的SMART  BETA,最小波幅、价值、小型股、优质股和价值股,这是五个主要的因子。在股票上主要说的就是这五个,大同小异,很多地方有不同的研究,不同的指数。但是整个因子投资来说,它的研究其实更广泛。因为有三百多种影响资产价值的因子,而在贝莱德的阿拉丁风险系统里面有三千只不同的因子,但是只有一些大类的因子可以在历史上带来超额收益,同时又可以用规则性去把它复制,又以廉价的方式复制,才会成为SMART  BETA。股票70%、80%的主要因素是宏观周期的因素,这是一个没有办法除去的,除此以外它会有其他因素的存在。

    

    Kristy Calvert:谢谢斯蒂文。艾瑞克,从你们的角度,你也可以讲讲SMART  BETA的引用,在哪些方面会引用,这些引用会一直持续下去吗?

    

    刘志晶:从国内的情况来讲,确实也有很多,有很多创新型的产品都可以归到SMART  BETA产品里面来。但是在国内这种产品的比例,权重并不算太大。我个人觉得,因为国内和国外不一样,国内80%的交易量是由个人客户贡献的,国外正好倒过来了。所以国内市场的α特别强。当α特别强的时候,这个市场对α的竞争还没有达到那么激烈的程度,使得SMART  BETA这个行业发展还没有被引爆,这是我个人的第一个理解。

    第二个理解,SMART  BETA我觉得肯定是一个大的方向,它会是一个确定性的趋势,只是早或者晚而已,现在成熟市场很早,国内的市场还没有进入到这个阶段。从我所了解的,因为我接触个人客户都比较多一些,从我所了解的情况来看,国内对SMART  BETA可能会比较感兴趣的,首先第一个产品的载体应该是一个公募性的产品。对这个产品感兴趣的应该是大型的机构客户,它有刚性的资产配置需求。

    第二个,可能是比较专业的一些高净值个人客户,或者是小型的客户。他由于专业性比较高,为了尽量的降低自己的投资成本,可能会通过低成本的SMART  BETA的配置的形式,去构建自己的投资组合,以达到特定的他所选择的需求。

    

    Kristy Calvert:虽然市场比较小,但是有比较大的发展的潜力。SMART  BETA里面也有不同的分类,我想请嘉宾讲讲,你们觉得里面有哪些分类,然后在什么样的情况下,会引用不同的SMART  BETA的分类。

    

    王太阿:我想主持人问的分类,就是差不多那么几大类因子,比如说价值、动量、低波动,还有市值,还有质量。就是武打类因子,所以目前SMART  BETA都围绕这五大类因子开发产品的。很多产品是单因子的策略,最近一段时间,投资者的兴趣,大家更多的对多因子的模型或者策略更感兴趣。

    

    陆世铭:SMART BETA现在市场上的产品只是把以前的研究,用廉价的放在一个工具盒里面,它是一种资产配置的工具,所以说从用途上看,策略来说,近两年来最普遍看到的策略,就是最小波幅率。很多主动的管理为了减低他整个组合中的波动率,他会卖掉一部分原来的BEAT。另外一种做法由于大家在主动管理的时候,有很多都是以价值为主的,我们如果看长期的相关性,一般来说是优质股和最小波动率,这两个跟价值股的相关性是最低的,所以会持有。从用户的角度来说,国内的用户的确用的少,一是因为α,第二是因为国内的市场,由于它零售的驱动因素比较大,所以它很难找到符合我们这个世界公认的SMART  BETA的选择条件去创立指数。当中国现在对外打开,越来越多的公司往外走的时候,这里有一个很重要的地方,比如说主权基金都有很长一段时间在研究SMART BETA,从机构的角度还没有马上看到,因为大的机构还在忙着做MICI全球的覆盖。如果门打开了,去建立一个很快的海外投资,有没有这个能力,有没有这个资源组合这样一个团队。如果没有的话,因子投资是不是可以考虑的?这个答案是肯定的。因为因子投资就好比是吃食物的时候营养成分,如果要成为一个好的运动员,以前是说你要多吃一点猪肉,或者多吃点蛋白质,多用一些素菜。但这些都是大的种类的食物,就像我们说资产种类一样,倒过来说用一个新的更科学化的,可以电脑分析仪下说实际上你需要的是蛋白质,投资者不一定要知道对每一个地域,每一个国家,每一个板块有很深层的研究,但是只要得到多因子的创口,它可以达到一个很低的成本,这个对中小型的机构客户来说,投海外的时候可能会是一个趋势。

    

    刘志晶:我觉得斯蒂文说的很好,突然激发了我从另外一个方面去想这个问题。现在有大量海外的资金或者客户,希望配置在中国市场,特别是大陆这一块,一方面是大陆这边α多,这是一个。第二个方面,就是大陆市场有的认为很好,有的认为很差,很好的希望在这块配置,苦于在当地是没有搭档选的。反过头来我们也可以站在大陆这边的角度,去向国际市场提供在我们这个区域的SMART BETA的配置的工具,这是第一个。

    第二个,我们其实前段时间做了这方面的一些工作,举个例子来讲,在今年年初的时候,我向一些超大型的机构客户推荐了一个我们的方案,因为这些机构都需要配置CSI300,我免费给他CSI300,这是一个确定性的收益。这个方案受到了很多机构客户的喜欢,但是这个和SMART BETA并不是完全一致的含义,但从结果来讲,SMART BETA也就是追求更好的风险回报,那这个风险回报可能也是非常优秀的。从实际的角度来讲,他们理论上非常喜欢而且愿意投,但是实际来讲,因为国内市场的监管也好,政策也好,会有很多奇怪的因素的影响,最后这个想法没有成功。但是我想这一个想法并不能否定这一个大的方向,我觉得这个方向刚才斯蒂文讲了,从国内走出去,是一个很好的想法。

    我觉得从国外钱投进来,这个配置其实也是一个很好的思路的补充。

 

    Kristy Calvert:SMART BETA成本非常低,在很多的走出去走进来都可以被引用,每个策略都会有它自己的风险,你能不能讲讲投资者如果要更进一步的了解SMART BETA,哪些是风险所在?

    Asia Frontier Capital:其实我觉得对于投资者来说,SMART BETA最大的风险所在就是它的周期性,每个因子它的表现都是有周期的,像价值投资,比如说在九十年代末的时候,科技股泡沫的时候,那些大的科技股涨的很猛,但是估值比较低的股票被打压的很厉害。所以在那个时候如果你是一个价值投资者你就会经历一个非常痛苦的过程。所以从投资者的角度来说,首先是要对预期的表现有一个正确的认识,不能期望永远能跑赢指数。有了正确的理解的基础上,投资者还要对你所选择的因子,要有一个很强的信念,可能暂时的表现不好,不要早早的放弃它,一定要对它有信念,有耐心。投资者的择时或者价值投资表现不好了,他可能就失去信心了,所以最后的结果就是他们的表现,就比基金经理的表现要差很多,虽然他们同时都是投的价值投资的策略。

    说了这么多风险,我们认为这个风险怎么样处理,我们推荐多因子的策略,我们前两年的研究发现,如果你把价值还有低波动,还有质量这三个因子,合并到一起之后,这种投资策略会增加你在任何三年期的区间里,跑赢你的指数的可能性。所以有了这种多因子之后,可以每个因子之间互相分散彼此的风险。对于投资者选择SMART BETA的时候,一定要根据自己的投资者本身的情况,自己对于投资方面的期望,风险偏好,还有运输条件或者各方面的条件选择最适合自己的SMART BETA产品。

    

    陆世铭:我知道风险对于做α的人士来说,这个是你们的早饭、午饭和晚饭。既然一方面看成是风险,另一方面就看成是机会。因为我们现在越来越多的定义就是择时,或者选择这个地区、国家、板块。从长远来说,一个人要准确的去每一个都选对,这个是很难的。可以帮助你们的投资策略,在投成熟市场的时候,为什么有这么大的差异,为什么强势股现在走弱,这是表明我们的市场周期在哪一个阶段,这是另外一个很大的机会。

    对于传统投资者来说,可以用多因子的创口。如果已经有了很多以价值为主的,那么即使市场上觉得价值投资现在是流行的,但是如果再去加一个完全是价值因子的创口的话,那会增加自己的风险,万一看错的话,这个收益差距就会很大了。

    

    Kristy Calvert:谢谢。艾瑞克,您有什么可以加的,在您的经验当中有什么触动,或者可以避免很多风险的?

    

    刘志晶:在我看来,逻辑框架都是一致的。就像我前面说的,SMART BETA我个人认为是一个配置的工具,既然不管是什么客户,他配置了SMART BETA,他对这个产品应该是比较了解的。所以应该当他是一个相对收益比的工具。

    第二点,SMART BETA本身也是有风险的。在α里面我最担心的就是所有人跟我看的一样,如果所有人都是盯准了同样的一块α,这个α马上就会变成β,我觉得在SMART  BETA,其实道理是一样的。如果大家大量的在五个因子里面,或者其他更多的因子里面,集中的配置某一类或者某几类的因子,也会产生这种效应。所以我觉得尽量分散,不要集中。这个可以规避它的风险。

    

    陆世铭:我有一点不同意的地方,我完全同意它是一个相对收益的概念,但是我觉得SMART  BETA本身覆盖的市场,它的容积相当相当大。现在SMART  BETA的策略对整个风格投资的主管基金来说,或者是对整个市场来说,还是一个很小的部分,所以我觉得,暂时这应该不是一个重要的部分。

    

    王太阿:我想说的是如果大家都追逐同样的东西,就会变成一个β。但是我觉得SMART BETA这正是它的优势所在,它给投资者提供了一个成本比较低的工具,使得你以比较便宜的成本就能够表达你的看法。比如说这个时候大部分投资者都在追逐低波动的投资,但是你的看法跟大家不一样,你觉得可能价值投资现在虽然表现不好,但是你看好它,马上就会反弹。那么SMART BETA其实反而会给这个投资者提供一种很容易就得到又成本比较低的工具,使得投资者有那么一个工具来表达自己的看法,还有自己的投资理念,我觉得这正是SMART BETA的好处,它的优势所在。

 

    主题发言:T+2优化交易结算流程与提高交易绩效


 

    贾策:谢谢主办方的邀请,我发现自己被安排在下午四点讲后台的东西,我就很担心了,大家都很累了,听一些后台的东西,不会像前面嘉宾讲的前台投资这么精彩,我希望接下来二三十分钟的时间,跟大家分享一下全球的T+2的交收期的变更,因为现在越来越多的国内机构去海外做投资。从两年前欧洲市场从T+3改成T+2,上个月我们的邻居新西兰也从T+3改成T+2,还有一些不确定的亚洲市场的变化,美国市场将会在明年改成T+2的交收期,我想把一些资料跟大家分享,更主要的是让大家了解全球交收期的变化,或者是整合,能够更好的在我们做投资后台运营管理上,做相应的调整。

    首先说一下我们公司,DTCC,可能有的朋友听过,我们相当于美国的中证登+中债登,去年清算的证券金额是1600兆美元,换算成我们比较好理解的数字,就是每2.4天,我们DTCC清算的债券的金额相当于美国全年的GDP,除了美国市场以外我们也在亚洲地区包括国内,欧洲地区也有些业务的拓展。

    今天我要讲的分三个部分,分别看一下美国将会在明年发生一个很重要的事情,再看一下亚洲,尤其是亚洲四个主要金融市场,澳洲、日本、新加坡和邻居新港,已经执行了一年多的欧元区T+2的交收期的缩短,我们从中学会了的一些教训和经验是怎么样的。

    明年的9月5号将会是美国正式切入到T+2交收期的日子,所以说如果你做美股、美债的投资,9月5号开始交收期就会缩短,由于我们时差的原因,怎么样调整我们亚洲市场与我们海外券商的配合流程,需要大家提前做准备。说到缩短交收期对于我们国内,我们很适应的T+0、T+1的交收市场来说,很多优势我们会忽略,但是如果从现有的T+恩3变成T+2,将会对美国市场造成很大的效益的提升,和风险的降低。第一一定是减少你的交易对手的风险,为我们在海外的机构来说,去美国市场一定要找当地的机构帮我们做一些当地市场的操作,随着交收期的缩短也降低了我们对交易风险控制的把握度。第二,是减少我们资本的需求,过去需要资金三天之后才能入账,如果我们是卖的话,现在缩短了一天。同时利用了我们的资金,减少对流动性的需求,对每个市场或者对每家公司来说,流动性是最重要的。随着交收期的缩短,我们对公司的现金流会有更好的控制,增少了对流动性的需求。减少周期性的一些冲击,大家都经历过08年金融危机爆发当日就是雷曼兄弟倒闭,当天有超过十几万笔的交易没有成功,据说现在是八年之后了,有些交易还在走法律程序,怎么样进行追讨、补偿什么的。最重要一点,美国加入了T+2的阵营,真正实现了全球主要市场T+2交收期的现状。

    具体看一下,究竟美国是怎么样来预计明年9月5号的切换的。基本上是从去年的第一季度,DTCC和美国一个很重要的市场机构,来进行五个阶段的交收期更改的流程,分别是下面彩色的字,第一个阶段是分析,究竟市场现在怎么样,如果我们变成T+2是什么样子,有没有可能变成T+1,第二,无论是从监管机构还是主要的市场参与者,进行一个交流,来采纳各方的意见。第三,以行业为基础的规划阶段,第四个阶段是我们DTCC内部系统的,对清算交收系统的提升或者更改。第五个,是我们在9月5号之前进行一些行业内部的测试。上面的时间轴就是在不同的五个方面发生的一些事情。

    和我们国内大家比较熟悉的登记公司是由监管机构直接引导,然后由监管机构提出一个改革的要求,作为市场的基础设施公司,进行实现的过程。不一样的是在美国交收期的缩短,完全是行业自发,或者说行业的一个需求,只有大概是在去年的第二季度,我们才上报所谓的证监会,得到了美国证监会的首肯之后,我们继续延续下面的流程。

    我们看一下亚太区我们的邻居,这是现在的四个主要市场,其实是三个,我们通常会把AMZ看成一个市场,上个月刚刚从T+3转成T+2,包括股票和债券。日本在2012年它的债券已经是T+2的交收期了,有计划在2018年会把T+2的债券交收期变成T+1,但是股票反倒是到现在为止还没有一个明确的讲法,什么时候能变成T+2,一会儿我会特别讲日本,据我们了解到的信息,很大机会在欧洲已经变成T+2了,美国明年会实现T+2,日本很大的机会会跟美国同步,这是这让人很担心,如果是到明年9月份,现在已经是四月份的时间了,在一年半不到的时间内,日本还没有一个明确的通知出台,大家甚至怀疑会不会跟美国做的同步。新加坡是另外一个亚洲比较重要的金融中心,到今天为止,还没有任何一个市场主要的机构,或者是监管机构走出来明确提出我们什么时候新加坡的交收期会缩短到T+2。

    先看一下澳大利亚,澳大利亚从我们的经验来看,是一个非常平稳过渡的交收期缩短的过程。下面有一个很小的URL,如果感兴趣的话可以到澳洲股票交易所的网站,登陆一下他们的网址,里面罗列了所有从T+2到T+3你所需要了解的工作,有一个详细的列表,这也是我们看到跟欧洲T+2不太一样的效果,基本上在澳洲的T+2的变化过程里面,做了充分的准备,同时决定了股票和债券,是同一时间进行的。从债券来说,是澳洲当地的一个SRO,一个协会主导的T+2的交收期更改的前端的准备到最后的执行。

    刚才说新西兰完全是按照尽可能配合澳大利亚的更改而做改变的一个市场,基本上涉及到新西兰交易所,无论是债券市场或者衍生品市场,或者外汇市场都会做相应的调整。我们做过对比,里面的资料不如ASX详尽。日本在股票市场上现在还是T+3的交收期,我们拿到最新消息是到今天为止没有决定最终的T+2的变更日期,但是很大程度上会配合美国市场的变化,就是明年9月份的变化。基本上在去年九月份,也成立了一个工作小组,也进行了清算结算系统更新的一些分享。跟我们国内类似,基本市场也是以国内的投资人为主的市场,有跨境投资,但是相对比例比较少一点。按照国内的习惯,或者是说国内的流程,对于股票交收期的缩短,听到反对的意见,或者说听到的阻力相对还是比较大一点,这也是为什么到今天为止,日本的监管机构还没有做公布,去宣布他们的股票市场什么时候变成T+2的交收期。

    最后要谈及的一个主要亚洲市场,基本上在2014年,发表SGX,新加坡交易所发表了一个白皮书,在白皮书上基本上罗列了整个市场交收期变化的方向,优势、挑战都蛮清楚的列举出来,甚至于早在ASX向市场发布信息之前已经做了详尽的汇报。但是到今天为止有点感觉雷声大,雨点小,新加坡市场还没有决定什么时候能够变成T+2的交收期。之前市场的预期是今年的上半年,但是现在四月底还没有消息出来,应该没有机会去实现了。

    所以谈到我们作为国内的投资人,去面对明年将会发生的美国市场的变化,和希望新加坡和日本市场的交收期缩短的变化,基本上我们作为机构来说,要做三方面的事情,第一个,就是在交易当日的确信,什么概念呢,跨时区、跨市场,今天做的交易,以当地时间交易市场的闭市或者午夜为准,比如说我们说的美国市场可能就是明天上午的十二点,在闭市之前你完成所有对交易对手的交易匹配,这个是满足缩短交收期环境下必须要做的工作。

    第二是通过我们多年的研究,交收失败,我们在美国市场大概在三年前做过一个研究,交收失败一半以上的原因都是由于信息不准确,交收质量信息的缺失或者是错误。怎么样去管理好作为机构性投资人,我们的交收指令是属于我们资产管理人的,我们怎么样更有效、积极的管理我们的交收指令,也是使我们能够在一个缩短了的交收期的环境下,更有效的进行交收的一个很必要的因素。

    最后一点也是蛮重要的,可能涉及到你们运作流程的改变,我们的经验是看到欧洲的一些教训,我们会发现,充分提前的交流,对于公司的运作,在一个更改了的交收期的环境下是非常非常重要的。在今年三月七号开始执行了T+2的交收期之后,明显看到这两个数字有一个大幅的下降,但是还没有达到T+  2变成0的状态,还有一些例外的情况出现。

    接下来我们就谈谈欧洲,提了几次的欧洲市场,基本上欧洲到现在为止,T+2的交收期已经执行了一年多了,反看过去一年多,从开始到现状,基本上在股票市场,我们没有发现很大的问题,同日确信率达到95%以上。债券交易没有受到当日确信的原因是多种多样的,可能是现有的交易系统没有办法支持T+  0的确信的需求。从2014年10月4号,当时欧洲有差不多三、四个市场,有转换成T+2。同时欧洲有个法案叫CSDR的法案,对于交收期缩短没有严格的去监管,也造成了一个方面的原因。AVERAGE有7.5%的交易仍然是在T+3的。这当然会出现交收的延误。

    针对于CSDR监管政策上的漏洞,欧洲的证监会也发布了一些指南,这些指南很明确的鼓励欧洲的机构,来大大提升处理的能力。基本上也做了一些明确的规定,一个投资公司需要在两个小时之内,收到信息之后去确认这个信息,他们会发一个核笔的交易,然后再进行子账户的分配,这样保证交易的公平性。

    如果有了跨时区的问题,虽然在欧洲市场也有时差问题,如果时差大过两个小时,在4点之后执行的交易,需要在第二天11点之前完成确认。从监管机构的文件上已经明确规定了,如何提升你的同日确信率,保证你能够满足缩短交收期的要求。

    同时特别强调跟国内的机构分享,从欧洲监管机构来说,对于他们的从业者,明确提出要求,希望通过电子的方式,去发送交易确认、子账户分配。对于电子方式每家公司有不同的理解,有的公司说我发邮件也是一个电子格式,其实真正意义上讲不是市场主流认同的电子方式,我们更多说的电子方式是系统跟系统之间的对接,系统直接下指令到券商,券商接受指令之后直接通过系统反馈成交汇报到买方,通过这种方式实现电子化的确认。

    对于各种各样的原因,不同的市场,不同的主管机构有不同的政策要求,造成了欧洲T+2交收期的变更是非常混乱的,CSD日对交收失败或者交收超过两天做出了一个罚款的规定,而这个规定跟市场的预期比要宽松很多。基本上之前大家想到的是涉及三个资产类别,这次规定增加到七个,这是比较积极的一方面。但是从罚款的比例来说,远远低于市场的预期。分为非流动性的股票、中小盘的因素,公司债,中小企业的债券,政府和地方债,分别由不同的交收失败的惩罚比例。

    最后除了具体的罚金惩罚以外,还有一个强制买入的措施,也是针对于三种不同的资产类别,分别规定了15天、7天和4天的强制买入,如果我们去欧洲市场做投资的话,这些要融入到我们的风控系统里面,如果强制买入发生的时候,那我们怎么做一些事先的风险评估。

    我要给大家分享的总结一下,美国将在明年9月5号变成T+2的交收期,亚洲澳大利亚、新西兰,3月7号已经改成了T+2,日本和新加坡现在还没有确定,很大的机会日本会跟随美国的时间,新加坡是一个大的问号。欧洲有了很严格的交收失败的惩罚的标准和措施,所以说最后说的就是作为我们机构准备的三个方向,第一增加公司交易的同日确信率,第二,增加我们SSI的准确性,第三,提早充分与我们的(斯得客好特)进行沟通。

    

    提问:在欧洲最近有没有什么措施进步。

    

    贾策:其实不止是2014年开始,更早之前如果关注欧洲市场可以听到一个讲法,有十几家主权机构,他们进行了一个CSD的Link。无论是从费用上,还是从效率上。很不幸的慢慢的没有生命力的。大概三年前欧洲游一个新的法案叫T2S,而是从法规的角度,来进行市场效率的提升。它是分阶段的一个法规,它的最终结束应该是在明年,结束之前市场所达到的效果,整个流程和规定是大同小异的。作为海外的投资人,我们不去在意我们在哪个CSD做交收,我们只要遵守一个就OK了。我可以会后发一些T2S的资料给你们。

 

    圆桌讨论:私募基金合规、内控与风险管理


 

    刘阳:很高兴今天能在这里跟大家分享私募基金合规、内控和风险管理相关的事情。很高兴现在还能够见到大家,也不仅仅是一句寒喧语,今天我们的私募从业人员冒着大雨天出来的可能就是在两个地方,一个是在今天的会场,一个是在考场。我觉得可能在座的各位,还能在这里,估计应该已经有了基金从业资格。我们主办机构在办会之前,以后我估计相关的主办方都要考虑跟基金业协会的考试的时间要错开,否则的话可能会影响我们的办会议程,很多大佬这个时候要去考试,很多的私募从业人员,我估计可能每次考试都要报名,在考场上可能开考前15分钟发发名片,递递简历,这种行业可能就会变成我们私募行业的独特风景线。

 

    最近大家为什么这么关注整个私募行业在合规和风控上的变化,正是我们基金行业在监管政策各方面都发生了变化,除了投资以外,更多的可能要把后续的视角要放在合规和风控上。我们今天的主题在最后一个环节就围绕这个,今天也有幸邀请到了国内的几位投资人,还有一位以前在海外的对冲基金工作过,跟我们分享这方面的一些经验。

    我们要邀请他们做一个自我介绍,并且要回答我作为主持人给他们提出的两个问题,第一个问题,你们觉得现在的私募行业,需不需要监管,现在的监管程度到底是怎么样的,有没有影响到你们业务的进行,先邀请煌昱投资的刘宸语刘总,给大家做一个自我介绍,再回答我刚才的两个问题。

    

    刘宸语:非常容幸今天有这个机会跟大家分享一下关于国内私募基金行业的风控环节。我叫刘宸语,来自上海煌昱投资,我们公司是一家以CTA策略为主的混合策略的投顾的公司,目前来说其实我们大家都知道,在最近一段时间,各个私募机构都在忙着要去筹划我们现在协会的相关风控的规则,包括内控,包括产品,整个环节大家都在做相应的补充材料的提交。包括5月1号和8月1号的大限。刚才刘阳提到的问题,目前来说到4月20号有26100家不到的公司,他们做了相应的报备,但是通过我们的报备之后,只有34%不到的公司发了产品。目前整个行业包括最近也发生了很多的事件,对于社会也好,位于我们行业来说都会有很大的影响,很多人会觉得私募可能就是等于P2P,或者对于私募的不信任会非常的放大。所以目前对于监管来说进行风控的监管,从我们的角度来说是非常有必要的。本身私募受人之托,我们需要对每个投资者尽心尽力。这个行业是需要专业人员从事的行业。如果是因为一些赚钱的机会进入这个行业,肯定会对我们的投资者造成影响,从而会影响到我们这个行业,所以从这个角度来说,目前来说协会的监管还是很有必要的。在这个过程当中,我们会考虑到在初期的时候,因为大家之前可能很多从草根来,很多机构在过往的运作的环节,已经习惯了自己的流程,目前要进入到正规化的环节来说,它需要一个适应期。目前可能只是一个镇痛而已,当然我们相信经过了这个环节,大浪淘沙之后,留下来的也一定都是这样一些比较有品质、含金量的公司。对我们的行业来说,发展肯定是非常有利的。就第二个问题,是在于我们的环节,会不会对公司来说会有影响,其实我觉得,就目前协会的很多要求来说,对于每个公司的内控,不管是在整个的业务环节的控制,还是从产品方面的设计,以及风控来考虑的话,应该都是一个有效的促进,因为没有规矩不成方圆,在这个过程当中其实规则对于所有人都是公平的。它不是单纯的指向某一个团队,某一个公司,当我们大家都能够在这个规则之下去运作的话,我相信对于整个的行业来说,会有一个比较好的发展。

    

    刘阳:我希望刘总更明确一点,第一个问题,私募应不应该被监管。第二个,现在的监管程度,以刘总在公司的立场觉得是否合适,可能给我们一些明确的回答,因为我们要鲜明的立场。

    

    刘宸语:对于私募行业来说肯定是应该被监管的,虽然我们需要在一个非正式、非公开的场合去募集的,但是行业本身来说肯定不是所有人都应该进入到这个行业里面的。所以监管本身我们觉得是有必要的。不管是公司本身还是产品报备的环节,速度都会有比较明显的降低,我们的感觉来说,监管的环节可能是需要的,但是在程度上面需要找到一个平衡点,在这个过程当中可能需要一个时间的过渡,就目前的情况来说,因为已经发行一些产品的公司,可能相应的情况会好一些。协会可能工作的人员、情况,目前的状况,所以我们在这个环节当中,希望通过一些调配,使这样的环节效率能够提高。还有一个环节就是对于监管层的部分,因为现在加入了很多法律意见书,从我们的角度来说,其实这个法律意见书,首先律师在这个行业当中也有一些是专业的,有一些是非专业的,因为协会的规定之后,一下子涌现出了非常大的市场,如何找到相应的合格的律师团队,来帮助大家去进行内部的合规,我觉得这个环节可能后续也是需要协会考虑,或者是需要一步一步去帮助大家,做好这样一件事情的。

    

    刘阳:感谢刘总的发言。接下来请李总先介绍一下公司,然后就刚才的两个问题做一下分享。

    

    李海龙:感谢主办方给我们提供这么好的一个平台,现在介绍一下我们公司,我们雷根公司有几块业务,第一块业务是香港,针对于QFII和QDII两块业务,第二块是针对于国内,我们针对量化对冲基金这块的业务,之后我们还有个平台,做一个金融超市,名字是金融E家。我们公司也是计划近两年在香港做IPO,这是企业的状况。

 

    刘阳:李总先表个态,你觉得私募行业应不应该被监管,第二个是监管的程度。

    

    李海龙:其实中基协的监管,在我们投资人包括机构,其实是不应该多发声的,应该尊崇政府的监管法规的。既然说监管部门能出台相应的法律,它也是应对了社会的经济环境和企业存在的问题,才制订了相关的法律法规。但是针对每家的投资机构包括投资人,投资上确实有一定的影响,简单的说一点,量化对冲,你做对冲的情况下在你交易的限制上产生了一定的影响,其实金融市场最主要的是要有一定的流动性,如果说把你的流动性限制住了,通过你的交易结算也好,通过你的交易策略也好,他已经把你这个束缚了,这个绝对是有影响的。但是法规的实施是一定要可行的,简单说这些。

    

    刘阳:刚才李总提到了,你们在香港也设有一个主体在运作,香港作为一个相对比较成熟的金融中心,它其实在对金融监管方面,也一直是有它一定的方式。如果正好有这样一个经历,可能可以给我们分享一下,比如说你们公司在香港从注册开始,到后期的运营过程当中,受到这种监管的程度,和国内对比是怎样的一个状况。

    

    李海龙:毕竟境外业务现在针对我们自身展开QFII和QDII产品端这块也存在一个问题,第一从去年年底大家知道,QDII额度收紧,境外交易产品的流动性是比较好的,从策略上进行筛选。但是针对QFII也是存在这么一个问题,大陆是一个限制,QFII的情况下如果说你是国内主观的标的,不会产生太大的限制性。如果说你是投资量化的情况下,那就是看你使用的通道上。间接的情况下,你使用的这个通道,也是在监管范围之内,也就是说你不管采用什么样的策略,在监管之下,你是一定要尊崇法律合规性去操作的。

    

    刘阳:今天有一位比较特殊的嘉宾,他之前有一些海外对冲基金市场的相关从业经验,  我们今天也是很荣幸可以听到Matthew  Cartwright先生给我们介绍一下您这方面的经验,因为我觉得海外的对冲基金监管,这么长时间以来是走了怎样一个历程,我们也很想听到您的分享。

    

    Matthew Cartwright:非常感谢,我首先想介绍一下自己,我是Matthew Cartwright,我是盛宝银行亚太地区机构业务的总裁,我负责亚太地区所有的对冲基金,对于东京、悉尼、新加坡这些地区的业务负责,所以我花了很多的时间和法规的制订者、和律师,和这个领域的各个利益相关者进行探讨,来打造或者推进我们对冲基金这个行业。在过去我也是通过QFII,对中国的市场进行投资,这是机构投资者进行投资的一个方式,同时我在私募基金当中也进行风险的管理,所以我在操作方面有很多的经历,我肯定是有可以和大家分享的国际的经验。

    首先我们要理解,监管者有两个目标,一个是要确保我们金融系统的稳定,第二个,是要保护投资者的利益。我们看到了对冲行业监管的加强,使得对冲变的更加的流行,这对于对冲基金经理来说,肯定是一个好的消息。很多人都了解,对冲基金因为对冲的行业,受到了很大的监管,并且也是受到了很大的关注。我们知道这是一种安全的投资方式,我们来讲私募,实际上在历史上私募只有一些非常大的机构投资者,才会对私募进行投资,如果我们看到现在在这个领域监管的加强,觉得这是一种迹象,一种指示,希望让这个领域变的更加的透明,让投资者更加了解这个领域,让更多的投资人参与进来,我们要看一看,为什么要对私募进行很好的监控呢,我觉得这能够提高透明度,并且提高安全性。另外我们要记住的一点,私募有一些很特别的特征,这也是监管方需要非常清楚注意到的特点。有一些新的监管法规正在出现,比如说申请难度的增加,对于公司来说,对他们进行投资我们需要提供新的工具,新的结构,这样的话对于私募基金管理是比较困难的,并不是说监管严了就不好,还是有很多的机会的。另一方面,我们要注意到监管者一定要注意到他们监管领域的这些特点。

    

    刘阳:目前国内的监管制度是符合国际的潮流趋势的,还是说您会觉得有一些什么样的不同的地方,或者说您能感受到这种中国特色了吗?或者说跟国际上的对冲基金监管是比较接轨的。

    

    Matthew Cartwright:我要这么说,如果你去看欧洲,如果你和欧洲的这些私募经理进行探讨的话,你跟他说,监管方对你们非常严格吗,还是比较松的。他们会觉得欧洲的监管方是非常的严格的。我觉得在中国,中国的监管方也肯定是希望朝欧洲的严格的方向去发展的,我相信未来肯定是受到的监管更加严格的,当然我们这个行业还是很好的行业,我们需要接受这个事实。

    

    刘阳:如果欧洲和美国做区分的话,欧洲和美国的监管体系相对来讲又有什么区别吗?

    

    Matthew Cartwright:实际上我们可以花五天的时间来讨论他们的区别,这是一个深入的主题,在欧洲,从其本质上来看,我们可以看到有十几个政府,只有一个监管方来设定一些规则,来约束这些对冲基金,就像ARFFD这个新的项目,是来监管这种投资基金、对冲基金的。这个项目是非常难理解的,因为它有一系列的规定,比美国的监管是复杂的多,美国的话规则是一样的,欧洲的话规则是非常多的,在欧洲的话,市场是非常的有挑战性的。当然在亚洲也有很多的对冲基金,他们也希望在欧洲市场,但是要理解欧洲市场是非常困难的。 

    

    刘阳:下届年会我们可能专门要就这个问题来展开了。但是比较庆幸的是监管不是我们中国特有,而是行业发展到这个阶段,大家看似是一个新兴产物,但是其实也是一个必然阶段。在欧美,不管是欧洲还是美国,其实相应的行业也并不是说完全野蛮生长的,反而是到了一个阶段,是我们这个行业的从业人员应该面临的问题。说到风控这个事情,同时存在一个内部和外部的两种视角,从管理人员角度,更重视的是可能是投资上风控是不是做的好,给投资者带来回报的同时,其实要控制内部的风险,一方面是投资风险,一方面是道德风险。更多的道德风险,其实是需要一定的外部监督。我觉得大家最近也是非常关注的,很多私募行业,其实它不应该属于我们私募行业出的一些问题,比如说前一段的P2P跑路的问题,还有最近大家频频从新闻中看到的,这个黑锅是由我们整个私募行业共同去背的。我相信其实在座很多真正在这个市场上为投资者管理资金的这些机构,和那些机构,其实应该是容易区分的。大家目前看到的行业现状中,监管部门提交的这些要求,某种意义上就是在做这样的区分。我们可以把它理解成,像环保这件事情,工业企业的环保从成本上肯定是不合算的,但是对于整个外部的环境,确实是一个必须要跟上,才能够让社会的外部性取得更好的正效益。我们私募行业也是同样的,很多害群之马在我们私募行业大发展的过程中,一方面看到了私募机构的数量不断的增长,越来越多的人参与到市场当中,但是同样混在其中的一些不好的机构,能不能被区分开来,可能也是绝对我们这个行业走多长走多远的重要因素。

    因为我在工作关系中跟很多的私募机构都有交流,大家普遍觉得,今天三位的发言是比较有代表性的,一方面是觉得,我们私募走到这个阶段是被监管的,但是现在的监管是不是太过烦琐了,给我们私募机构一方面增加了很多成本,这个成本既包括经济上的成本,比如说很多新的机构,未来可能就需要设立一些后台的部门,甚至可能要聘请一些法律顾问,专门的解决合规上的法务上的事务。很多律师事务所在出具法律意见书的时候是要实体去检查的,每年固定的成本就必须要支出,可能是几十万,这个对于初创型的公司是一个很大的负担。

    在另一方面,成本提高了以后,可能很多东西就觉得,我干脆还是在机构中打工,就会影响了我们私募数量的增长。

    在另一方面,可能就是因为有这样的成本,才可能让大家的数据,或者说未来的合规要求,受到大家的重视。基金协会通过数据化的管理,可以让行业的很多信息对外披露,它其实是通过一种信息披露的方式,去管理这个行业。这方面就是让我们这些好的机构和坏的机构,可能在数据管理上更容易受到一些区分。在这方面,也是可以保护我们行业发展的。从长远来看,可能目前管理所付出的成本,跟那些有一些不合规的机构,可能带来的负面影响,能够抵消的话我们觉得还是非常合算的,这是我个人的视角。

    说到具体的在事务上的做法,各家私募在合规和内控方面,应该都是会在未来加强和有所准备的。待会在第二个问题中就希望听到各家私募在合规和风控方面,有什么样的具体做法,跟大家分享。有请刘总开始。

    

    刘宸语:对于风控来说,我们公司自己的角度考虑的是比较多的,因为在风控的环节,从投资的角度来说,不单纯是我们讲的止损,所有的风控它的核心,80%的价值都是事前的。一旦风险点爆发了之后,我们能做的也只是应对和补救而已,所以在这个环节上面,在外部的环节,从公司内部框架的治理,相关的合规性,我们公司目前的环节主要是跟一些外部的专业机构在合作,比如说我们请了大成律师事务所,来作为我们的法律顾问。我们会请到顺阳的税务来帮我们做财税的顾问。这些环节核心是在于,在整个事务性的理顺环节当中虽然成本比较高,但是对于整个公司的发展来说还是有很好的必要性的。我们看到目前协会所需要的,所要求的一些内部的风控制度,相应的流程环节当中,当我们自己在这个部分的流畅性已经提前准备好了,你不会觉得它是一个额外的事务,或者是一个额外的负担和成本。

    在投资的角度来说也是,从风控的逻辑、策略,包括在我们的跟踪执行上面,之前有一些机构可能也会在极端行情出现的时候,止损止不住,风险控不住,对于投资人来说有比较明显的影响。作为一个投资管理人来说,本身我们讲到的黑天鹅,就是应该在我们整个的风控体系之内,要去考虑的,不能因为它可能百年不遇或者千年不遇,毕竟这个事情出现了之后,它就是被我们遇到了。投资人在给我们一份责任和信任的时候,一定是希望我们把这些环节都要考虑在里面的。所以在具体的设置上面,在风控上面,协会的要求和自己的内部控制上面,考虑的会比较多。在我们整个交易团队当中,我们就会有专门的风控团队,来执行相应的策略。这些环节当中,在整个交易环节当中是高于所有人的。

    

    刘阳:刘总好像没有说一些很干货的东西,比如说各家私募投资公司在风控上可能既有自己的理解,也有独门秘笈,其实像从事商品期货的管理,本身是一个相对高杠杆的策略,在风控团队发现问题的时候他是可以自己去执行,还是说需要一个什么样的流程,你们是怎么设计操作的,能不能做一些稍微深入一点的分析。

    

    刘宸语:在操作环节,在策略上面我们就是假设错的风险逻辑,对于很多的投资来说,不管是什么策略,可能对这个行业,对这个产品进行估值,现在的价格,比如说最近比较火爆的螺纹钢,之前它的价格已经很低了,已经偏离了成本价,综合了各方面的因素,以及国家的政策,觉得目前的市场比较低了,我们要去参与这个品种,可能相应的合理估值在哪里,这是一种方式,还有一种方式就是在这个基础之上,还是需要去贴近市场,当我们如果很大的一个部分,是重于研究的时候,难免就会进入到另外一个误区,因为我的研究比较深比较透彻,所以当市场即使出现一些风险反馈的时候,我可能很难去第一时间决定我要退离时间。因为坚信我之前的研究是对的,可能在这个过程当中,包括很多的产品我们会看到,它的收益可能还是比较可观的,但是当中的回撤比较大。我们把投资人作为一个乘客来说的话,在乘车的过程当中驾乘感受是比较重要的。过程当中如果非常颠簸,客户的感受是很差的,我们会先去规避这样的风险,在整个风控逻辑上面。

    在风控的具体环节当中,对于单个品种的头寸,它的上下限,根据不同净值的环节,以及整体的持仓品种的上下限都会进行相应的标准化的测量。通过这样的方式在试探投资环节的时候,当出现风险的时候,你再撤离的时候,其实损失是比较小的。包括我们讲到虽然CTA的策略大家会感觉到因为杠杆本身比较大,可能会出现的风险就比较大。其实从我们自己来说是这样去理解的,杠杆本身是在于人的运用,而不是它本身的问题。从我们整个的环节来说,当我的收益不断放大的时候,有利润的时候,我才会逐步增加我的持仓,也就是杠杆的情况。即使是CTA的环节,我们整体的仓位控制也就是25%到35%左右,在高点回撤环节,个人投资者和产品是不一样的,从产品的角度来说,可能我这个产品现在已经到了净值到了两块或者一块五,这个时候在高点回撤不能任由它去放纵,还是要进行相应仓位的调控来处理。

    

    刘阳:其实很多私募公司都存在这样一个情况,老板本人是承担了投资总监或者基金经理这样的职务,怎么平衡,比如说老板有的时候会超越风控体系。

    

    刘宸语:这个是在公司的管理架构以及风控的架构上面去考虑到的,首先从管理角度来说,要有一个风控委员会。这个委员会其实是在我们的投资委员会之上的,当我们风控策略已经制订好了之后,所有的环节不管是老板还是其他人,在整个的投资流程当中,他的角色只是基金经理,当这种环节你已经在框架当中搭建好了之后,不管任何人他在这个环节当中,都不可能去逾越这样一个风控的底限。在落实当中,因为基金经理本身我们是跟交易团队分离的,他只负责下单,由专门的下单员和风控员来处理这个问题。因为我们是有一个事先风控的环节在里面,就我们来说,我们单个品种可能单次我的止损只能是我建仓成本的2%,这样的数值在下单的过程当中我们就已经进入到后台了,是不可以以任何人的意志为转移的,包括基金经理如果要上移你的止损,只可以在刚性的铁律之内去调整。

    

    刘阳:现在可以听听李总在风控上面,更多的可以跟大家分享一些交易方面的风控,可能在座的更加关心这方面的经验。

 

    李海龙:其实我们操作风控确实有点不同,做基金这块业务,我们做的私募基金,我们在申请公募基金的情况下,公募和私募有多大的差别呢,无非是公募可以向公众去募集,私募是向特定的投资人去募集,公募的子公司做的也是私募的这项业务。在合规的角度情况下,现在私募基金的发展,逐步走向正规,逐步的合规化,这也是中国的资本市场趋于稳定和趋于进一步发展的过程。从风控的角度,其实我们是说做事前,事中,事后的风控。我简单说一下从事前和事中的风控。因为我们做投资的情况下,要给投资人相应的绝对回报,我们追求的是绝对回报值,而不是说追求相对回报。我们针对产品的情况下,针对于不同的策略,针对于产品的绝对回报值,我们针对于回报值的情况下,就会把它相应的因子和参数进行设定。举个很简单的例子,比如说我们这个产品的策略,是一个多因子的策略,我们要求产品的最大回撤5%,我们就会要求结合市值管理,结合下浮比例,进行一个回撤,之后我们才能精准的计算出每次你的胜算率,我们初期能得到的绝对回报率是多少。从15年股灾之后,我们使用不同的策略,都是你在这个市场的情况下,其实我们在这个市场扮演的就是一个猎人,只有真正的看准机会了,才有你不同的策略。那么你才能在你的风控体系下,才能博取一个绝对的收益。

    

    刘阳:Matthew Cartwright,接下来我们也很想听听,您刚才介绍过您本身在工作当中,长期从事跟风控相关的职位,能不能跟我们分享一下这方面海外对冲基金的独到经验。

    

    Matthew Cartwright:我觉得第一件事就是,我们要看一下对冲基金和私募基金之间的差别,我们当前讨论的是私募,以及它的风险管理,以及我们的内控,对于私募来说,我们有相同的一些原则,但是跟对冲基金是有差别的。从本质上讲它的区别就是对于我们具体的投资资产,如果是一些不太流动的资产的话,还是看投资的品种。对于私募来说,我们的风险管理最主要关注的是刚才讲到的,是风险的事件,是IPO还是新兴市场,还是收购,怎么样能够给这个投资带来更多的绝对收益,这些事件怎么样能够很好的进行管理,如果它发生的话怎么样管理,如果没有发生的话我们该做什么样的事情,怎么样控制风险,这个业务怎么样销售出去等等。风险的管理,它并不是关注到底市场在做什么,更多关注的是我的关系,和我们所投资的公司之间的关系,还有我们的合作伙伴,投资者。对于对冲基金,比如说CTA的话,我们所有的风险都是市场风险,很多方面以及相应的冲击,比如说期货的价格等等,我们看这些波动性的时候,我们的风险敞口,我们的交易对手,我们基金总体的流动性情况,我们是不是有充足的流动性,能不能应对相应的赎回。这些是我们所考虑的。但是对两者之间相通的东西就是,我们在运营当中,我们职责的划分和隔离,不管是对冲还是私募也好,我们投资人员不应该同时负责风险管理,这两个部门必须要进行合理,做风控管理的应该是我们的组合经理,或者是总风险官,他们应该负责风险的管理,而不是真正实际操作的交易人员。

    对于风险管理部门来说,他们是对风险作出决策,而对交易来说,是对具体的交易作出决策。对于机构投资者来说,他们到底是中国的还是离岸的,我们会发现这种职权的区分是投资人首先要关注的一点。另外一点也是变成了一个非常重要的问题,在国际上面非常重要的就是这种评估,就像我们所说的,在私募基金的投资,这是一种私募的情况,你可以来进行结合的使用。但是并不像对冲基金,它市场的价格是不一样的,你会需要一个第三方的评估专家,他们可能是审计公司,或者是评估的专家,利用这些专业的资源是非常重要的,因为私募经理的话,直到他的投资实现了之后才会得到薪资,你会问,到底怎么样将好的私募基金和坏的私募基金公司区分开来,这个答案就是说它的投资回报是怎样的,另外就是它的职权、角色的定义、区分。还有评估的效果。

    

    刘阳:今天其实很难得,在座的三位,一位是专门做CTA策略的,二级市场的风控经验,李总有比较复合的,香港的对冲基金和国内的对冲基金的经验,Matthew Cartwright那边一级市场和二级市场都有相关的经验在。

 

    提问:现在因为市场波动也比较剧烈,具体在对纯股票型产品的管理上,能不能跟我们分享一下,你们采用的一些比较实用的止损的策略是怎么样的?

    

    刘阳:可能先让Matthew Cartwright贡献一下经验。

    

    Matthew Cartwright:其实我对你的问题有一点困惑,确实我们市场上面是有很多的波动,但是对于私募基金来说我们如何来止损,其实你是可以设定一个值,比如说和你的股票的代理商去设定一个5%,如果到了5%你就可以去止损。它就会自动的卖掉,这样你的损失就不会超过5%。但是如果在私募基金的操作的情况下来说,如果你与目标公司进行交易,你们的IPO上市可能会延迟,或者出现一些问题。在私募投资领域,我不太清楚市场的波动性会对你产生多大的影响。或者国内的专家可以解答你的问题。

    

    李海龙:针对于股票多头,单边策略这一块,其实有两方面可以着手,第一是从主观的宏观经济上的判断,第二是从量化交易的判断。你从股票多头的情况下,有综合的因素,刚才我讲了一点,第一,你要站在个价值观的角度,第二要站在绝对收益的角度,你要看首先你的定位是什么样的,如果要追求绝对收益的情况下,其实资本市场是有流动性,有波动性的,你只能用不同策略的情况下,博取对应的α值,才是你真正做股票多头博取的绝对收益。

    

    刘宸语:不管是公募和私募都会涉及到止损,但是我们在讲风控,首先可能我们要面对的就是股票停牌,可能很多股票买的时候大面积的停牌,这种情况怎么办。还有一种是类似于去年六七月份的时候极端行情,千股跌停我想抛抛不掉怎么办。这个里面,因为股市的风险,很大的问题就是流动性的问题。当出现这种情况的时候,首先我们在产品设计的环节,有没有考虑到我在产品组合里面,我的净值在多少的时候,我的仓位比例以及现金的比例是怎么样的。因为在这个阶段,我们永远都要有部分资金是用来作为现金储备,来去应对可能性的市场波动,以及客户赎回的。同时我们再具体落实到个股的执行层面的话,首先我们针对不同板块,也就是股票本身流动性的时候,我们有没有相应的阀值。比如说央企的我可能阀值是10,中小板可能是5,来应对流动性的问题。

    还有一点当出现极端行情的时候,首先你的止损阀值有没有去设置,以及在设置的时候,你在执行上面有没有很坚决。在去年六、七月份的时候,我们的仓位也是有的,当时六成七成也是在股票,因为我们是混合型的策略。在大跌前和大跌后,从基本面的研究来说,没有很大的本质性的差异。但是市场出现了这样一种非理性状况的时候,你感受到市场风险的时候,你有没有第一时间退出市场,持币观望,这个是在投资逻辑里面要有的。从执行的角度来说,因为前两周市场大跌,大盘将近有15%的回调,单个品种可能是在30%左右。当三大利好出现的时候可能大家又会入场,入场之后如果碰到不对,我们这个时候的策略是怎么样的。

    像我们公司我们是星期二早晨集合竞价跌停价去挂单止损的,止损环节不是单独的我在事后,可能之前设的5%,到时候能不能砍,因为也许你根本就砍不掉,这是一个综合性的环节。

    

    刘阳:其实我们今天讨论的主题,风险管理应该在整个投资管理行业,是一个永恒的话题。相信不管在这个行业进行到什么样的阶段,风险管理都将是这个行业的生命线。在微观上,可能我们每一个私募管理人做好自己的风控,在管投资者钱的时候,应对市场的波动风险,做好自己内部的防范措施,让自己能够真正在这个市场上,长久的生存下去,这是非常重要的。

    另一方面,从行业的监管部门,其实在外部很多针对合规的规定,其实是在做整个行业的风险管理和风险控制。这两个叠加,形成了我们目前对行业的风控的把握,这个就是我们今天在座的各位嘉宾跟各位听众来讨论这个话题的意义所在,我们希望未来大家各司其职,各在其位,做好这两件事情,可能让我们这个行业基业常青。

 



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